分红8亿后再募资扩产，威邦运动能否扛住产能过剩风险？

消费升级浪潮下，旅游出行逐步走向常态化，户外休闲生活场景愈发多元，为相关企业创造了广阔的市场机遇。近日，地上泳池行业的“隐形冠军”威邦运动科技集团股份有限公司（下称“威邦运动”）向上交所递交了主板上市申请。

资本市场向来青睐细分领域的龙头企业，这是否意味着威邦运动在上市后引发投资者追捧？回答这个问题前，我们先来看看公司成色如何吧。

与不少企业冲击IPO主要为补流还债不同，威邦运动的财务基本面相对健康，业绩呈现稳步回升态势，也有着稳定的现金流与较低的资产负债率，但先分红、后上市的操作还是会令投资者不悦。

据了解，早在第一次IPO前，发行人就已突击分红8亿元，此次递交招股书前也分红5800万元。值得注意的是，实控人陈校波合计直接或间接控制公司91.5%的股权，这两次分红的绝大部分都落入其家族口袋，且首次分红后，公司还曾删除募资计划中的补充流动资金项目，如今再度分红后又计划募资2亿元补流，资金规划逻辑备受诟病。

回归企业经营基本面而言，2023—2025年，威邦运动营业收入分别为143,824.99万元、185,151.13万元和201,488.41万元，扣除非经常性损益后的归母净利润分别为21,486.96万元、28,836.96万元和31,269.70万元，同期资产负债率从35.60%降至27.97%，这样的业绩表现是值得肯定的。

需要注意的是，2021—2023年，威邦运动营收从31.88亿元大幅降至14.38亿元，归母净利润连续下滑，当前招股书中呈现的稳健增长是在前期业绩基数较小的前提下，此番“优化”后的数据未免有粉饰之嫌。

与此同时，威邦运动核心产品产能利用率普遍不高，2025年过滤器、户外功能椅、马达等关键品类利用率均低于60%，泳池支架与扶梯也未达满产状态。在此背景下，发行人仍计划募资10.85亿元大幅扩产，未来产能过剩、折旧摊销侵蚀利润的风险将会放大。

更令市场担忧的是，威邦运动的产品定价能力或正在下滑。

招股书显示，其前述五类产品中，2025年除户外功能椅外，其余产品单价均较2024年有所下滑。若威邦运动不能及时调整产品策略，提升产品附加值，其盈利能力恐将受到冲击。

上市即巅峰的案例太多，投资者对企业的业绩波动十分敏感，若威邦运动不能有效解决产能消化难题、扭转产品单价下滑颓势，或将难以对其长期投资价值抱有过高期待。

产品价格由下游市场供需关系与头部品牌商主导，若客户集中度畸高，即便是上游龙头企业也难逃被动局面。威邦运动就落入了这样一个困局，因从其业务模式的本质来说，实则是被代工模式锁死的依附型企业，其抗风险能力极其薄弱。

报告期内，威邦运动对第一大客户百适乐集团销售收入占比从69.12%飙升至78.67%，远超单一客户收入占比超50%即构成重大依赖的监管红线，且前五大客户收入占比常年稳定在97%以上。客户集中度远超行业平均水平，风险集中隐患突出。

威邦运动在招股书中表示，全球地上泳池市场主要由百适乐集团、INTEX两家头部企业主导，2024年度，百适乐集团的市场占有率为52.21%，但这不足以消弭单一客户依赖带来的系统性风险，反而会令投资者担忧其一旦丢失百适乐集团这棵大树，其经营稳定性从何谈起，更难以支撑其上市后的业绩持续增长。

且由于威邦运动长期聚焦代工生产，缺乏自有品牌布局，代工模式不仅让其丧失了产品定价权，只能赚取微薄的加工利润，难以获得品牌溢价带来的收益。

威邦运动的品牌意识觉醒严重滞后，直至2025年才开始布局自有品牌，自有品牌累计销售额占当期总营收的比重仅为0.21%，几乎可以忽略不计。品牌意识觉醒太晚，错失了消费者心智的占领窗口，或将在很长时间里深陷以代加工为生的泥潭。

而从研发费用率自4.88%降至4.06%这一数据变化来看，威邦运动研发投入的积极性不高，且获得的专利以实用新型为主，发明专利仅33项，核心技术多聚焦于生产工艺优化，难以构筑技术护城河。

威邦运动若继续忽视品牌建设，将始终困在价值链底端，在资本市场也将难以获得估值溢价。

竞争激烈，增长空间有限，唯有在发展中求创新，在创新中实现突破。威邦运动高度依赖核心客户的订单支撑，若不能打破代工路径依赖，在新的市场风险面前或将不堪一击。

随着人工智能在各领域的渗透，以及全球巨头裁员潮的蔓延，人们对收入持续增长的预期逐渐降低，叠加全球政经格局的风云变幻，全球消费者正变得更加谨慎，不少传统上市企业的营收增速出现下滑，甚至出现亏损，当前A股部分户外用品上市企业也已出现业绩下滑的情况。

在品牌意识逐渐崛起的户外休闲赛道，缺乏品牌优势与核心技术的企业，生存空间将进一步被压缩。

以地上泳池为核心业务的威邦运动则正面临着更严峻的成长压力，一方面因产品消费主力在欧美市场，将直面贸易政策不确定性与海运成本的波动；另一方面，受限于居住环境和消费习惯，我国居民对地上泳池的认知度和接受度较低。

此外，百适乐与美国INTEX合计占据全球约七成份额，威邦运动一旦失去百适乐集团的订单支撑，国内市场开发又不及预期，或将陷入营收大幅下滑、产能严重闲置的困境。

前面提到，威邦运动整体产能利用率不高，本次IPO拟募资10.85亿元，其中近3亿元计划用于地上泳池及核心配件生产建设项目，或将给本就存在产能过剩风险的公司带来更大的经营压力，进一步加剧产能闲置与资源浪费的问题。

不过，随着健康生活理念的普及，我国公民对户外产品的消费潜力仍在释放，地上泳池这一细分领域若能与家庭休闲、亲子场景深度融合，或将打开一定的增量空间。

但对投资者来说，是否具备成长性、行业天花板有多高，才是衡量投资价值的核心标准。威邦运动作为传统企业，既不能与今年火热的科创赛道相提并论，也不能向银行、保险等稳健板块提供防御性价值，即便上市成功，也或将面临长期的低估值，令投资者望而却步。