植物医生IPO：业绩“龟速增长”是价值洼地，还是资本套路？

作者｜睿研消费 编辑｜Emma

来源｜蓝筹企业评论

最近，北京植物医生化妆品股份有限公司（以下简称“植物医生”）在2025年9月IPO被中止后又有了新的进展。

植物医生线下渠道贡献了公司主营业务收入的70%以上，是其收入的核心来源。截至2025年6月末，全球线下门店总数达4,269家，其中授权专卖店（加盟店）3,787家，占门店总数的88.7%；直营门店482家。

当美妆行业纷纷拥抱线上直播电商时，植物医生却反其道而行之，守着4000余家线下门店冲击"化妆品单品牌店第一股"。然而，翻阅其招股书，增长停滞、研发萎缩、突击分红、合规风险等阴影始终挥之不去。这家主打"高山植物"概念的国货美妆，究竟是价值洼地，还是资本套路？

营收21亿"原地踏步"三年

植物医生的财务数据揭示了一个残酷现实，公司早已告别高速增长期。

2022年至2024年，植物医生营业收入分别为21.17亿元、21.51亿元、21.56亿元，营收增速从2023年的1.61%骤降至2024年的0.23%，几乎陷入停滞。净利润虽从1.68亿元增至2.42亿元，但2025年上半年仅实现7901.78万元，同比下滑压力显现。

睿研制图：数据来源企业公告

更值得关注的是品结构的隐忧。作为核心品类的水乳膏霜收入占比长期徘徊在55%左右，但销量已从2022年的3233.36吨下滑至2023年的3055.02吨；面膜产品虽因小店模式在2024年销量大增15.98%，但单价同比暴跌17.59%至78.98元/千克，"以价换量"策略侵蚀利润空间。精华及精华油品类同样陷入价格战，2024年售价同比下降11.91%。

在国货美妆头部品牌珀莱雅2024年营收突破百亿、同比增长超30%的背景下，植物医生的"龟速增长"显得格格不入。单品牌店模式在流量红利见顶的当下，是否已触及天花板？

重营销轻研发

植物医生的费用结构，堪称国产美妆"营销驱动型"的典型样本，销售费用远超研发十倍。

2022年至2024年，公司销售费用分别为7.03亿元、7.39亿元、7.43亿元，占营收比例超过34%；而同期研发费用仅为7377.39万元、7587.63万元、6633.45万元，销售费用约为研发费用的11倍。2024年研发费用同比缩减12.6%，研发人员从166人锐减至130人。

这种"重营销轻研发"的策略已形成路径依赖。公司销售费用中，职工薪酬和场地租金占比近70%，品牌广告宣传费年均超1亿元。

突击分红1.8亿与8亿理财，IPO募资必要性存疑

植物医生IPO计划募集资金9.98亿元，其中5.26亿元用于营销渠道及品牌建设。然而，公司的资金充裕程度与募资诉求形成强烈反差。

报告期各期末，公司交易性金融资产（主要为理财产品）分别为5.42亿元、6.87亿元、8.24亿元和8.53亿元，占流动资产比例高达50%以上；货币资金维持在2亿元以上。与此同时，公司在IPO前突击分红：2024年6月分红1亿元，2025年6月再分红8000万元，合计1.8亿元。

由于实控人解勇合计控制公司89.71%股份，1.6亿元分红直接落入其口袋。一边巨额理财、突击分红，一边向资本市场伸手要钱，这种"左手倒右手"的操作，难免让投资者质疑IPO的真实动机。

更蹊跷的是募资投向。在研发费用逐年缩减的背景下，公司仍将2.64亿元用于总部及研发中心建设，与现有研发战略形成矛盾。2024年，董事长解勇年薪高达1123.6万元，董事、副总经理胡红文年薪750.48万元，高管薪酬与研发投入的"倒挂"，折射出公司治理的短视。

合规风险频发

26家门店无证经营、虚假宣传屡罚不止，已成为植物医生的重大经营隐患。

截至2025年10月31日，公司26家提供到店护理的直营门店未取得卫生许可证，违反相关卫生管理规定；报告期内，公司及分子公司万元以上行政处罚合计罚没17.9万元。 投诉平台数据显示，植物医生相关投诉集中于产品过敏、强制消费、售后失范、门店管理混乱，同时存在虚假宣传、霸王条款等问题。

公司虽称相关处罚不属重大违法违规，但频发合规问题暴露经销商管理的系统性风险。其招股书亦承认，经销商在人员、经营、管理等方面独立运作，一旦行为失范，将直接损害品牌形象。

经销模式之困，毛利率低于同行8个百分点

植物医生坚持"经销为主、直营为辅"模式，2022-2024年经销模式收入占比维持在64%左右，直营模式仅占36%。经销模式毛利率约50%，而直营模式毛利率超70%。相比之下，珀莱雅2024年线上直营占比超75%，贝泰妮直营占比约60%，丸美生物直营占比达68.25%。

这种渠道差异直接导致植物医生毛利率显著低于同行。报告期内，公司综合毛利率分别为55.23%、60.35%、58.90%，而可比公司均值分别为66.69%、68.28%、70.47%，差距超过8个百分点。

更严峻的是，截至2025年6月，公司授权专卖店已从2023年的4124家缩减至3787家，经销商数量从2484家减少至2322家。线下单品牌店模式在电商冲击下是否具备可持续性？公司计划将5.26亿元募资用于营销渠道建设，能否扭转颓势？

单品牌店的资本故事还能讲多久？

4000余家线下门店同样是把双刃剑，管理好了是护城河，管理不好变便成负担。

在功效护肤时代，消费者对成分、技术的关注度远超概念故事。植物医生若不能摆脱"重营销轻研发"的路径依赖，不能解决经销模式的效率困局，不能补齐合规经营的短板，即便成功上市，恐难获得资本市场长期青睐。

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