来源|时代商业研究院

作者|郝文然、韩迅

编辑|韩迅

2026年4月，英维克（002837.SZ）交出了一份让市场大失所望的一季报——营收同比增长26%至11.75亿元，归母净利润却仅有865.76万元，同比暴跌81.97%。彼时市场质疑声四起：这家被贴上“英伟达供应商”标签的液冷龙头，为何屡屡交出不及预期的财务表现？

四个月后，8月24日披露的半年报迎来了大反转：上半年实现营收30.17亿元，同比增长17.24%；实现归母净利润1.85亿元，同比下降14.32%。整体数据看似平淡，但亮点藏在第二季度的边际变化中：单季营收为18.41亿元，环比增长56.67%；归母净利润1.76亿元，环比暴增1934%，同比转正增长5.06%。炒作一年有余的液冷预期，似乎终于开始兑现为真实业绩。

然而，就此断言英维克即将开启业绩放量，或许为时尚早，仍有两个关键问题尚未厘清。而公司股价与业绩之间的节奏匹配度，则更需资本市场高度关注。

Q2业绩拐点扎实，进入备货扩张期

AI算力功耗的指数级攀升，正将液冷从“可选项”推向“必选项”。2026年9月，英伟达Vera Rubin全面投产并写入全液冷参考设计，单芯片TDP达2300W，整机柜功耗突破200kW。风冷散热上限仅15-20kW，液冷已成高密度算力基础设施运行的物理前提。中金公司预测，2026年全球智算中心液冷市场规模将达1147亿元，同比增长273%。

英维克作为国内少数具备全链条液冷解决方案能力的供应商，其Coolinside方案覆盖从冷板、快换接头、Manifold、CDU到机柜的端到端产品线。据东吴证券研报，其1.4MW CDU、MQD-03/UQD04快速接头及芯片冷板均已进入英伟达GB200/300 NVL72的RVL（推荐供应商）名单，是国产液冷供应商中覆盖品类最全的企业之一。

资本市场早已闻风而动，英维克股价自2025年8月初启动，至12月涨幅约240%。然而，2026年一季报的惨淡却戳破了“液冷故事”——净利润仅865.76万元，同比暴跌81.97%。公司解释称主要受财务费用上升及国内IDC项目建设、结算和回款周期拉长影响，部分订单未能及时转化。但市场并不买账，股价从4月高点跌至7月底，几乎腰斩。

但反转来得很快，英维克第二季度的业绩表现让市场重燃希望：单季度实现营业收入18.41亿元，同比增长12.24%，环比增长56.67%；归母净利润1.76亿元，同比增长5.06%，环比增长1934%。毛利率从第一季度的24.2%回升至第二季度的25.34%，净利率也从1.2%大幅提升至9.91%。

更关键的是，本次利润表的反转有来自资产负债表和现金流量表的扎实支撑。

2026年上半年末，英维克存货余额为15.52亿元，较年初提升57.85%。其中，半成品为3.01亿元（较年初+97%）、原材料为3.64亿元（较年初+93%）、委托加工物资为0.27亿元（较年初+83%），三项均接近翻倍，创历史新高；而库存商品为2.02亿元，仅微增5%。增速数据对比反映出该公司产成品周转顺畅、新增产能已在销售端实现有效消化，成品端未形成积压。

此外，预付款项从年初的2297万元增至6420万元，增长179%；应收账款为30亿元，较年初的30.5亿元略有下降。经营活动产生的现金流量净额由去年同期的-2.34亿元大幅改善至6187万元，同比增长126.45%。

利润增速超过营收增速、存货翻倍、预付款激增，而应收账款基本持平、经营现金流大幅修复——这一组合指向两点：第一，下游订单饱满，支付意愿强，公司现金流出现真实改善；第二，公司在为未来的大规模出货提前锁定物料、扩充产能。

因此，本次半年报传递出的信号颇具含金量。

产业链数据也在侧面印证这一判断：飞龙股份（002536.SZ）已在中报中披露，其μ、S、M平台液冷泵终端客户订单超50000台，L平台订单近万台；在包括英维克在内的多个客户中，有20余个项目即将进入批量交付阶段，英维克被明确列为其液冷泵业务客户之一。液冷泵订单作为CDU等液冷核心组件出货量的前瞻指标，其超预期兑现也指向液冷产业链订单即将进入高速兑现期。

两大问题未解，削弱液冷叙事

但积极信号之外，依然有两个关键问题悬而未决。

第一个问题是：液冷收入规模究竟如何？

查遍英维克162页的2026年半年报，备受市场关注的液冷相关业务仍未单独披露。从收入结构看，机房温控产品收入17.00亿元（同比+25.84%），占总营收的56.36%，是第一大收入来源；机柜温控产品收入10.68亿元（同比+15.28%），占总营收的35.40%。

根据类别划分，液冷收入最可能藏在机房温控板块之中，半年报中该板块毛利率同比下降2.49个百分点至23.34%，显示盈利能力有所下滑。但由于该板块的主要构成仍是风冷产品，这一下滑究竟由风冷竞争加剧所致，还是液冷业务本身盈利能力不足导致的，投资者难以判断。

根据证监会《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号—年度报告的内容与格式》，占营业收入或营业利润10%以上的产品应分项列示。据此推断，英维克液冷收入占比大概率未达10%，即上半年不足3亿元。

但10%并非披露的唯一门槛，占比不足10%的业务同样可以主动披露。同处液冷产业的飞龙股份的2026年半年报便是一个正面案例：其非车领域热管理部件产品营收占同期总体营收比例超1%，尚未达到单独披露财务数据的条件，但该公司仍主动披露了液冷泵订单数据——超50000台终端客户订单、近万台L平台订单、20余个项目即将批量交付，并坦承该业务合并于“新能源汽车及非车端领域部件”科目。

反观英维克，液冷业务体量大概率高于飞龙股份，却未披露任何订单量、客户结构或收入数据。若业务确实在快速放量，主动披露本可增强市场信心；完全不披露，则削弱了投资者判断其真实进展的依据。

此外，以不足3亿元的液冷收入支撑当前超150倍的动态市盈率，实则隐含着极高的利润增长预期，其风险值得关注。

第二个问题是：“英伟达供应商”的身份，到底该被如何定价？

据市场消息，英维克于2026年2月完成英伟达NPN Tier 1认证，成为中国大陆极少数获得这一系统级资质的液冷服务商，其UQD、MQD快接头产品被列入英伟达MGX生态系统合作伙伴。但该公司对与英伟达的具体合作细节始终守口如瓶，无论是实质订单的有无、订单规模的大小，还是收入确认的时点，在投资者互动中均以“没有计划对外披露与具体客户的合作信息”作为统一回应；2026年4月后口径改为“达标即披露”，实质仍以未达标为由拒绝正面回应。

公开信息显示，2026年3月GTC大会上，英伟达公布的Vera Rubin冷板供应商为酷冷至尊、奇宏电子、健策、台达电子四家，英维克并未出现在名单中。英维克的身影出现在快接头环节——据华源证券研报，英维克被列入Rubin液冷生态的QD（快速接头）供应商名单；东吴证券研报进一步指出，其MQD-03/UQD04快速接头已进入英伟达GB200/300 NVL72的RVL（推荐供应商）名单。然而，快接头的单机柜价值量远低于冷板，仅凭这一环节的供应商身份，或尚不足以支撑“英伟达核心液冷供应商”的市场叙事。

即便暂不考虑英伟达供应链的订单细节，海外业务的整体表现也提供了另一个观察维度。英维克2026年上半年境外收入4.44亿元，同比大增71.39%，毛利率达48.20%，远高于国内业务的20.9%。但值得注意的是，境外营业成本增速高达94.87%，大幅跑赢收入增速，而境外地区毛利率同比下降6.24个百分点。

收入高增而成本更高增，通常指向两种可能：一是为切入海外供应链或抢占市场份额采取了让利策略，二是跨境供应链、物流、关税或本地化服务的成本尚未被规模效应摊薄。这意味着，即便英伟达供应链的“入场券”已经拿到，海外扩张的盈利质量依然有待检验。

核心观点：业绩兑现已启动，但估值能否等来业绩填坑，仍是未知数

英维克第二季度业绩反转扎实，存货、预付款、现金流均有明确支撑，液冷兑现信号已经出现。但当前估值建立在两大模糊地带之上：液冷收入未单独披露，大概率不足3亿元；与英伟达的合作仅明确在快接头环节，未进入高价值冷板核心供应商名单，订单细节亦无披露。相比之下，公司股价已大幅抢跑，动态市盈率超150倍。未来核心在于液冷业绩兑现节奏能否追上估值，二者的相对位置需密切关注。

（全文2982字）