股价涨跌背后九牧王转型路漫漫

逆水行舟、不进则退

作者：李莉

编辑：行者

风品：闻道

来源：首财——首条财经研究院

股价大涨大跌，近来九牧王行情牵扯市场情绪。

11月11日，公司对外宣布与中国奥委会达成战略合作。当天还启动了“「九牧王杯」爱知·名古屋亚运会中国体育代表团礼服设计大赛”。叠加10月底交出一份亮眼盈利报——前三季净利同比暴涨129.63%，九牧王股价彻底燃了：11月12日起连拉7个涨停。至20日报收18.41元，创下近十年新高。

然狂欢在21日戛然而止，连续两交易日跌停。截至12月1日报收13.50元/股，较11月20日高点累缩超25%。

实际上，面对市场异动，公司11月14日至11月26日连发7份公告，称当前市盈率显著高于行业平均水平，股价存明显泡沫化特征。公司股票短存在市场情绪过热、非理性炒作风险，随时存在快速下跌风险。

及时降温算是一件好事，只是何避此类桥段再上演？ 面对大起大落，九牧王实力究竟如何、又该怎样不负殷殷期许？

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25年市场第一背后

首先要肯定的是，能与奥委会携手并非偶然，九牧王有硬实力打底的一面。

百度百科资料显示，公司1989年从西装制造起步，1997年提出“中国第一裤”目标，2000年男裤市场综合占有率居全国第一，截至2024 年已连续二十五年霸榜，强势领跑男裤市场。

如何做到的呢？从2024年终盛典表彰大会的创始人林聪颖讲话中或能找到答案：产品永远是品牌的核心，没有好产品，就没有好品牌。九牧王始终注重产品的品质和创新力，踏踏实实把产品做好，把服务做好。而好的产品与服务，必须是符合用户的场景需求和价值期望的，品牌的可持续发展要以“以用户为中心”。

不算虚言，工艺上，九牧王将西裤生产细化为108道工序，历经23000针缝制、30位次熨烫、24项人工检验，以匠人之心打磨每一处细节。用料上，公司一手严选行业优质面料，一手强化自主研发，创新推出拉伸率高达普通面料4倍的高弹面料，在舒适度与耐用性上建立了特色优势。

以2024年推出的“五裤系列”为例：“轻松裤”采用高分子轻量舒弹面料，比普通面料更轻、透湿性更强，8 小时防皱，50 次水洗免烫；“太空裤”则创新引入95%鹅绒含量的羽绒丝，保温率提升至30%......

2025上半年，九牧王进一步借鉴赛车服降温技术，推出科技凉感“空调裤”。据财报自4 月上市以来，该产品已热销超 9 万条。

进入下半年，据第一财经，近期九牧王与中国航天科技集团六院一〇一所携手发布了“首创科技保暖太空裤”，其Aerostech®-T纤维比普通聚酯纤维轻量化15%，克罗值较羊毛/羊绒混纺面料提高30%，并具备97%以上抑菌率，实现了“超轻、超柔、超保暖、防菌、防皱、防静电”的“三超三防”突破。

不止功能，设计层面上九牧王与国际知名设计师、设计工作室合作，融合国际先进理念与时尚内涵。例如2021年起签约前杰尼亚、Gucci设计师，并多次亮相巴黎时装周发布“盛世中华”“海上丝绸之路”主题系列。同时，公司通过2018-2019年战略收购新加坡潮牌“FUN”与韩国男装“ZIOZIA”，努力推动品牌年轻化与多元化。

内生与外延并举，功能与设计兼具，可以说正是对专业的坚守、对创新的执着、对市场的敏锐，让九牧王扼守了市场头部地位，此番牵手奥委会源于一份厚积薄发。

从雅加达亚运会上的"蓝色梦想"礼服，到东京奥运会的"中国红"系列，从杭州亚运会的"星耀"礼服，到巴黎奥运会赛场的"逐梦"系列，一个个设计创意秀出了文化自信、国潮实力，能从"礼服供应商"升级为"官方赞助商"，九牧王并非无源之水、得益于长期主义。想来，这也是其股价大涨的一个重要支撑。

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净利大起大落

投资理财非“万能药”

不过，这不代表无懈可击。

以最新季报为例：2025前三季归母净利大增近130%，营收却同比下滑6.02%至21.3亿元。增利不增收，难免让外界审视其盈利质量、可持续性。

若拉长时间线，九牧王近年业绩表现难言讨喜，尤其归母净利起伏较大、降多增少。wind数据显示，2019年-2024年，公司营收分别为28.57亿元、26.72亿元、30.5亿元、26.2亿元、30.55亿元、31.81亿元，对应增速4.53%、-6.47%、14.15%、-14.11%、16.6%、4.13%；归母净利分别为3.701亿元、3.689亿元、1.946亿元、-9326亿元、1.912亿元、1.762亿元，对应增速-30.64%、-0.32%、-47.25%、-147.93%、305.07%、-7.86%。除了2023年，其他年份均净利下降，要么增收不增利要么营利双缩。

追其原因，热衷证券投资是一个考量。早在2014年，公司便开始对外投资事业。据长江商报，当年10月九牧王通过设立全资子公司九盛投资对公司资产管理及资本运作，以提高资产使用效率。成立当年，九盛投资就参与财通证券增资，取得后者2%股份。

此后，九牧王持续扩大金融投资版图，涉足股票、债券、基金、权益性理财产品等多领域。以2025年前三季为例，公司以公允价值计量的金融资产公允价值变动损益达1.63亿元，较去年同期的-1699.53万元实现扭亏为盈，该项收益在归母净利占比超50%，成为推动净利陡升的关键因素。

只是，投资理财并非“万能药”，更像一把“双刃剑”。毕竟，市场不确定性较强、鲜有永远的“股神”，若过多依赖容易业绩大起大落。东方财富Choice数据显示，2019年至2024年，九牧王公允价值变动损益分别为1.088亿元、3.515亿元、-7079万元、-1.69亿元、-1.158亿元和-5856万元，连续四年亏损对利润的拖累可想而知。

诚然，涉足证券投资的并非九牧王一家，七匹狼、雅戈尔等同样热衷此道。只是理想丰满现实骨感，从整体业绩看，投资收益并未对经营产生持续显著的提振，还容易被质疑“不务正业”、拖累主业精进。

就在2025年5月，九牧王还收到上交所问询函。监管关注到，2022年至2024年末，公司货币资金余额为6.72亿元、10.66亿元和7.66亿元，同期短期借款与长期借款合计6.12亿元、4.07亿元和2.24亿元。相比之下，公司金融资产及股权投资规模显著偏高：2022年至2024年投资账面价值分别为24.79亿元、22.8亿元和22.7亿元，占总资产比例达44%、39%和40%。由于这些资产主要采用公允价值计量，对应期间公司公允价值变动净损失分别为1.69亿元、1.16亿元和0.59亿元。

由此上交所要求公司说明：在主营业务外开展大额金融及股权投资的原因及合理性，分析与同行业公司的差异，并评估相关投资对经营业绩的具体影响。

彼时九牧王回应称：2014 年以来，公司所处服装业面临转型，电子商务等新模式、新技术给传统服装零售带来冲击。在此背景下，服装业部分企业开始尝试实施“实业 +投资”的战略，通过上下游相关产业投资助推服装主业发展，或通过跨界投资探索第二增长曲线，同时提升资金使用效率，获取投资收益。公司也希望利用自有资金，借助业内知名基金资源能力，通过参与一级股权投资项目，布局服装及新技术、新模式等相关产业，助力公司实现“打造精英生活的时尚产业集团”愿景，并通过参与Pre-IPO项目获取财务收益。公司金融资产及股权投资的资金来源于自有资金。

但九牧王也指出，公司聚焦主业，已停止增加一级股权投资项目，相关已投入项目正加快择机清理退出。2024 年，公司已将部分股票、基金等二级市场证券投资置换为风险更低的存款证、理财产品等。

及时纠偏正航，难能可贵，只是从上述三季报的盈利贡献看，这个聚焦与退出过程或难言一蹴而就。

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三大品牌均下滑

净关店70家

或许，也有无奈与急迫。聚焦扣非净利，2019年至2025年前三季九牧王分别录得2.018亿元、1.065亿元、1.72亿元、6011万元、2.414亿元、2.011亿元和8464.53万元，同比增速为-44.05%、-47.24%、61.54%、-65.06%、301.64%、-16.72%和-17.38%，整体成长性基本停滞。

背后与主营业务承压不无关系，从最新财报看，旗下三大品牌日子不算好过。

2025年前三季，主品牌“九牧王”收入19.75亿元，同比下降5.76%；潮牌“FUN”收入仅0.59亿元，大滑26.77%；韩系风格品牌“ZIOZIA”收入0.68亿元，同比微降2.39%。针对“FUN”品牌近三成降幅，公司解释为“持续进行渠道优化与转型，关闭低效门店”。

2025年前三季，“九牧王”品牌新开门店107家，关闭150家；“ZIOZIA”与“FUN”两个品牌合计新开10家，关闭37家。整体全品牌净关店70家。

玩味的是，8 月 22 日九牧王发布《关于安徽市场经营权变更暨关联交易的公告》：拟折价回购安徽省九特龙投资有限公司（下称 “安徽九特龙”）相关货品，并对其门店装修剩余价值进行折价购买，预计交易金额不超3000万元。

具体来看，货品回购分两批次完成，截止日期分别为 2025 年 10 月和 2026 年3月31日，自 2026 年 4 月 1 日起，安徽九特龙不再享“九牧王”品牌服饰市场经营权。此次交易合计将减营收约 3000 万元，增加存货 2200 万元，预计合计减少净利约 750 万元。

尽管九牧王公告强调，本次交易“定价公允”，符合公平交易原则，不存损害公司及全体股东利益的情形，然因安徽九特龙实控人为九牧王董事总经理陈加芽的大舅哥，叠加上述业绩影响，还是引发部分股民利益输送以及侵害中小股东利益的质疑。

值得一提的是，该交易表决中并未获全票通过，陈加芽回避表决，九牧王副董事长陈加贫则对两项相关议案均投出反对票，但反对理由为“过渡期设置较长，公司应尽快完成交接并经营”。据海报新闻，陈加贫也非外人，其与陈加芽、陈美箸、陈金盾四人与九牧王董事长林聪颖之妻系兄弟姐妹关系。

孰是孰非不做评价，等待时间作答。能肯定的是，尽管公司2018-2019年先后收购“ZIOZIA”、“FUN”以拓展年轻客群，可兜兜转转数年，年轻化布局尚未打开可观局面：截止2025年前三季主品牌“九牧王”营收占比仍达93.96%，两个子品牌合计贡献不足7%。

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研发加把劲儿

期待父子兵的发力号角

进一步观察运营效率，存货周转表现持续承压。2025前三季存货周转天数达到368天，较上年同期增加30天，需警惕销售动能不足，对现金流和盈利水平构成压力。

另一厢，在年轻消费者高度聚集的线上市场，九牧王占比较羸弱、亟待补短板。以2025前三季为例，线上收入仅2.07亿元，占总营收仅9.87%。相比之下，海澜之家和七匹狼同期线上销售占比分别达到20.42%、35.6%，凸显转型提速的急迫性。

要知道，公司在营销投入上可谓不余遗力，销售费从2022年的9.74亿元增到2024年的13.88亿元。为强化对年轻消费者吸引力，公司2024年一次性官宣五位品牌代言人，广告及业务宣传费达2.32亿元，较前一年新增约4600万元。即便2025前三季销售费下滑4.56%，体量仍达9.48亿元，占总营收比超44.4%，而同期营收还下滑6%，不禁疑问投入转化效果如何、有无精进优化处呢？

行业分析师王婷妍表示，营销投入是发展活力的体现，渠道改革也是在与时俱进，不过在具体措施上九牧王还需发力更精准，比如在DTC转型和传统渠道间找到平衡点。通过数据共享和培训计划赋能加盟商，来提升运营效率增加单店收入。通过整合线上线下资源，叠加灵活合作模式，如短期促销支持、库存调剂机制等，来减轻加盟商压力，巩固市场基本盘。 最终将线上渠道与加盟店有机结合，实现线上线下流量互通，为加盟店带来更多客源，进而稳住主业地位、提振业绩收入。

的确，市场不等人，资源资金要花在刀刃上。面对日益激烈的行业竞争，公司创新投入反而出现收缩。2024年研发费4108万元，同比下滑13.37%；2025年前三季为3134.66万元，同比再降2.79%，体量仅为同期销售费的30分之一。所谓不创新不未来，无论主业提振还是新业孵化，背后均离不开特色研发，上述表现可是加分项呢？

回望九牧王一路成长，董事长林聪颖是绕不开的关键人物，作为典型的泉州商人代表。其以爱拼敢赢、低调实干著称，白手起家，创出硕大家业，个中商业能力、市场眼光毋庸置疑。而所谓“上阵父子兵”，2024年4月，34岁的林泽桓被正式任命为JOEONE事业部总经理，开始全面接管公司核心业务板块。在此之前，其做过董事兼副总经理、战略专员、销售经理、电商经理等等，可以说积累了各线经验、对企业了解较全面。

叠加英国留学经历，这位90后接任后确为九牧王带来诸多新变。如五年战略规划，迭代升级门店，在商品、会员、加盟等多方面突破。根据年轻消费群体场景与多元需求，签约五位跨年龄段的明星代言人，推出“五裤”矩阵等。还加强巴黎时装周、奥运礼服设计等事件营销投入，一套组合拳下来九牧王国潮声量大大提升。不过，如上所文也带来了销售费高企、2024年净利同比下滑7.8%。叠加2025前三季的增利不增收，透出转型之路的任重道远。

“带领九牧王走出国门，走向世界”。能与中国奥委会达成战略合作，可谓一个振奋人心的硕果，但也仅是一个开始。转型升级从不是轻松话题，如烹小鲜如履薄冰，如何让主业支棱起来、如何提升线上影响力、如何优化营销强化研发黏住更多年轻用户，如何降低转型升级阵痛、实现从“创一代”到“创二代”的平稳过渡？

星光不问赶路人,时光不负有心人！股价起落只是小插曲，但愿九牧王能以此为发力号角，用更多扎实的转型成绩，支撑住更多的市场期待，让股价稳稳的涨起来！

本文为首财原创