深度捆绑恒大万科，重组中的易居中国能否挺过2026年?

文/刘工昌

2026年1月9日，易居企业控股发布重磅公告：截至当日，占境外债务未偿还本金总额69.55%的持有人已同意加入重组支持协议，公司同时将重组协议截止期限延长至1月30日。

此时易居的员工花名册上仅剩1483人。从2018年港股上市巅峰时的24218人，到现在的1483人，七年时间裁了22735人，裁员率高达93.87%。而从2021至2025年间，易居涉及137起劳动争议案件，82%都是员工起诉拖欠工资、违法解除劳动合同。

此时的这场重组，被创始人周忻寄望于“续命”，更像是易居搭建“梦幻联盟”的那一刻就已埋下悲剧的延续。2007年8月，易居中国成功登陆纽交所。但始终未得到西方资本的青睐。在美股被迫开启了它的“私有化”谋局。

2015年6月，易居中国董事局主席周忻在给易居全体员工的公开信中称，他与红杉资本中国基金创始人沈南鹏已经向易居中国董事会提交了私有化收购要约。周忻给出的解释是“为了适应现阶段全球及中国资本市场环境和中国房地产发展阶段……”①

2016年4月15日，易居中国宣布完成私有化。易居控股有限公司（合并母公司）以每普通股6.85美元的现金收购易居中国。2018年7月20日，这个曾号称服务过全国80%以上的开发商，操作过20万个楼盘项目的房地产交易服务商敲响了港交所的锣鼓。②

此时的周忻成功将恒大、碧桂园、万科等26家头部房企拉入股东阵营，组成号称地产行业“半壁江山”的“梦幻联盟”。翻看易居的招股书得知，除周忻本人外，恒大、碧桂园、万科，分别持股15%。恒大集团董事局副主席夏海钧、碧桂园集团总裁莫斌、万科总裁祝九胜担任非执行董事。

同时，雅居乐、富力、星河湾、融创、旭辉、阳光城、复星地产、建业地产、融信中国、宝龙地产等数十家国内房企，皆参与了投资。不少房产大佬更是以个人的名义加入进来。易居的基石投资者则引进了阿里巴巴、华侨城、香港四大家族之一的李兆基的恒基集团、新加坡城市发展集团（CDL）四大企业，堪称超豪华。

一家中间商，竟能获得资本如此青睐？富力地产董事长李思廉在谈到为什么入股易居企业控股时，表示，“我们是认识很久的朋友，同行互相支持相信的。易居企业控股未来会很好，因为股东都很强。”

最后一句话，充分印证了易居中国就是一场由房企和资本“众人拾柴”搭建的“地产元宇宙”，而对于身处游戏中的玩家，很多时候都是“痛并快乐着”。③

这份豪华阵容的背后，是周忻精心设计的“利益共享”闭环：房企既是易居的客户，要将核心新房代理业务优先交给易居；又是股东，能分享上市后的资本红利。2018年万科在全国12个城市的新盘项目全由易居独家代理，单这一项就带来超8亿元营收；2017年恒大一家贡献的收入，就占易居总营收的35.1%。

上市后周忻公开放话，要三年内实现2.6万亿元GTV（商品交易总额），彼时的他站在敲钟台上，身后站着26家巨型房企股东代表，风光无限。

巅峰时期的易居，确实靠这个联盟赚得盆满钵满。2019年营收冲到90.95亿元，净利润9.71亿元，为匹配扩张速度，周忻主导开启2018-2019年“抢人模式”，华东、华南核心区域销售岗底薪比同行高30%，还承诺“入职即配客户资源”。

易居内部人士后来透露，周忻在巅峰时期极度痴迷“轻资产+规模扩张”，把所有精力都放在营收和规模数据上，完全忽视风险控制。最致命的是应收账款管理宽松到离谱，竟允许恒大等核心客户延迟1-2年回款。

易居这种“把所有鸡蛋放进少数几个篮子”的模式，本质是“寄生式发展”，一旦宿主出问题，易居将无任何缓冲余地。④

2020年“三条红线”政策落地，房地产行业狂飙时代突然中止，而易居“梦幻联盟”里的核心宿主们，恰恰是这场风暴的中心。2021年恒大暴雷，不仅拖欠易居40亿元应收款，还直接终止全国合作项目，涉及未完成代理业务金额超25亿元。

连锁反应瞬间爆发：融创2022年给易居的业务量同比下降78%，碧桂园直接取消6个城市的独家代理合作，原本的“联盟伙伴”一个个变成断供的“债主”。易居的业务链彻底断裂，财务状况直线崩塌：2021年从2020年盈利4.39亿元骤变巨亏122.65亿元，亏损额是当年营收的1.38倍；截至2024年底，总资产仅21.05亿元，总负债却高达100.95亿元，资产负债率飙升至479.68%，流动比率低至0.11，手里的现金连短期债务零头都不够。

为了活下去，只能裁员。为规避劳动风险，易居大量员工签的是劳务派遣合同，被裁时连正式员工身份都不被承认，更无经济补偿。周忻后来在业绩发布会上也提到，“过去20个月优化了3万名员工，人员处置付出了巨大成本代价”。⑤

除裁员节流外，开始“卖血续命”。上海杨浦区湾居物业，核心的上海总部易居大厦也被摆上货架。自2024财年以来，易居已变卖超90项固定资产，几乎把能卖的都卖了。到2025年三季度部分区域甚至暂停社保缴纳，逼得员工自己垫付费用。

面对绝境，周忻曾联合阿里巴巴推出“天猫好房”平台，试图借助线上流量打开C端市场转型，但以失败告终。2025年4月，他又推动境外债重组计划，引入阿里巴巴签署重组支持协议，约定阿里授予易居天猫房产行业独家招商权、商业定价权，试图靠线上业务续命。

直到2026年1月，易居发布最新公告披露离岸债务重组进展：截至2025年12月5日，仅有62.35%的境外债务持有人同意加入重组支持协议，距离完成重组仍有差距。

2025年1月的业绩发布会上，周忻终于公开反思，承认易居的问题根源在三点：上市后过度追求规模忽略应收账款管理、客户集中度过高、劳动密集型模式的人员成本风险。“这次教训非常惨痛，轻资产也有风险，规模扩张的代价超出了想象”，可这份反思来得太晚，早已无法挽回既成的悲剧。⑥

为什么会这样，严峻的经营与财务状况使然。

2021年后，伴随恒大等股东客户暴雷，易居中国营业收入断崖式下跌，从2020年盈利4.39亿元骤变为2021年巨亏122.65亿元。

自2021年起，该公司已连续四年出现亏损，累计亏损额超过200亿元。2024年年报数据显示：全年实现收入37.98亿元，与上一年度相比下滑14.58%；净亏损12.73亿元，亏损规模同比扩大2.71%。2025年三季度财报营收仅1.2亿元，同比下降65%，净亏损3.8亿元，已连续第五年陷入亏损。截至2026年1月29日，易居股价报‌0.06元‌，总市值仅‌1.09亿元‌，已处于“仙股”区间。

易居中国的兴衰皆系于其“深度绑定开发商”的商业模式。2024年，万科作为单一最大客户贡献了25.3%的收入（9.63亿元）。回溯2017年～2020年，恒大占比长期超30%，最高达35.1%。这种深度捆绑在市场繁荣期创造了暴利——巅峰时恒大单客户年贡献近20亿营业收入。然而，恒大暴雷后，巨额佣金拖欠成为压垮易居的关键导火索。

前述华北房地产销售负责人直言：“这种模式本质是场豪赌，风险把控能力薄弱。新房销售波动剧烈，过度依赖头部房企等于将自身命运拱手相让。”⑦

易居中国的财务状况更是直线下跌。

2024年，其营业总收入为37.98亿元，与2019年达到峰值时的90.95亿元相比，降幅超过一半；归属母公司净利润已连续四年为负值，2024年亏损额达12.73亿元，销售净利率降至-37.68%。

更致命的是，审计机构安永对其2024年财报出具了“无法表示意见”的结论，直白指出“无法确认公司能持续经营”，这相当于在资本市场给易居判了死缓。

一位财务专家分析，此类情况通常源于三方面原因：财务报表失真（如收入确认混乱）、财务透明度严重不足（关联交易或重大诉讼未充分披露）、以及对公司持续经营能力的深度怀疑。

易居中国的资产负债率已飙升至479.68%，股东权益/总负债低至-77.45%，流动性几近冻结。其货币资金仅能覆盖3.56%的流动负债，近三年经营现金流净额持续为负。

在中国房地产行业剧烈下行的今天，作为房地产中介的产业也深受其害，易居中国就是例子。它前期深度依赖恒大，后期依赖万科，可恒大完全没落，万科正在没落，使得它也苦不堪言，现在很多人都在问，易居中国是如何一步步与恒大深度捆绑并最终深受其害的？

易居与恒大的关系，是一种资本、业务、甚至命运的高度捆绑。其过程可以分为三个阶段：

第一个阶段是业务合作奠基期，这个时间在2008年前后到2016年。这个阶段，易居创始人周忻是房地产代理行业的老兵，与恒大创始人许家印私交甚笃。早在2008年恒大首次IPO失败、资金链濒临断裂时，易居就曾帮助恒大在全国范围内包销楼盘，回笼资金，助其渡过难关。这奠定了双方深厚的“战友情”。

此后，恒大将大量新房销售代理业务交给易居，易居也成为恒大最核心的销售渠道之一。这一时期，双方是典型的“开发商-代理商”互利关系。

第二个阶段就是资本深度捆绑期，时间是2016年到2020年，易居引入恒大作为战略股东，双方关系发生了质变，易居从“服务商”变成了“利益共同体”。

2016年，易居中国从美国退市进行私有化。2018年，易居企业控股在香港重新上市时，引入了包括恒大、万科、碧桂园在内的26家百强房企作为战略股东。其中，恒大是单一最大客户，也是第二大股东（持股约15%）。 这种“客户+股东”的双重身份，将双方利益牢牢绑在一起。

成立“房友”特许加盟网络：易居推出“房友”品牌，试图整合中小中介门店。为了快速扩张，易居为这些门店提供新房房源，而恒大则是这些房源的最主要提供方之一。这进一步加深了业务渗透。

独家代理与巨额应收款：易居获得了恒大大量项目的独家或优先代理权。到2020年底，恒大一直是易居最大的客户，贡献了其新房代理业务收入的近三分之一。 同时，恒大对易居的应收账款也累积到了惊人的水平。根据易居2021年中报，仅对恒大的应收款项就高达35-40亿元人民币。

第三个阶段是暴雷与反噬期，即2021年至今。恒大暴雷，应收款变坏账：2021年下半年恒大债务危机全面爆发，无法支付供应商款项。来自恒大的数十亿应收账款几乎无法收回，直接导致易居巨额亏损和现金流枯竭。

最大客户业务停摆，导致其新房代理业务量断崖式下跌。受此连环打击，易居自身也在2022年发生美元债违约，股价暴跌，陷入生存危机。

总结易居的困境根源：它采用了 “重度绑定头部开发商”的2B模式。这种模式在行业上行期可以随着巨头快速扩张，享受高额佣金和排他性合作。但一旦巨头倒下，其带来的客户集中度过高等系统性风险和巨额应收款等财务风险就会瞬间反噬自身，缺乏缓冲和腾挪空间。

而同样是房地产中介的贝壳却活得不错，因为其商业模式与易居商业模式有着本质不同。两者可以概括为“平台化”和“ACN协作网络”驱动的2C模式。

贝壳本质上是一个房地产交易和服务平台。它构建了经纪人合作网络（ACN），连接了品牌（德佑、链家等）、门店、经纪人和客户。它的收入来源于存量房交易、新房交易、家装家居等，但不过度依赖任何单一开发商。新房业务也是作为渠道平台，为众多开发商提供服务。

从客户和收入来源来说，贝壳海量的存量房交易提供了基本盘和稳定现金流。新房业务中，也与上百家开发商合作，单一开发商暴雷对其整体影响相对有限。而易居的前五大客户（尤其是恒大）贡献了过半收入。这使得其抗风险能力极弱。

当下行周期来临开发商减少新房投放，贝壳可以依靠存量房交易和租房业务缓冲。同时，作为最大平台，它甚至能吸引更多中小中介加盟以“抱团取暖”。而易居的主营业务（新房代理）直接暴露在风暴眼，且没有其他业务支撑。

简单比喻是，贝壳像是修建了一个 “商业地产”（交易平台） ，自己收租金和管理费，商户（经纪人、开发商）生意好坏会影响它，但不会直接摧毁它。而易居像是某几个 “大品牌”的顶级代工厂，大品牌一旦倒闭，工厂就立刻停摆。

易居目前正处在“重症监护”状态，能否挺过2026年取决于以下几个关键因素。

债务重组：公司已在推进美元债重组，如果能成功削减债务、延长期限，将获得喘息之机。

业务转型与收缩：正在大幅缩减传统的新房代理团队，向轻资产模式转型，更加注重数字营销和咨询服务。旗下的“克而瑞”地产数据业务仍然是行业权威，具有独立价值。

国资入股：2023年，易居引入了阿里和国资背景的“珠海祥禾”等成立合资公司，试图盘活其新房营销业务。国资背景可能带来一定的资源支持和信用背书。

但同时也面临巨大挑战，首先是行业基本面未见反转，房地产市场的调整是长期和结构性的，新房销售规模很难回到峰值。这意味著易居赖以生存的主土壤在持续盐碱化。

核心能力与市场脱节：其“深度绑定大开发商”的核心能力在当前市场已不再适用，甚至成为包袱。建立新的、更分散的、更数字化的能力需要时间和资金，而两者它都短缺。

品牌与信用受损：债务违约严重损害了其在资本市场和合作伙伴中的信用。

现金流生死线：在巨额亏损和应收款无法收回的情况下，维持正向经营性现金流是极大的挑战。

总起来看，易居存在挺过2026年的可能性，但路径将异常艰难。

它不再可能回到过去的辉煌。最可能的出路是，通过大幅瘦身，聚焦于其仍有优势的房地产数据服务（克而瑞）和高端项目轻资产代理，变成一个规模更小但更健康的专业服务商。同时因为其数据资产和部分核心团队，对于其他平台（如贝壳）或国有资本而言仍有价值，不排除被部分收购或深度整合的可能。

综合来看，易居被 称为“地产服务巨头”，从建立起就没有建立过独立生存的能力。这一切的源头，离不开其创始人周忻的战略布局。周忻在2000年创办易居，他最核心的商业理念是“绑定巨头共成长”，而易居巅峰时期的“梦幻联盟”，正是这一理念的极致体现。易居的巅峰靠这个联盟堆出来，而它的坠落，也正是这场利益捆绑游戏的必然结局。

周忻主导的“梦幻联盟”，在行业上行期确实让易居实现了爆发式增长，但这种模式彻底剥夺了公司的独立生存能力——既未拓展C端个人业务，也未搭建数字化服务体系，全程依附房企扩张周期。当房企自身难保，这场靠利益捆绑的神话，必然会轰然倒塌。

[引用]

①（周忻、沈南鹏私有化易居中国，又一家中国概念股要在美退市了 澎湃新闻记者 李晓青 2015-06-10）

②（易居较新动态!被“恒大”拉下马的易居,接下来将如何脱困? 上层建筑 2022-04-28）

③（易居：攒地产的“局” 吃地产的“土” 环球老虎财经2022-09-15）

④（巅峰市值200亿，如今93%裁员卖楼续命！易居的7年坠落史 安生世界观2026-01-12）

⑤（易居企业主席周忻：已优化3万名员工，如果债务重组成功一定不再追求规模 澎湃新闻2023-04-03）

⑥（巅峰市值200亿，如今93%裁员卖楼续命！易居的7年坠落史 安生世界观 2026-01-12）

⑦（四年巨亏200亿元、裁员九成 易居中国深陷债务泥潭 中国房地产报2025-06-13）