以投资换时间，以资本促转型的雅戈尔，手握投资利润回归时尚主业

文/刘工昌

毫无疑问，雅戈尔可能是目前已经曝光的二代接班企业中最成功的一家。这家企业过去曾经以投资地产换时间，以资本回报促转型，手握投资利润回归时尚主业。

2026年6月初，雅戈尔时尚股份有限公司（600177.SH）披露了2025年年度报告及2026年第一季度报告。

数据显示，2025年，雅戈尔实现营业收入115.82亿元，同比下降18.37%；归母净利润24.47亿元，同比下降11.57%；扣非净利润23.14亿元，同比下降14.38%；经营活动产生的现金流量净额为12.34亿元，同比下降20.17%。

拉长时间来看，2021年至2025年，雅戈尔的归母净利润已连续5年下滑，同比降幅分别为29.15%、1.05%、32.31%、19.41%、11.56%。

公司的利润高度依赖于投资业务。2025年，公司投资业务实现归母净利润24.71亿元，较2024年的22.09亿元增长11.86%，超过了公司全年的归母净利润总额，成为利润的绝对支柱。

与此同时，另外两大业务板块表现不尽如人意——时尚主业的归母净利润仅为9593.09万元，同比锐减77.75%；地产业务净亏损1.06亿元，与2024年的净赚1.54亿元相比由盈转亏。

2025年雅戈尔主营业务分行业、分产品划分的营收及毛利率情况

数据来源：公司财报①

至此我们可以看出，如果无投资，雅戈尔的2025年将陷入亏损。整体看，它这一年营收与净利润大幅下跌，而仅有的净利润基本靠主业外的投资在支撑。

雅戈尔的副业究竟是什么？今天财报上看到的主要是投资，其实在此之前还有一项重要的副业——地产。

雅戈尔在1992年就已跨界地产，1992年‌，雅戈尔与澳门南光公司合资成立房地产公司（雅戈尔置业前身），是中国服装业最早涉足地产的企业之一。2002年，雅戈尔收购了宁波雅戈尔置业有限公司，正式布局房地产业务。2010年地产业务营收首次超越服装成为第一大利润来源。

到2013年地产成为了公司的最大收入来源。根据当年年报：地产业务实现营业收入98.65亿元，同比暴涨91.27%，占公司总营收的比重高达64.9%。更难得的是，在如此高速扩张下，板块的经营性现金流净额高达50.36亿元，期末预收房款157.60亿元。而剔除这些预收款，房产板块的其他负债占总资产的比例仅为18.76%，毛利率保持在42.46%的高位。

2013年的雅戈尔地产，无论从规模、盈利还是财务质量看，都堪称其历史上最辉煌的时刻。称得上雅戈尔真正的“现金奶牛”。

此后地产业务年均贡献超‌10亿元净利润‌，2013年与2018年助推雅戈尔整体净利润分别触及历史高点。

随着地产寒冬将至，雅戈尔及时止损。在2022年的年报中，李如成首次明确：“我们及时收缩了房产开发的投入，严防房地产的风险，保证公司未来健康稳健发展。”

随后，其地产行业开始了“收缩”和“调整”，到2024年，最终确定“退出”。

2024年年报，董事长李如成清楚声明：“2024年是雅戈尔进入深度调整的年份，我们退出了运营三十多年的地产行业，全力投入时尚产业的发展。”

截至2024年末，公司报表上仍留有地产相关业务，账面价值合计约166亿元（2024年报合并资产负债表）。

该业务（地产）已战略死亡（2024年报宣布退出），其收入贡献急剧萎缩（拖累整体营收双位数下滑），且其资产正面临漫长的折价变现过程，并已开始侵蚀公司核心现金流。②

雅戈尔最早于‌1993-1995年间‌开始涉足股权投资。

其标志性动作一是参股宁波银行。

雅戈尔于1997年向当时的“宁波商业银行”直接出资入股，成为其原始股东之一，这是持股的起点。

随后在宁波银行上市前，雅戈尔于2004年、2007年等多次以不同价格买入股份；至2007年7月宁波银行上市时，雅戈尔持有1.79亿股，占比7.16%。

后经多次减持增持，至今长期稳居宁波银行‌第三大股东‌位置，持股比例在9.35%-12.44%区间波动（随买卖操作变化），是典型的财务投资与战略持有并存的案例。

雅戈尔自1997年参股宁波银行至今，累计实现‌投资收益超100亿元‌（含减持套现利润与持有期间分红），初始投入约‌1.8亿元‌，回报倍数超50倍。‌‌‌‌

其标志性动作二是参股‌中信股份。

2015年分四次通过港股通二级市场买入及参与配股，以均价约14港币/股购入，累计投入‌164.67亿元人民币‌，持股‌14.25亿股‌，占比‌4.999%‌。

‌2018年3月花费约‌1.15万港元‌买入1000股，使持股比例精确达到‌5.00%‌，意图将会计核算由“可供出售金融资产”（按市价波动计损）变更为“长期股权投资”（按权益法计享净资产份额），以期一次性确认约‌93亿元‌账面收益。

但随后上交所下发监管函质疑其商业实质，雅戈尔于2018年4月公告‌取消核算方法变更‌，继续按公允价值计量且变动计入其他综合收益，未实现当期利润暴增，此前计提的‌33.08亿元‌减值无法转回。

‌后续减持退出‌：2024年至2025年6月期间，公司逐步出售部分持仓，累计成交金额约‌41.75亿元‌，截至2024年末持股降至‌10亿股‌左右。‌‌

该笔投资整体属于‌战略性财务投资失利后长期持有收息‌的案例，并未带来媒体曾误读的“近百亿净利润”，其核心价值在于股息回报及后期减持回收资金，而非资本利得或会计操纵收益。‌‌

除此外还有‌其他金融资产组合‌：历史上涉及中信银行、博迁新材、上美股份等股票的买卖套利，以及浙商财险等机构的股权分红。

到2019年，雅戈尔开始逐步退出投资项目，当年收回投资成本59.60亿元，实现归母净利润14.76亿元。2024年清仓减持了中信银行、中际联合、百隆东方；其他资产还有25.59亿元，二者合计的“以公允价值计量的金融资产”期末数约为113.88亿元。③

2020-2024年，雅戈尔投资业务的归母净利润分别为46.55亿元、18.42亿元、21.37亿元、20.96亿元和22.09亿元。投资项目在过去六年（2019-2024年）合计为其创造了144.15亿元的归母净利润。堪称公司最大的利润来源。

雅戈尔在2007年开启了转型之路。提出时尚、地产、投资三驾马车战略。

其背景是服装主业面临困境时，靠地产和投资来稳定整体局面。以往事实表明，它让雅戈尔能在风云诡谲的市场竞争中保持相对稳定的净利润稳定增长态势。

总体来讲，雅戈尔走的是一条“利用地产红利完成原始资本积累，再通过金融投资反哺实体服装”的进阶之路。它抓住了中国城镇化高速发展的黄金年代房地产所带来的惊人利润。而最值得称道的是，这笔庞大的收益，没被轻易挥霍，而是转化为隐蔽而充裕的现金流，直接注入了其金融投资板块。

雅戈尔首先扮演的是一个资本市场精明的投资者角色，利用房地产积累的庞大资金，低成本在二级市场和一级市场进行跨周期的资产配置，很快获得巨额收益。它再用此收益反哺当时尚处于发展期的金融，在其拥有的金融足够壮大后再反哺经营艰难的主业服装，为服装主业的供应链升级、渠道改造和品牌重塑输送资金。

以房地产之重养金融之轻、再以金融反哺实体，构成了雅戈尔这么多年的真实经营逻辑。它抓住了中国经济从上世纪90年代以来从地产到金融的黄金年代，展现出了极高的战略素养，这让雅戈尔拥有了比同行更为精准的战略眼光。

随着房地产寒冬已经金融业务收紧的大环境的到来，雅戈尔投资策略从“广撒网式的财务套利”向“聚焦主业协同的战略投资”转变。在房地产业显示出溃败迹象时，果断的放弃到彻底退出房地产业，再次显示出雅戈尔惊人的战略眼光。

雅戈尔通过减持套现，本质上是在利用投资业务最后的杠杆效应，为自己争取一个更为宽裕的战略缓冲期。这笔收回的巨额现金，将成为雅戈尔应对未来服装主业惨烈洗牌的“战略预备队”，是防守反击的底气所在。

投资为转型提供时间窗口这才是价值。从长期发展来看，雅戈尔靠投资赚钱核心价值在于“以投资换时间、以资本促转型”，只要能够驱动企业长期发展，这种模式就具有积极意义。④

2026年以来，雅戈尔围绕战略回归时尚主业的核心方向，在资本运作、公司治理、股权激励等方面密集推进了多项关键战略举措。

2026年4月2日，公司董事会审议通过了《关于公司〈2026年限制性股票激励计划（草案）〉及其摘要的议案》等相关议案。根据公司披露的授予结果，本次激励计划授予的限制性股票数量为1.2亿股，占公司总股本的2.5955%，授予价格为6.92元/股，涉及757名中高层管理人员及核心骨干员工，不包括独立董事及持股5%以上股东。

安外必先攘内。随后开始了加紧行动。

2026年5月21日，公司召开第十二届董事会第一次会议，选举创始人李如成之女、49岁的李寒穷担任第十二届董事会董事长并聘任为总裁，75岁的创始人李如成因任期届满正式卸任董事长一职。

李寒穷在雅戈尔的历练已持续多年——她拥有美国加州州立大学工商管理学士学位及中欧商学院EMBA学位，自2011年起担任公司董事，曾任副董事长兼总裁，主导了雅戈尔女装、童装系列的一系列重大资本运作。

2021年，雅戈尔收购美国潮牌UNDEFEATED40%的股份，和挪威品牌海丽汉森成立合资公司。美国奢侈品牌CORTHAY也成为雅戈尔旗下的一员。

2025年，雅戈尔巨资收购法国童装品牌小樱桃。同年，用13亿收购美邦的核心门店。

这些大动作，都离不开李寒穷的参与和运作。

2026年以来，公司持续推进品牌战略升级。YOUNGOR主品牌从传统商务男装向行政商务人士全场景着装升级，覆盖行政公务、商务社交、商旅通勤、户外休闲等多元场景。

随后投资云南瑞丽生产基地。而雅戈尔最大一笔收购是2025年初，上市公司雅戈尔时尚股份有限公司的控股股东雅戈尔集团以74亿元的对价，联合银泰管理团队从阿里巴巴手中获得了银泰百货100%的股权。

与此同时在渠道端也开始了大手笔。坚持“品牌向上”，继续执行大店战略，加快渠道结构调整，加大对高端购物中心、奥莱的进驻力度。主品牌预计于2026年下半年发布品牌秀，进一步扩大品牌声量。

渠道端的改革同步推进。2023年至2024年间，公司先后收购美邦服饰旗下核心商圈多家门店；依托银泰百货在全国64家核心商圈门店和线上运营体系，雅戈尔实现渠道自营化，打通品牌落地终端，补齐线下实体渠道短板，搭建起完整的自有渠道销售闭环。⑤

通过雅戈尔近来对投资方向与定位的重塑，可以清晰看出雅戈尔两代管理者的差异：李如成更注重依靠财务性投资增厚公司短期业绩，李寒穷则希望通过高价值型产业投资，扭转企业长期重资本、轻实业的短板，试图重塑雅戈尔的长期价值。

2026年1季度财报显示，服装时尚板块营收同比增长5.09%。细分各版块，品牌YOUNGOR毛利润率从0.47%提升到72%；其他品牌的收入也有11%增长。可以看出李寒穷在这方面的努力初见成效。但雅戈尔所处的男装品牌竞争依然激烈，目前雅戈尔的高低端品牌协同效应，还处于磨合期，远没有显现其实际价值。

雅戈尔还要从多方面下功夫。针对时尚板块，找到增收的重点。做好本土品牌和外来品牌的协同、品牌的差异化管理、不同赛道的深耕问题。

另一方面，打破各品牌各自为战的格局，打通供应链和渠道体系，实现各品牌的联动。

在高端领域、户外领域打造品牌的护城河，做到精而强。⑥

历经数年整合，李寒穷主导完成对品牌端和渠道端的重塑。如今的雅戈尔，不再依靠单一男装正装，多元品牌矩阵和全渠道体系已然成型，为交棒之后深耕服装主业筑牢了根基。⑦

从现状看，2025年的财报就是一面镜子，照出了“时尚主业”与“投资业务”的冰火两重天。

投资业务，归母净利润24.71亿元，同比增长11.86% 绝对的利润支柱，金额甚至超过了公司总的归母净利润（24.47亿元），为整个公司“输血”。

时尚主业，营收74.33亿元（+9.33%），但归母净利润仅0.96亿元，同比暴跌77.75%。典型的“增收不增利”。营收增长主要靠收购品牌并表，但高昂的收购成本和渠道拓展费用严重侵蚀了利润。

地产业务，净亏损1.06亿元，已从“利润引擎”变为“出血点”变为了必须甩掉的包袱。

这意味着，如果剥离投资业务的贡献，公司在2025年实际上面临着主业亏损的尴尬境地。

面对这个困境，接班人李寒穷的“药方”清晰且连贯，早在正式接棒前就已开始布局。她的核心动作是“重构投资逻辑，重塑时尚主业”。

投资逻辑重构：从“炒股”到“产业投资”。她父亲的年代，投资更像是为集团贡献利润的“提款机”。而李寒穷主导的投资，正在转向服务于时尚主业的战略布局。

无疑，雅戈尔和李寒穷正走在一条正确但艰难的路上。

用投资的丰厚利润，为昂贵的主业转型“买单”，是一种务实且清醒的战略选择。

改变“主业空心化”的窘境，需要时间。李寒穷的系列动作，本质是在进行一场“二次创业”。她正在用过去靠投资赚来的钱，为雅戈尔“买”一个更有未来的时尚版图。这包括了品牌、渠道和年轻消费者心智。

但挑战也同样巨大：如何消化收购来的品牌，让它们从“财务负担”变成“利润来源”？如何将高额的渠道投入，转化为可观的单店产出和用户忠诚度？这些问题的答案，决定了雅戈尔最终能否摆脱对投资的依赖，真正成为一个靠时尚主业立足的百年品牌。

目前来看，她至少为雅戈尔争取到了一个清晰的战略方向，以及用钱换来的宝贵时间和品牌资产。这场仗，才刚刚开始。

从历史看，雅戈尔可能是中国所有传统服装企业中最清醒的，主要表现在两点：

1）战略规划超前而得力。前20多年它以房地产之重养金融之轻、再以金融反哺实体，构成了雅戈尔这么多年的真实经营逻辑。从其每年净利润展示看，无疑是相当成功的。

2）是懂得什么时候收手什么东西发力。房地产走向末路时果断收手，金融业务式微则开始收缩，发力主业服装。

今天，当她的第二代掌门人接手，实际上是在贯彻其传统的以金融反哺实体，就是以越来越有限的金融利润反哺越来越艰难的实体产业，这条路无疑是正确的，但注定极为艰难。

[引用]

①（雅戈尔年报迷局：主业疲软，靠什么撑场面？标点财经2026-04-30）

②（雅戈尔投资:/日记Day2—雅戈尔，与地产“断舍离”星星价值投资 2026年03月02日）

③(砍完地产卖金融，雅戈尔拿什么再赚140亿？新浪财经2025-06-27来源：源媒汇作者|童画)

④(雅戈尔去年靠投资赚了近25亿，服装不赚钱投资凑能行吗？瀚海观察2026-05-13)

⑤（雅戈尔2025年营收净利润双降2026Q1净利增长14.73%完成代际传承开启新征程2026-06-05来源：纺服资本圈）

⑥(老牌国货雅戈尔走下坡路？看似赚得盆满钵满，实则内忧重重李砍柴2026-05-21)

⑦（放下资本执念，雅戈尔承压转身蓝鲸新闻2026-06-08文 斑马消费范建）