尽管公司的营业收入和归母净利润都出现了增长，但是随着加盟门店的扩大，商标纠纷、产品质量遭质疑；以及存货攀升、现金流紧张等财务风险也都给周六福的上市增加了不确定性。

作者 | 何乐

来源 | 经理人融媒体中心

头图 | 周六福官网

从2019年开始，几度IPO未果的周六福，如今终于有了新的进展。今年3月，深交所发出第一轮问询，6月初，周六福更新了招股书。

2020年-2022年（以下简称：报告期内），周六福实现营业收入 20.82亿元、28.29亿元、31.60亿元，实现的归母净利润分别为3.86亿元、4.29亿元、5.83亿元。尽管公司的营业收入和归母净利润都出现了增长，但是随着加盟门店的扩大，商标纠纷、产品质量遭质疑；以及存货攀升、现金流紧张等财务风险也都给周六福的上市增加了不确定性。

钻石生意变难

“钻石恒久远，一颗永留传”这句来自于戴比尔斯经典的广告语，被珠宝企业广为应用，随着珠宝企业的借势营销，消费者从众追捧，钻石也成了爱情的象征。其中，迪阿股份（301177.SZ）就将钻石生意做得风生水起，并喊出了“男士一生仅能定制一枚DR”的口号，其中迪阿股份70%以上的业务收入来自结婚钻戒，2022年公司综合毛利率高达69.79%，近70%，这也是在我国主要的珠宝企业中毛利率最高的企业。

将钻石与爱情绑定的生意，也让珠宝企业赚得盆满钵满，周六福也不例外。招股书显示，周六福的钻石镶嵌类产品业务收入在2019年为14.21亿元，占营业收入比重达到65.13%。

不过，近年来，随着消费者对钻石消费观念的转变，钻石的生意开始变难。2020年至2022年，周六福钻石镶嵌类产品业务收入开始直线下滑，业务收入分别为9.95亿元、8.02亿元、5.10亿元，占主营业务收入比重也从2020的49.73%下降至2022年16.64%。

钻石生意“没落”，黄金饰品却强势崛起。黄金作为贵金属，在疫情和国际金价等多重因素的影响下，其避险属性受到了人们的青睐。周六福的素金产品业务收入也从2020年的6.06亿元上涨至2022年的17.09亿元，占主营业务收入比重从30.30%提升至55.84%。

不过，钻石镶嵌类产品的毛利率比素金产品的毛利率要高，2020年至2022年，加盟模式下前者的毛利率分别为25.19%、16.69%、15.67%，后者的毛利率则为5.63%、2.27%、4.44%，其中砖石镶嵌类产品比素金产品毛利率分别高出19.56个百分点、14.42个百分点、11.23个百分点。由于不同业务收入比重出现了变化，这对公司收入也产生了一定的影响。

不过，由于周六福加盟规模的扩大，品牌使用费也从2020年的2.45亿元增长至2022年的6.30亿元，占主营业务收入比重从12.25%提高至20.58%。而品牌使用费等服务费几乎是0成本的，因此其毛利率近乎达到100%。综合多个因素影响，周六福的综合毛利率在报告期内也有波动，分别为37.62%、34.92%、39.22%。

存货高企、现金流收缩

值得关注的是，周六福的存货规模十分高企。2020年至2022年各期末，公司存货账面价值分别为 11.07亿元、12.46亿元、16.15亿元，占流动资产比重分别为70.49%、64.95%、74.40%，占总资产比例则分别为67.17%、61.35%、62.16%，存货绝对金额规模较大。

由于存货主要为钻石镶嵌、素金首饰等库存商品，具有体积小、单位价值高昂、易被盗窃、难以辨别真伪的特性，并且其价值容易受黄金、铂金及钻石原料的市场价格波动而变动，因此其存在较大的减值风险。

其中，报告期内，公司存货跌价准备分别为255.57万元、873.35万元、1327.16万元，呈现明显增长趋势。

而且，周六福的存货周转率在报告期内分别为1.31次、1.53次、1.32次，而同行可比上市公司的平均值分别为3.01次、4.16次、3.75次。可见周六福的存货周转率比行业平均水平要低。

此外，流动资产中，除了存货占比较高外，公司应收账款也不低，分别为1.51亿元、2.07亿元、2.31亿元，占流动资产比重分别为9.60%、10.81%、10.65%。由于存货、应收账款在流动资产中所占比例较高，加上存货周转率不高，这对公司的资金流动性造成了一定影响。

值得注意的是，周六福的现金流出现了收缩现象。报告期内，公司经营活动产生的现金流净额从2021年的4.96亿元下滑至2022年的1.46亿元，同比骤降70.56%，对此，周六福解释是公司业绩规模上升、增加备货所致。此外，除了经营活动现金流缩水外，公司的投资活动和筹资活动的现金流也不容乐观。其中，投资活动产生的现金流在2020年至2022年均为净流出，分别为-0.42亿元、-0.21亿元、-3.28亿元。筹资活动产生的现金流在报告期内也均为净流出，分别为-1.66亿元、-3.26亿元、-0.31亿元。

这也直接导致了周六福报告期内现金及现金等价物净增加额在2020年为-0.40亿元，2021年有所好转，为1.48亿元，但到了2022年，公司现金流有恶化迹象，现金及现金等价物净增加额为-2.13亿元。

与此同时，周六福经营活动产生的现金流净额占同期净利润比值（简称“净现比”）分别为43.54%、115.54%、25.13%，上述比值相对较低。一般而言，净现比越大，说明企业盈利质量越高。如果净利润高，而经营活动产生的现金流量净额很低，说明当期净利润中存在尚未实现现金的收入，企业净收益质量很差，即使盈利，也可能发生现金流紧张的情况。而周六福2020年、2022年，公司的净现比较低，这说明公司存在经营现金流净额低于同期净利润的风险，这将对周六福的经营和偿债能力带来一定风险。

对赌协议下急于上市

除了经营活动现金流承压外，周六福急于上市，还源于其和投资方的对赌协议。

据天眼查显示，周六福成立以来，仅获得两轮融资。2018年8月，周六福获得了深圳市永诚资本、道阳横琴和架桥资本投资；2020年11月，又获得了华拓资本投资。

然而，投资方入股周六福，还附带了一定的条件。

2018年8月至2018年11月，永诚贰号、金玉福源、架桥合利、徐波、道阳君瑞（以下统称“投资方”）分别与实际控制人李伟柱与周六福有限签署对赌协议。

其中，对赌协议条款之一为，2018年度至2020年度，以上任一年度实际净利润不得低于当期承诺净利润的80%。另一条款则为若公司未能在2020年6月30日前向中国证监会申报IPO 材料并取得正式受理，或者公司未能在2021年12月31日前实现在上海或深圳证券交易所挂牌上市或以投资方同意的估值被上市公司并购，则李伟柱需要以现金形式回购投资方所持公司股份。

由此不难看出，为何周六福IPO屡败屡战。

2019年，针对上述特殊约定，周六福及其实际控制人李伟柱于8月与上述投资方签署新的补充协议，约定上述增资协议、补充协议中反稀释、共同出售权、优先受让权、优先增资权、业绩承诺与股权回购等特殊权益条款终止。

但到了2021年12月，永诚贰号、金玉福源、架桥合利、徐波、华拓至远、明阳投资（以下统称“投资方”）分别与公司实际控制人李伟柱重新签订《股权转让协议之补充协议》（以下简称“对赌协议”）。

其中对赌协议显示，若公司未能在2022年6月30日前向中国证监会或沪深交易所申报IPO材料并取得正式受理，或者公司未能在2024年6月30日前实现在上海或深圳证券交易所挂牌上市或以投资方同意的估值被上市公司并购，则公司实际控制人之一李伟柱应回购投资人持有周六福的股份。截至最新版招股书显示，李伟柱持股比例为67.28%，上述外部股东合计股权比例为3.91%。

在钻石生意变难之下，周六福钻石镶嵌类产品业务收入直线下滑。为了扩大规模增加营收，周六福不断扩张，报告期内新开加盟门店累计1759家，但关闭门店也不少，累计为1231家，公司加盟门店从2020年的3606家净增加368家至2022年的3974家。由于规模不断扩大，周六福的存货也进一步攀升。而报告期内，周六福的存货周转率较低、加上应收账款占流动资产比例较高，公司的经营活动现金流也出现了收缩现象。

另一方面，周六福与投资方的对赌协议，又给其未来的发展与上市增加了不确定性。

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