下半年，二级市场在低谷中徘徊不前，一级市场在融资困境中挣扎难行，与此同时，又一批新三板基金面临到期。Choice数据显示，目前新三板基金共9609只，但仅仅571只产品披露相关数据，其中174只基金产品在今年到期，募集总额超过132亿元。这172只基金产品中只有83只公布了最新基金净值，账面处于浮盈状态的仅19只，即接近80%的基金处于亏损状态。尴尬的市场环境和盈亏现状，越来越多的私募机构陷入焦虑不安中。下一步该何去何从？

基金到期潮，投资人与私募管理人矛盾尖锐

2015年的新三板是激情澎湃的市场，大家攒足了劲儿，力挺新三板是中国版的纳斯达克，是注册制的开始，是直接转板的希望。于是，大量基金应运而生，据东方财富数据统计，2015年有3550只的新三板基金成立。这些新三板基金期限通常设置为“2+1”，即2年封闭期加1年退出期，所以，到2018年，这批跑步入场的新三板基金相继迎来到期潮。

很多基金的资金构成源于社会募集，即高净值人群通过合伙基金或契约型基金参与投资。面对基金到期，这些出资人开始坐立不安，本以为可以坐上上市的快车，捞一把IPO的价差，而今不仅大面积浮亏，而且无人接盘。投资人把矛盾指向基金管理人，当初的宏图蓝景没实现，本金回来可好？基金管理人也是一脸生无可恋，就目前新三板的流动性而言，就算是账面浮盈也未必能交易变现，更何况处于浮亏状态。

新一轮拉锯战开始，出资人追着基金管理人，基金管理人追着标的企业，企业试图启动再融资来救急，但市场并不给力。今年1-8月新三板共计完成1059次定增，相比去年同期定增次数下滑45.33%；合计募集资金446.04亿元，相比去年同期下滑47.53%。

理性寻找基金退出通道

拉锯战不是办法，理性寻找基金的退出通道才是正道。理论上，即将到期的基金有三种退出的方式，第一种是基金延期，由基金管理人与出资人进行协商；第二种是基金转让第三方，由基金管理人寻找其他私募基金，将现有基金份额转让给对方，转让价格是关键；第三，由基金管理人接盘，资金实力强的基金管理人把出资人的份额接过来。

市场上以前两种方式居多，第三种方式多数基金管理人无法承压，一是资金能力有限，二是管理多支即将到期的基金，基金规模过大。对于第一种方式，只要出资人对已投资的标的企业有信心或者对基金管理人的管理能力有信心，再延期一年并不是难事，部分企业熬过这届发审委和IPO短暂的政策周期，一年后报材料仍有希望。

第二种基金转让方式是目前最广泛的方式，基金管理人委托券商、财务顾问将原基金下放市场，寻找合适的买家，其表现形式是老股转让。笔者经常收到中介机构推介的老股转让项目，这类项目通常份额较小，转让价格比企业同期的定增价格较低，但比二级市场报价要高，且几乎没有任何保障性条款。比定增价格低，多是因为基金即将到期，急于变现兑付出资人；比二级市场报价高，除了新三板二级市场缺少流动性导致价格偏离公允外，也是基金持仓的基本成本所迫，毕竟2015年都是高价买入。成本价和市场价的矛盾性，保障性条款的有无，企业未来的成长性和上市预期……这都是下一个基金接盘前的顾虑。

缺少公允价值体系，基金盈亏不公允

这样看，新三板基金退出通道似乎困难重重。其实，笔者认为也不必太悲观，我们要重新审视一下基金所投的标的企业。所谓的浮盈或是浮亏，是基金当时参与投资的价格与企业当前在新三板二级市场的报价差额，而二级市场的报价能真正反映企业的实际价值吗？

近日，飞扬骏研(839607)的董事毛热爱通过两个交易日，花了3万块，交易了1000股，将公司的市值从1亿拉升到4亿，而橘香斋（871999）副董事长张禄明用4万将公司市值从20亿砸到2亿。新三板市场存量资金有限，流动性弱，所以整个报价体系受人为因素及外部因素影响较大，无法真实的反映企业价值，故与基金的真实盈亏状况存在一定差异。

除此之外，基金管理人可以探索其他退出通道。如通过法律程序上，部分新三板企业存在不规范运营，侵犯中小股东权益，基金管理人可以借此对标的企业提出条件，要求企业承担部分亏损责任。部分持股较高的基金，可以联合其他股东，要求企业每年分红，来弥补投资损失。

再如通过产业布局变相退出，部分基金管理公司是专注于某个细分领域投资，且管理着多支处于投资期的基金，如文化传媒领域，基金管理人可以通过再投资与原企业A同行业相关的企业B，在投资条款中要求B受让基金管理人持有A的部分份额，实现变相退出，这种方式的前提是B与A有产业链的相关性，且B的成长预期或上市预期更强。

价值洼地，私募基金莫错过良机

除了解决基金到期难题外，很多私募机构也希望能够抓住熊市的机会，在市场低点时，抄底优质标的。然而，由于大量基金到期而无法顺利退出，大量社会资金锁在基金中，今年私募基金面临着史上最难的募资年，即使是知名的私募投资机构，也要花上比过去三倍以上的精力，才可能完成募资。而中小私募机构基本面临着上一轮基金到期和下一轮基金募资的双重压力，撑不住的机构就直接出局淘汰。

笔者认为，对于中小私募投资机构此时应该转变思路，在做好上一轮基金的投后管理和寻找退出机会外，更要抓住当前市场的机遇。大量新三板企业经历了三年的资本洗礼，逐步进入稳定的成长期，虽然IPO政策标准要提升，但符合上市标准的企业越来越多，这也是今年新三板企业批量摘牌的原因之一。这类企业往往在上市前还要启动一轮融资，而目前的融资环境较差，现金为王，中小私募机构可以通过债转股的形式参与企业投资，既有短期的流动性收益，又有未来的上市预期，可满足出资人中长期的投资需求，也可以保障私募机构的运营，熬过当前较难的市场环境。

同时，中小私募投资机构要随时做好优质项目储备，做好短、中、长期投资模式和资产配置的设计，优质项目储备反映了投资团队的价值发现能力和资源布局能力，关系着基金投资收益和出资人的认可度，是新基金募集成功的关键之一。

结语：

最难的时候往往也是机会最多的时候，这一轮的基金到期潮必将给私募投资市场带来新一轮洗牌，回归价值投资路线，与时间做朋友。

冬天来了，春天还会远吗？我们相信资本市场的春天即将到来。