导语：爱尔眼科，还在继续狂飙？

冲刺港股IPO的路上，爱尔眼科并没有停下并购的脚步。

近日，爱尔眼科发布公告称，拟通过境外全资子公司AIER Brazil，通过认购增资的方式收购巴西眼科医疗服务集团控制权。本次交易认购金额为5.3亿巴西雷亚尔，约6.96亿元人民币。

就在这起认购大约两周前，爱尔眼科正式递交港股招股书。

招股书显示，截至2025年末，爱尔眼科在全球共运营842家眼科医疗机构，其中境内663家、境外179家，业务已覆盖中国内地、中国香港、欧洲、美国及东南亚等地区。

一边冲刺港股，一边海外扩张，爱尔眼科要讲述一个全球化故事的意图很明显。

只不过，并购式扩张从来机遇和风险共存，爱尔眼科能讲好这个故事吗？

一、陈邦仰望星空，爱尔眼科需要脚踏实地？

客观上讲，爱尔眼科确实有讲述全球化故事的资格。

公开数据显示，2025年爱尔眼科海外业务收入达到30.57亿元，同比增长16.47%，收入占比已提升至13.68%，贡献度持续提升。

在2025年年度股东会上，陈邦直言：“港股上市是基于公司的长期战略考虑，是实现全球化布局的重要一步，也是必然一步。海外业务占比在持续增加，贡献力度不断加大”。

天眼查APP显示，陈邦为爱尔眼科董事长及法定代表人，持股比例为15.48%。

看上去，这是一个有梦想的企业，正在奔赴全球化的星辰大海。

然而，现实往往不如童话那样完美。

爱尔眼科加速全球化的背后，也可能与国内的竞争压力有关。

招股书显示，2023—2025年，爱尔眼科营业收入分别为203.67亿元、209.83亿元和223.53亿元。

看上去，这是一个不错的增长表现。但问题是这期间毛利率从50.8%下降到了47.1%，经营利润率从22.7%下降到了20.7%。

整个2025年，爱尔眼科实现营收223.53亿元，同比增长6.53%，归母净利润32.4亿元，同比下滑8.88%。这也是爱尔眼科17年来首次出现归母净利润负增长。

这样的结果，一方面主要是行业越来越卷了。

这几年，私立眼科医院数量持续增加，而需求却因宏观经济调整和医保基金监管强化而出现停滞，导致行业定价下滑。

比如爱尔眼科曾经的利润支柱屈光项目，就面临整体市场价格走低的情况。据《经济观察报》报道，截至2025年上半年，北京的屈光手术价格已从2万元左右降至1.7万元，贵州地区的价格更是已经接近1.1万元。

另一方面是受爱尔眼科并购式扩张的影响。

医疗行业的特殊属性决定了新建或并购的眼科医院并不能马上盈利，反而会因为新建医院的折旧摊销增加短期内拉低了公司整体的毛利率。

招股书显示，2025年爱尔眼科与医院网络扩张有关的折旧及摊销增加人民币2.15亿元。

并购式扩张的商业策略在过去曾帮助爱尔眼科快速做大规模，同时也可能埋下了一些隐患。

首先是高额的商誉。招股书显示，截至2025年年末，爱尔眼科商誉总额达到94.86亿元，在非流动资产总额中占比达到35.67%。

在企业盈利能力高歌猛进的时候，较高数值的商誉并不会有什么影响。但在利润下滑的阶段，这么高比例的商誉很可能会引起市场的担忧。

比如今年上半年爱尔眼科在投资者关系平台上答复投资者关心问题时，就遇到了一个很犀利的问题。

一位投资人提问，贵公司这几年一直在扩张，有没有想过深耕经营？这种盲目扩张会不会像苏宁电器一样，一旦发现问题会影响整个公司？

彼时苏宁刚刚完成债务重组，创始人张近东个人及家族资产全部抵债‌。而苏宁暴雷的一个主要原因就是激进的外延式并购策略与后续业绩不及预期的双重挤压下，商誉转化为巨额亏损。

当然爱尔眼科不是苏宁，陈邦也不是张近东，但如果市场情况发生变化，爱尔眼科可能也会面临商誉减值的压力。

招股书显示，2023—2025年，爱尔眼科商誉减值亏损分别为3.84亿元、1.88亿元和1.56亿元。

此外，并购式扩张也使得爱尔眼科对旗下机构的管理难度变大了很多。

这一点很容易理解，当旗下只有10家机构的时候，一张表格就可以完成所有管控，当旗下有100家机构的时候，就算用一整个专业团队来管控，也难免出现疏漏。

爱尔眼科在某些方面，可能已经出现了管理上的力不从心。

比如据《南方都市报》报道，象山爱尔眼科因骗保行为被罚超过13万元，举报人获奖励2000元。

而在近期，爱尔眼科一次性补税超过5亿元的事件也引发了不少关注。

按照《中国新闻周刊》的说法，此次爱尔眼科缴纳的滞纳金高达1.76亿元，滞纳金占税款比例超过50%，这或许意味着相关税款从欠缴到补缴，时间跨度不短。

类似问题如果持续暴露，一方面可能会影响爱尔眼科的短期业绩，另一方面也可能对其品牌信誉产生危害。

医疗行业的特殊性决定了，消费者的信任是无比珍贵的财富，信任累积可能需要经年累月，崩塌却可能只需一瞬。

所以在加速对外扩张，实现陈邦的战略构想之前，爱尔眼科或许需要先找到规模扩张和经营质量之间的平衡。

二、东方不亮西方亮，海外市场要成为新支柱？

如果仅从业绩增长的角度看，爱尔眼科深耕海外，确实有不错的前景。

首先是市场空间广阔。

据《中国证券网》报道，2025年，我国眼科医疗服务市场规模已达1561亿元人民币，同期全球市场规模约为1647亿美元。

据灼识咨询预测，全球眼科医疗服务市场未来将持续保持扩张态势，在2026年至2030年期间，年复合增长率预计约为6.4%；到2030年，全球市场规模有望攀升至约2244亿美元。

其次，爱尔眼科境外业务毛利率处于增长态势。

财报显示，2025年，爱尔眼科境内毛利率为47.26%，比上年减少1.22个百分点。境外业务的毛利率为46.17%，比上年增加0.58个百分点。

但这或许并不意味着海外扩张之路是一片坦途，风险挑战仍然存在。

首先，爱尔眼科向海外发展，采取的仍然是并购式扩张，过程中必然要消耗大量资金。

就拿这次的巴西并购案来说，认购金额达到6.96亿元，这笔钱相当于公司2026年一季度归属于上市公司股东净利润的58%以上。

而就在不久之前，爱尔眼科刚刚缴清了5.24亿元的补缴税款和滞纳金。

在归母净利润出现上市17年来首次负增长、冲刺港股IPO的节点上，爱尔眼科的执行力和承压能力很可能将经受考验。

其次，爱尔眼科虽然已经有超过十年的出海经验，但其海外业务目前的规模仍然难以单成一极。

财报显示，2025年爱尔眼科境外业务总收入为30.57亿元，占总营收的比重只有13.68%。

换个角度说，爱尔眼科八成以上的营收还是来自国内市场。这意味着，短期内境外业务很难对整体业绩产生关键性的影响。

海外业务尚需时间成长，但如何改善整体盈利能力却是当下需要直面的问题。

当然，爱尔眼科有很雄厚的资金实力，截至2025年年末共持有货币资金52.95亿元，占总资产比例达到16.13%。

但同时也应该看到，爱尔眼科2025年投资活动产生的现金流量净额和筹资活动产生的现金流量净额都为负数，年末现金及现金等价物净减少8100多万元。

再厚的家底也经不住只出不进，港股IPO还是很有必要的。

如果IPO顺利，陈邦加快全球化的构想得以实施，爱尔眼科自然就有了长期想象力。

但是如果把过多的希望寄托在港股IPO这一条路径上，本身就具有不确定性。

首先，爱尔眼科补缴的5.24亿元税金将“计入当期损益”，很可能对二季度的利润产生挤压。

其次，爱尔眼科近期在A股上的表现，可能并没有足够的说服力。

天眼查APP显示，截至2025年6月19日收盘，爱尔眼科总市值为771.21亿元，较2021年峰值3897亿元蒸发逾3100亿元，跌幅接近八成。

在这个估值基础上赴港IPO，加上近期利润表现和补税的影响，也可能影响到港股投资者对爱尔眼科的预期。

当然这些都是短期压力。从长期来看，爱尔眼科的实力还是相当能打。

技术方面，爱尔眼科不断引入国际前沿的眼科诊疗设备和技术。比如其在2025年引进蔡司新一代机器人全飞秒设备 VISUMAX 800 及全新微创手术 SMILE pro，率先进入智能机器人辅助屈光手术新时代。

品牌影响力方面，在最近公布的“2026中国企业全球影响力年度案例”中，爱尔眼科荣获“年度企业”奖。

凭借这些优势，我们相信爱尔眼科仍有机会创造更有希望的未来。

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另：股市有风险，入市需谨慎。文章不构成投资建议，投资与否须自行甄别。