惠誉：确认绍兴城发“BBB+”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，7月10日，惠誉确认绍兴市城市发展集团有限公司(SHAOXING CITY DEVELOPMENT GROUP CO., LTD，简称“绍兴城发”，前称“绍兴市城市建设投资集团有限公司”)的长期外币与本币发行人违约评级(IDR)为"BBB+"，展望"稳定"。

惠誉此次确认绍兴城发的评级，反映了惠誉根据《政府相关企业评级标准》对其信用状况的评估结果。评级得到以下因素支撑：绍兴城发是浙江省绍兴市一家重要的政府相关企业，承担各类城市基础设施项目，同时也是绍兴市唯一的特许管道燃气供应商。评级亦考量了绍兴城发与绍兴市政府之间稳定的联系，以及政府提供支持的强烈意愿。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“极有可能”

惠誉认为，绍兴市政府在必要时极有可能向绍兴城发提供支持。这体现为惠誉依据其政府相关企业评级标准评定该公司的支持得分为35(最高得分为60)。该指标结合了惠誉对支持责任和支持动机因素的评估结果。

支持责任

决策和监管“很强”

绍兴市人民政府国有资产监督管理委员会(绍兴市国资委)持有绍兴城发90%的股权，剩余10%由浙江省政府通过浙江省浙财社保股权管理有限公司间接持有，该股东仅为财务被动持股方。绍兴市政府是绍兴城发的主要决策者，负责任命该公司的高级管理人员，批准该公司的重大事项，如并购、处置、战略发展、长期规划、年度预算、重大资本支出和融资计划等。

绍兴市政府对绍兴城发的业务活动范围和所有重大项目都制定了具体的要求。绍兴市政府密切监督绍兴城发，并要求该公司定期报告关键运营和财务绩效指标。

支持先例“强”

绍兴市政府已向绍兴城发提供了实质性支持。包括在2021—2025年间注资超过70亿元人民币，平均相当于年度资本开支的15%以上;同期提供补贴超过80亿元人民币，平均贡献了年度EBITDA的70%以上。惠誉认为，政府支持与绍兴城发的政策职能紧密相连，对其日常运营资金筹措、维持财务结构以及履行合同义务至关重要。

支持动机

维持政府政策职能“强”

绍兴城发是绍兴市重要的城市基础设施开发平台，长期承担公共服务供给职能。市政府委托绍兴城发建设文化体育中心、桥梁、保障性住房等公共设施。绍兴城发同时也是绍兴市唯一的特许管道燃气供应商。惠誉认为，若绍兴城发违约不会中断已建成基础设施上的既有服务，但可能影响在建项目以及依赖持续运营补贴和维护的公共服务，从而延缓该市的社会与经济发展。

蔓延风险“强”

绍兴城发是一家高知名度、核心的政府实体，按资产规模位列区域内三家最大的政府相关企业之一。该公司亦是活跃的境内债券市场发行人，并于2016年起发行离岸美元债券，并获得主要全国性金融机构与地方银行的授信额度。受大型项目资本开支推动，2025年未偿债务规模上升16%，至437亿元人民币。惠誉认为，若绍兴城发违约可能引发资本市场负面情绪，影响其他本地政府相关企业的融资能力。

独立信用状况

绍兴城发"b"的独立信用状况(SCP)反映了其"中等"的风险状况与"b"的财务状况。惠誉将SCP定位于"b"类别的中段，因为在惠誉评级案例中，预计到2030年该公司净杠杆率(惠誉评估财务状况的首要指标)将达到29.1倍，处于"b"类别同业中较强的一端。绍兴城发的流动性状况与持续的再融资能力是其免于被下调至"b-"的缓释因素。若绍兴城发的EBITDA表现强于预期，推动净杠杆率接近"b+"类别同业水平，则其SCP仍有上调空间。

风险状况："中等"

惠誉评定绍兴城发的风险状况为“中等”是考虑到该公司收入风险、支出风险，以及负债和流动性风险的评估结果均为“中等”。

营收风险："中等"

营收风险评估反映了"中等"的需求特征与定价特征。绍兴城发多元化的收入来源支撑了需求的稳定性。惠誉预计，随着该市稳健的经济增长前景，以及绍兴城发承担的燃气、供水与污水处理等法定职能，需求将持续上升。绍兴城发各项服务的价格受到严格监管，允许的利润空间有限，但稳定的政府支持缓释了这一风险。

支出风险："中等"

支出风险评估反映了"中等"的运营成本、供应风险与投资规划。绍兴城发的成本驱动因素清晰，多数运营支出具有变动性质，可传导至价格端。投资规划与政府目标大体一致，执行情况良好。

负债与流动性风险："中等"

负债与流动性风险评估反映了"中等"的债务特征与流动性特征。绍兴城发所处的金融市场与债务、流动性管理的国家框架仍在演进之中，行业投融资主要由政策驱动。受美元债券到期及长期债务当期部分影响，短期债务占比从2024年的27%升至2025年的约45%。

公司再融资管理能力稳健：2026年上半年已通过发行到期一次性还本债券，完成绝大多数2026年到期债务置换，到期兑付压力分布均衡。绍城发债券市场融资渠道通畅，偿债备用流动性充足，与政策性银行、全国性商业银行及本地银行合作关系良好。

财务状况："b"

财务状况由"b"类别净杠杆水平(以净债务/EBITDA衡量)推导得出。惠誉预计，在评级案例下，该指标将从2025年末的24.5倍升至2030年的29.1倍。上升反映了债务规模的持续增长与投资计划，部分被稳定的经营表现与政府补贴所抵消。

债务评级

绍兴城发于2026年到期的、票息率2.5%的7亿美元票据，以及2029年到期的6.98亿美元、票息率4.35%的票据的评级均为"BBB+"。该等票据由绍兴城发发行，构成其直接、无条件、非次级及无抵押的债务责任，与其所有其他现有及未来的非次级、无抵押债务处于同等受偿顺序。绍兴城发评级的任何变化都将导致票据评级的同步变化。

同业分析

绍兴城发最为接近的同业是湖州市城市投资发展集团有限公司(BBB/稳定)与嘉兴市城市投资发展集团有限公司(BBB/稳定)。三家均为浙江省二线城市的知名政府相关企业，在城市开发与公用事业供应方面扮演重要职能角色。上述公司均受其政府出资人严密管控，并享有强有力的政府支持。三家均为活跃的资本市场发行人，被公认为支撑区域经济增长的关键地方GRE。三家共享相同的风险与财务状况，净杠杆率均处于"b"类别中段。

关键评级假设

惠誉的评级案例是一个"全周期"情景，综合纳入了收入、成本与财务风险的压力测试，基于2025年历史数据与2026—2030年情景假设。评级案例的关键假设包括：

- 2026—2030年营业收入每年增长3.5%，与2025年趋势一致;

- 2026—2030年EBITDA利润率保持2025年水平稳定;

- 年度净资本开支约45亿元人民币，低于过去五年历史均值，反映投资节奏放缓;

- 年度债务增长约30亿元人民币，因资本开支下降而低于历史纪录。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调关于绍兴市政府为绍兴城发提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点;

- 惠誉下调对政府支持职责或动机的观点，导致支持得分评估降至35分以下;

- 惠誉对绍兴城发的负面评级行动将导致其美元票据的同步下调。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调关于绍兴市政府为绍兴城发提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点;

- 惠誉上调对政府支持职责或动机的看法，导致支持得分评估升至45分及以上;

- 惠誉对绍兴城发的正面评级行动将导致其美元票据的同步上调。

发行人简介

绍兴城发是绍兴市主要的地方政府融资平台与基础设施公司，成立于1999年，从事保障性住房和城市道路等城市基础设施的开发。公司同时运营绍兴市的燃气与供水公用事业，并代表绍兴市政府管理关键市政资源。这些业务服务于绍兴市的城市规划与建设。

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