快就是慢，慢就是快。

作者：俊逸

编辑：李莉

风品：玛多

来源：首财——首条财经研究院

递表近两月后，巴奴国际迎来首轮“大考”。

8月8日，中国证监会公布备案补充材料要求公示，巴奴国际需补充说明未认定韩艳丽为共同实控人的原因及合理性，结合公司负债等情况说明实施分红合理性，以及分红情况下本次上市融资的必要性等三大类共9方面。

都说真金不怕火炼，巴奴首次“压力测试”好过关么？

1

夯实合规底盘

实控人、分红、社保追问

股权结构与实控人认定，是企业治理的一个核心问题。外界对巴奴国际的关切，也集中于此。

招股书显示，IPO前，创始人杜中兵、韩艳丽夫妇通过D&H (BVI) LTD持有公司75.26%股份，并通过BANU UNITED LTD持有8.11%股份，合计控制约83.38%投票权。

然而，韩艳丽未被认定为共同实控人。对此，证监会要求公司补充说明原因及合理性。

其次，大额派息与融资必要性受质疑：

2025年1月，巴奴国际在即递交招股书前五月，实施股息分红7000万元，该金额占2024年净利57%。作为最大股东，杜中兵夫妇获得大部分红。

另一厢，2024年巴奴流动负债7.17亿元，流动资产8.64亿元，净流动资产1.47亿元。短期偿债能力较一般的情况下，公司IPO前夕选择大额分红自然扎眼，证监会要求其结合负债状况，解释分红后仍上市融资的必要性。

再次，用工模式与合规性成审查重点：

截至2025年3月末，巴奴国际拥有1789名全职员工，非正式员工数量庞大，包括3168名兼职员工和6124名外包员工，总计9292名。

除了员工结构较复杂，还需警惕合规风险： 巴奴近年通过第三方人力资源公司补充员工，并由该第三方为外包员工支付薪酬及保险（计入人力资源服务开支）。2025年前三月，6124名外包员工产生的人力资源服务开支达1.18亿元，人均月成本约6430元。

对此，证监会重点关注巴奴国际是否为外包员工及3168名兼职人员足额缴纳社保和公积金，并要求公司提供劳动用工合法合规的结论性意见。

不算苛求。据招股书，2022年、2023年、2024年及2025年前3月，巴奴国际欠缴的社会保险及住房公积金分别约160万元、120万元、70万元及10万元。

对此，巴奴国际坦言主要原因有三，一是员工队伍规模较大且流动率较高；二是部分员工因会减少其实际所得工资而不愿缴纳个人需分担的部分；三是部分员工偏好参加其居住地或户籍所在地的农村社保供款计划。

话虽如此，2025年8月1日，最高人民法院发布《关于审理劳动争议案件适用法律问题的解释（二）》明确规定：任何“不缴纳社会保险”的约定均属无效。无论劳动者是“自愿放弃”还是与用人单位“协商一致”，此类协议自始没有法律效力。

对于企业违规方面的风险，北京红飒律师事务所主任律师黄启瑞对首条财经表示，为劳动者缴纳社保，是多年来用人单位的法定义务，并不是2025年才施行的“新规”。2008年1月1日起施行的《劳动合同法》及2011年7月1日施行的《社会保险法》均规定了用人单位为劳动者依法缴纳社保的义务。

用人单位如果不依法为劳动者缴纳社保，将面临以下法律风险：

1、劳动者因用人单位未缴纳社保被迫离职的，用人单位需向劳动者支付经济补偿金；

2、用人单位未缴纳社保，需要承担劳动者本可以用社保报销的费用；

3、用人单位未缴纳社保，劳动者要求补缴社保的，用人单位除补缴社保外，还需要承担滞纳金同时可能面临罚款等行政处罚。

另据鲁网泰山财经消息，多名自称巴奴管培生和服务员的网友在社交平台发声称，巴奴国际用工不合理性，若工作时长超12小时，薪资仅略高于当地最低标准等。

简言之，社保不是企业员工间的可选项，而是法律的红线问题，对上市公司要求尤甚。面对上述问询及发声，巴奴国际如何妥善化解拭目以待。

最后，其他补充披露要求：如说明开发、运营的网站、APP、小程序、公众号等产品情况，收集和存储用户信息规模、数据收集使用情况，是否存在向第三方提供信息的情形，以及上市前后个人信息保护和数据安全的安排或措施。

说千道万，扎实健康的合规运营底盘，是上市企业的价值底座。起码从上述梳理可见，巴奴国际需向外界释疑的地方不算少。如何接招化解，短期影响着上市成败，长期影响发展可持续性、成长稳健度。

2

从利润率到翻台率 巴奴差在哪

招股书显示，2001年杜中兵在安阳开设第一家火锅店，2009年巴奴挺进省会郑州，开启全国化征程。2012年，正式更名为“巴奴毛肚火锅”。截至IPO前，直营门店网络遍布全国39个城市，门店量145家。截至2025年6月9日，河南区域拥有53家门店，其他区域拥有92家。

回顾成长之路，巴奴常被舆论拿来与海底捞对比。对此，杜中兵曾表示，尊重海底捞服务意识上的领先，但也强调火锅业的终极战场在于产品。

发展初期，巴奴甚至曾在门店门头打出醒目标语：“服务不是巴奴的特色，毛肚和菌汤才是！”是或不是、个中取舍，最终还需市场来检验。

招股书显示，2022年至2024年，巴奴国际营收为14.33亿元、21.12亿元、23.07亿元，利润为-519万元、1.02亿元、1.23亿元。持续双增值得肯定。不过营收累计超58亿元，总净利却不足3亿元，盈利水平有待提升。

要知道，海底捞同期营收311.41亿元、416.22亿元、427.55亿元，总营收超千亿元，净利润为16.37亿元、44.95亿元和47亿元，总额超百亿大关。可见，无论收入规模还是盈利水平，巴奴均有一定差距。

2022年至2024年，巴奴火锅利润率分别为-0.4%、4.8%、5.3%。海底捞为4.42%、10.84%、10.99%。后者赚钱能力明显高出几个段位。

众所周知，餐饮企业极重视翻台率，其是衡量餐厅经营效率、市场影响力的一个关键指标。2022年至2025年一季度，巴奴翻台率分别为3次/天、3.1次/天、3.2次/天、3.7次/天。同期海底捞为3次/天、3.8次/天、4.1次/天、4.0次/天。

2024年以来，巴奴翻台率持续提升可喜可贺，不过较海底捞仍有一定距离。要知道，为提升翻台率，巴奴着实很拼。2024年开始尝试延长运营时间。7月在郑州开启24小时营业试点，2025年春节前又将该模式扩至全国73家门店，并通过推出“深夜特惠套餐”来提高凌晨时段的翻台率。

深入业务结构，巴奴绝大部收入源于餐厅运营相关服务。以2025年一季度为例，收入占比高达98.2%。

相比之下，海底捞凭借“火锅+”战略拓展消费场景，如2024年8月实施“红石榴计划”，孵化出11个餐饮品牌、74家门店。多元化新曲线效果不容小觑。2024年公司旗下其他餐饮品牌收入4.83亿元，同比增长39.6%。

在行业分析师王彦博看来，服务是消费体验的放大器，产品是消费复购的压舱石，火锅战争的终局属于生态位争夺。想要真正在对标海底捞中不断成长除了“毛肚和菌汤”，巴奴还需突破业务单一依赖的局限性，从产品主义升级为平台能力，以此提升翻台率、利润率。

3

当家人言论争议 做透质价比

一句话，得消费者得天下，除了味蕾、场景，卡位消费“心智”的重要性不言而喻。

近年来，巴奴火锅发展很快，舆论热度一直不减，当家人曾因争议性言论多次登上热搜。如2025年2月，杜中兵因月薪5000就不要吃火锅的争议性言辞冲上热搜，对此本人回应称：“火锅不是服务底层人民”“月薪5000就不要吃火锅，吃些麻辣烫就好了”等几句话不是连在一起说的。如果连在一起说，就把他的真实本意曲解了。

客观而言，从回应看，杜中兵本人确实没有恶意，只是好心办了坏事，被一些舆论误读、乃至断章取义。只是，由此引发的消费者应激反应、品牌伤害，还需企业及涉事人反思。毕竟，“火锅不是服务底层人民”多少有些刺耳。

拉长时间线，类似事件并非首次。2023年2月，巴奴毛肚火锅因“天价土豆”事件引发舆论风波。当时，杜中兵回应称“富硒土豆”价格合理，但随后被曝出硒含量未达宣传标准。

抛开是是非非，能够肯定的是，巴奴火锅较为强调“品质火锅”定位，成功塑造了中高端形象，也限制了市场覆盖度。

招股书显示，2022年至2024年，巴奴顾客人均消费分别为147元、150元、142元。截止2025年3月31日为138元,虽较上年同期的148元下降10元,但在整个火锅业依然算得上“高”。据窄门餐眼数据,海底捞人均消费为100.86元，珮姐老火锅为105.61元，怂火锅仅97.88元。

放眼消费市场，愈发呈现出重视质价比、性价比的新趋势，品质与价格间的平衡问题受到关注。就在8月10日，一句“教育消费者成熟”，将百果园推上风口浪尖。作为国内水果零售连锁龙头，董事长余惠勇的直言不讳，本意是强调对高品质的坚持，却在消费者群体中掀起巨大波澜。

行业分析师孙业文表示，创始人作为品牌人格化代表，一言一行都置于公众“显微镜”下，更需谨言慎行。高高在上的宣讲“教育”已不合时宜，真正俯下身去倾听市场声音。如何在深化运营优化策略中，找到品质与价格的最佳平衡点，用诚意和性价比打造高端底盘，这考验巴奴、百果园等企业的大智慧。

浏览黑猫投诉，截止2025年8月18日，巴奴毛肚火锅累计投诉量不足50个，较同期海底捞的超4200条，可谓尽显优势，体现出品质火锅的水平。不过细观投诉声音，还是涉及了产品异物、餐后不适等较敏感的品控质疑。透露出做透质价比、性价比、品质建设的任重道远。

4

慢即是快 贵在讲好新老故事

好在，市场依然庞大火热，给了从业者纠错正航的机会。

2025年，港股消费板块热度撩人，迎来新一轮上市热潮。巴奴顺势开启上市征程，也是希望借此激发更多成长性，个中发展活力信心值得肯定。

聚焦募资用途，主要用于三方面：一、加速门店扩张：未来三年，门店量计划近乎翻倍增长。具体策略即在现有高势能城市进行布局加密，同时积极向地、县级市下沉。为了支撑下沉拓展，巴奴火锅还计划在河南、陕西等省建设卫星仓。

二、强化供应链建设：在已拥有5家中央厨房和1家底料加工厂的基础上。此次募资将进一步优化中央厨房及卫星仓网络，提升供应链稳定性，为门店扩张和产品品质提供保障。

三、提升运营效能：募资将增强业务管理及餐厅运营的数字化水平，同时加强品牌建设以及补充营运资金，全方位提升核心竞争力。

往期看，一些先发优势也不容忽视。产品层面，以毛肚和菌汤为核心打造特色产品，率先推出绿色毛肚，引入木瓜蛋白酶等天然生物酶处理技术，实现毛肚生产过程的绿色化、无害化；行业首推的菌汤底锅具有特色壁垒性。

同时，不断丰富产品矩阵，推出“蔬菜月月新”计划，8月黄柿子酸汤锅、10月荔浦芋头、11月笨菠菜等应季新品满足市场的新鲜需求。

经营策略方面，巴奴采取“核心商圈”和“密集布局”战术。2023年，武汉首店开业后荣登当地火锅热门榜第一。2024年，杭州湖滨银泰店仅3天就登上大众点评城市热门榜首位，曾创下单日翻台7次、排队近700桌纪录。

“首店经济”能有如此战绩，源于巴奴火锅坚持“先造链，再开店”原则，在全国打造5大中央厨房，每个中央厨房核心辐射400-600公里，确保食材24-48小时内送达门店，实现“能冷鲜不冷冻，能天然不添加，能当天不隔夜”。为保障食材供应，巴奴还在河南新乡县建设“菠菜乡村振兴示范基地”，并计划在多省建设卫星仓，强化供应链能力。

2024年，杜中兵曾感叹：“关于开店，巴奴历史上从来没快过，很多品牌一旦有了机会，就会快速扩张，但巴奴从来都没有过，过去没有吹气球那样发展，今天我们认为也不需要刻意去控制，从市场空间来看，如果说巴奴预估是500家店或者1000家店，我们今天才100多家。”

的确，慢即是快。从丰富产品矩阵到门店下沉，从前瞻性自建供应链到卡位数字化趋势，巴奴坚守着产品主义，且经受住了粗放扩张诱惑，这是其在强敌环伺的火锅江湖成功杀出的密码所在。同时从募资用途看，公司怀揣忧患意识、自我进化步伐坚定，在努力扬长补短。

夯实基本盘开拓增量盘，既有老故事又有新故事，这是巴奴此番IPO的最大看点。不过能否真正讲好讲透，奔跑之前底盘须稳。

还是那句话，快就是慢、慢即是快！扎牢IPO基本盘，或许就先从应答问询开始吧。

本文为首财原创