千万股权价差，纽恩泰董秘待遇站上“C位”

全国整个上市公司董秘，总数不过万人；资本市场的体面，藏在了一份份董秘薪酬榜里。据统计，2025年A股上市公司董秘平均薪酬77.63万元。

可榜单只写结果，不写过程。现实中，董秘真正得到的，或许比薪酬榜上更多。纽恩泰董秘就是其中之一。

PART 01

千万股权价差

2025年8月，李庆利结束十余年投行生涯，入职正在筹备深交所主板IPO的广东纽恩泰新能源科技股份有限公司（简称“纽恩泰”）。8月21日，纽恩泰审议通过增资议案；9月，李庆利出资500万元，按每股5元认购100万股；10月，他正式出任公司副总经理、董事会秘书。

纽恩泰为这位新董秘开出的价码，显然不普通。几乎在李庆利入股的同时，阳光碳中和基金、粤科创投等外部机构以每股20.49元的价格入股。李庆利的认购价是5元/股，两者相差15.49元。按此测算，他手里100万股对应的公允价值差额约1549万元。

即便在公司内部，纽恩泰对这位新董秘也格外优待。2023年员工持股计划中，纽恩泰三名副总经理分别认购约25.2万股、20万股和20万股。这一次，授予新董秘的认购规模，已是当时副总经理认购上限的四到五倍。

除了股权激励之外，李庆利的薪酬也不低。公开信息显示，他2025年8月入职纽恩泰，当年从公司领取税前薪酬42.80万元。按任职5个月年化推算，年薪约103万元。

李庆利的入职也正是时候。11月24日，纽恩泰在广东证某局完成IPO辅导备案，辅导机构为国联民生证券，本次IPO签字保荐代表人为李东茂、陈思捷。

PART 02

保荐背后的“熟人局”

但真正让这笔董秘报酬作为上市成本显得微妙的，是另一条线索。

招股书披露，早在2015年5月至2017年7月，李庆利在恒泰长财证券担任投资银行事业部业务董事，任职逾两年。纽恩泰本次IPO签字保荐代表人李东茂，当时是恒泰长财的保荐代表人；另一位签字保荐代表人陈思捷，当时也属于恒泰长财的项目团队成员。

三人更为直接的合作记录，体现在摩登大道项目当中。2016年，摩登大道完成规模约8.52亿元的非公开发行，李东茂担任签字保荐代表人，李庆利和陈思捷均参与项目协办。

图片来源：恒泰长财证券有关于摩登大道时尚

非公开发行股票发行过程和认购对象合规性的报告

图片来源：民生证券关于广州洁特生物过滤股份

首次公开发行股票并在科创板上市之上市保荐书

图片来源：东莞铭普光磁股份有限公司关于变更持续督导保荐代表人的公告

而李东茂及陈思捷保荐的项目，后续也陆续暴露出缺陷。

炬申股份 2021年IPO项目的保荐代表人包括李东茂，法定督导期至2023年12月31日。2023 年，炬申股份因一份总租金约 1.28 亿元的十年期租赁合同，延迟七个多月才履行信息披露义务，被广东证某局出具警示函，同时收到深交所监管函。

除此之外，李东茂与陈思捷还曾作为利和兴2021年IPO的联合保荐代表人，并签署了该公司2022年度持续督导跟踪报告。但利和兴随后在2023年因2021年存货减值测试等问题，被深圳证某局责令改正，公司董事长、财务负责人也被出具警示函。利和兴被责令改正时，其年报列示的持续督导保荐代表人中仍包括陈思捷。

图片来源：深圳证某局关于对深圳市利和兴股份有限公司采取责令改正措施的决定

保荐签字只是流程，事后看，都是痕迹。

当大额低价股权，与这些保荐痕迹串联在同一条时间线中，市场难免关注一个更为敏感的问题：李庆利获得的千万股权价差及百万年薪，究竟单纯属于人才引进激励，还是发行人为获取上市实操经验、协调项目资源、加快申报节奏而支付的隐性对价？

PART 03

旧账压身，压力转移给经销商？

如今，在投行团队的运作下，纽恩泰的确向资本市场交出了一份颇为亮眼的业绩答卷。

2023年至2025年，公司营收从12.99亿元增至15.12亿元，净利润从1.03亿元增至2.19亿元，经营活动现金流净额连续三年高于净利润，盈利质量看似稳健。

但应收账款明细也暴露出，公司过往承接了大量政府清洁能源改造和房地产热泵项目，积累了大量受财政预算和房企资金状况影响的应收货款。截至2025年末，纽恩泰应收账款余额2.35亿元，其中三年以上账款2.12亿元，占比约九成，坏账准备达到2.17亿元。前五大欠款方包括融创中国及多地政府部门，合计欠款1.10亿元，且已全部计提减值。

图片来源：纽恩泰招股书

面对旧账压身，纽恩泰选择转身。

为改善回款，纽恩泰进一步向经销商模式倾斜，减少长账期项目。2023年至2025年，经销收入占主营业务收入的比例从61.93%升至71.55%，经销商数量由1210家增至1998家。

经销网络扩张虽快，流动性也同样频繁。比如2025年，纽恩泰新增1027家经销商，同时退出526家；新增经销商贡献2.40亿元，占经销收入22.47%。2025年新增经销商贡献收入2.40亿元，原有经销商贡献收入约8.29亿元；而2024年全年经销收入为8.85亿元。可见，2025年增量主要由新加盟商拉动，原有渠道贡献已出现下滑迹象。

纽恩泰对经销商采用先款后货的买断式销售规则，原则上不予退换货。产品一经交付即可确认收入并回笼资金，库存与终端销售压力随之转移至渠道端，在一定程度上缓解了应收账款压力。

但报告期内纽恩泰合同负债逐年走低，分别为9399.14万元、6433.49万元、5727.8万元，这在一定程度上可能反映出经销商拿货意愿走弱。

货如果真好卖，又何须千万股权价差、百万年薪聘董秘、急着冲上市？