雷达财经出品 文|李宏晶 编｜深海

2月16日，京东物流向港交所递交了招股书。从当初为满足自身电商业务需求而搭建的物流部门，到从京东集团分拆出来独立运营，京东物流至今难逃亏损局面。近三年，公司合计亏损达50亿元。

目前，京东物流非常依赖京东集团。公司前五大客户在2018年至2020年期间分别占总收入的72.2%，63.3%，58.3%，最大客户仍然是京东集团自营业务本身，占了70.1%，61.6%和56.6%。与此同时，其一体化供应链服务客户数量达到4.6万家，而这些所谓深度一体化供应链服务客户大多数也都是京东的商家。

这也是京东物流讲的新故事：一体化供应链解决方案及物流服务商。

随着电商发展，卖家集中度不断提高，城市间的大型仓储+配送模式更切合电商的业务场景，京东物流看中了这一点，希望针对不同行业提供仓配模式下的解决方案。

但在业内看来，京东物流目前的核心业务还是来自京东商城自营盘，其想象力依然局限于京东的规模，未来要有大的量级增长，需要看后续仓配模式外部客户的拓展能力。

收入依赖京东 近三年亏损50亿

营收规模来看，2019年京东物流营收在已上市物流公司里，排名第二，仅次于顺丰，且增速却高于顺丰。

根据招股书，京东物流的收入由2018年的人民币379亿元增加31.6%至2019年的498亿元，2020年前9个月的收入为495亿元，相比较2019年同期的346亿元同比增长43.2%。

随着收入规模的快速增长，京东物流在2018年、2019年及2020年前9个月毛利润分别为10.8亿、34.4亿及54.2亿元人民币，毛利率分别为2.9%、6.9%及10.9%。

体量上，京东物流2019年的498亿元营收，不足顺丰同期1121.9亿元的二分之一，但高于四通一达和菜鸟网络。菜鸟网络整个2020财年（2019年4月1日至2020年3月31日）收入为222.33亿元。

而京东物流的收入增速也很可观，2019年31.6%营收增速和2020年1-9月份43.2%的增速，分别高于同期顺丰23.34%和39.13%的水平。

不过，京东物流十分依赖母公司。2018年至2020年期间，公司前五大客户分别占总收入的72.2%，63.3%，58.3%；最大客户仍然是京东集团自营业务本身，占了70.1%，61.6%和56.6%。与此同时，其深度的一体化供应链服务客户，数量达到4.6万家，而这些所谓深度一体化供应链服务客户大多数也都是京东的商家。

同期，京东物流向京东集团及联系人提供“供应链解决方案及物流服务”的金额分别为265亿元、307亿元及281亿元，提供广告及推广服务的金额分别为4110万元、1.22亿元及1.04亿元。

除了物流服务，最近两年一期，京东集团向其提供物产租赁服务的金额分别为35亿元、19亿元及4.34亿元；达达集团向其提供配送服务的金额分别为9.39亿元、16亿元及15亿元；京东数科向其提供支付负服务的金额分别为1.1亿元、9640万元及7100万元。

京东集团还向京东物流提供云服务、人力资源服务、办公场所共享服务等管理支持服务，最近两年一期的金额分别为82亿元、19亿元及16亿元。

招股书称，这一趋势未来也将持续，并可能构成一大风险因素。“只要京东集团仍为我们的控股股东，我们与其竞争对手展开业务的能力便可能受到限制，这可能会限制我们推广自身服务以符合本公司及其他股东最佳利益的能力”。

2018年-2020年1-9月份，京东物流录得净亏损分别为27.65亿元、22.37亿元及1171.4万元。不过，这主要是由于股份支付、以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产的公允价值变动、可转换可赎回优先股公允价值变动等造成的非经营亏损。

将股份支付、优先股公允价值变动等造成的非经营亏损剔除后，其2020年前9个月经调整业绩亦由净亏损16.02亿元转变为净盈利22.8亿元，净利润率也升至4.6%。

不可忽视的是京东物流的高成本运营模式。招股书显示，在2018年、2019年及2020年1-9月其营业成本分别为367.93亿元，464.15亿元、440.89亿元，占总收入的比重达97.1%、93.1%以及89.1%。

所有经营成本中，人力成本始终是大头，最近两年一期，京东物流的运营员工福利开支分别为170.71亿元、196.92亿元及178.89亿元，占营业成本的比例分别为45.1%、39.5%及36.1%。

为了降低成本，2019年4月份刘强东发了一封《致全体配送兄弟的一封信》，里面提出两个选择：取消底薪，大幅度提升揽件提成，鼓励增加揽收单量、增加公司外部收入；或将内部成本包含大家的五险一金和福利待遇降低到和市场上其他快递公司一样的水平。

截至2020年末，京东物流的员工总数为25.87万人。其中，包括配送、仓库运营等员工的运营团队拥有24.68万人，占比高达95.4%。销售及市场推广人员、研发人员、一般行政人员分别仅占比1.8%、1.4%及1.4%。

以2020年末24.68万人的运营员工数量估算，京东物流2020年前三季运营员工的平均福利开支约为7.25万元，2020年全年运营员工的平均福利开支约为9.66万元。

除此之外，京东物流还强调自身的科技研发能力，截至2020年12月31日，其拥有逾4400项专利及版权（含申请中的），其中逾2500项涉及自动化及无人技术。为此，京东物流于最近两年一期，分别投资约15亿元、17亿元及14亿元用于研发。

上市前夕发生较大人事变动 刘强东拥有76.9%投票权

京东物流始于2007年京东集团内部的物流部门，起步阶段以京东商城的快递配送为主，后投入资金建设大型智能仓库。2017年4月，作为京东集团的独立业务分部，开始运营供应链解决方案及物流服务，并为外部客户提供服务。

2018年2月，京东物流获得供应国际、高瓴资本、腾讯和红杉等机构约25亿美元的融资，这轮融资后，京东物流估值约为135亿美元。2020年8月，京东物流以30亿元（包括于2020年8月24日向Ocean HHJ Holding Limited发行的846.78万股股份）收购了跨越速运55%的股份，补足其在空运领域的短板。

值得注意的是，上市前夕，京东物流发生了较大人事变动。2020年12月30日，京东物流原CEO王振辉由于个人原因离职，集团前首席人力资源官余睿接任京东物流CEO。

公开资料显示，余睿是中国政法大学法学专业毕业，于2008年以第二届管理培训生的身份加入京东，期间曾轮岗进入京东集团、京东零售、京东物流等各业务线，经历过客服到一线仓储配送员这些底层工作。但到了2014年京东上市时，已被提拔成为京东最年轻的副总裁。

招股书显示，IPO前，京东集团持有京东物流股份79.12%，Ocean HHJ Holding Limited持股0.17%，中国人寿信托持股0.81%；腾讯旗下意像架构投资持股为0.24%，TPP Follow-on IHolding E Limited持股为0.24%，千山物流基金持股为0.4%，Eastar Capital FundL.P持股为2.9%，高瓴旗下HHJL Holdings Limited持股为2.9%，JingdongE-Commerce（Express）LLC持股为7.9%，中国国有企业结构调整基金旗下的永泰资本持股为0.4%。

截至今年2月8日，京东集团共持有京东物流79.12%的股份，为其控股股东。刘强东持有京东13.9%的股份，以及76.9%的投票权。行业人士表示，刘强东是京东物流实控人。

值得一提的是，京东2020年三季度报告透露，经京东、京东物流及京东健康董事会批准，刘强东被授予期权，可分别购京东物流和京东健康已发行流通股份的2%，授予须遵守六年归属期。

一体化供应链物流有多大想象空间？

京东物流给自身的定位是中国领先的供应链解决方案及物流服务商，招股书重点介绍了其在一体化供应链物流领域的解决方案。

所谓一体化供应链物流服务，是指包括快递、整车及零担运输、最后一公里配送、仓储及其他增值服务（如上门安装和售后服务），这些服务以一体化解决方案的形式提供予客户。

招股书援引灼识谘询报告，按2019年总收入计，京东物流是中国最大的一体化供应链物流服务商。反应在收入上，2020年前9个月，一体化供应链客户给京东物流贡献了整个公司近8成收入。

招股书强调了京东物流一体化供应链物流的优势：即提供一站式端到端解决方案、用技术和数据赋能，以显示其不同于传统供应链的运营能力。

一体化供应链物流服务开展的基础，则是覆盖全国的物流基础设施（仓）及技术平台。

截至2020年9月30日，京东物流在中国18个城市运营28个“亚洲一号”大型智能仓库，包括一个位于上海的无人仓，该仓库在旺季每天能够处理超过1.3百万笔订单。其中的智能仓库，是指采用5G、人工智慧、大数据、云计算及物联网等底层技术，搭配以无人技术及机器人（如自动导引车、自主移动机器人分拣机器人、无人驾驶汽车等），提高速率、准确性及生产力。

大型仓配的基础上，京东物流建立了六大网络，分别是仓储网络、综合运输网络、配送网络、大件网络、冷链网络及跨境网络，以协同供应链和物流。

截至2020年9月30日，京东物流已运营800多个仓库，总管理面积约1700万平方米，包括云仓生态平台管理的面积。而截至2020年12月31日，京东物流共拥有超过19万名配送人员，跨境网络可触达超过220个国家及地区。

相比之下，顺丰仅有175个不同类型的仓库，面积228万平方米。

更多的仓储意味着离终端距离更近，从这些仓配送的货物更有效率和更低成本。但京东约8000个自营配送网点，远不及通达系各自加盟的约3万个，因此在最后一公里配送服务上，京东物流需要与达达这样的即时配送平台合作。

这种“仓储+配送”模式类似于阿里发起的菜鸟网络，最后一公里跑腿的部分交给达达这样的合作伙伴，让京东物流可以控制仓库和信息流。

有业内人士分析称，由于招股书没有提供更详细的数据，京东物流目前的核心业务还是来自京东商城自营盘，要有大的量级增长，就要看仓配模式外部客户的拓展能力。

富途证券表示，京东物流估值体系要上台阶，就要求非京东平台订单卖家也也会用京东物流发货 ；要是大卖家在京东平台的订单用京东物流，在淘宝系的订单用菜鸟物流，那京东物流的故事依然是京东体系GMV的某个系数，想象力有限。

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