5月27日，BridgeHR Tech Group Inc.(下称“博尔捷”)在港交所提交上市申请，华泰国际为其独家保荐人。

据招股书介绍，成立于2013年的博尔捷将SaaS运营、系统服务及为选定客户定制的自适应商业模式有机结合，为客户提供一系列解决方案，帮助客户简化非传统劳动力管理方面的业务流程。

就行业规模及市场地位而言，博尔捷是中国非传统用工市场的先行者，在细分赛道中已占抢占行业高地，发展前景可谓一片光明。但与此同时，该公司也存在过度依赖单一客户、主营业务盈利空间承压等阻碍其持续经营的隐忧。

港股上市，会是博尔捷的出路吗？

一、营收利润维稳，聚焦非传统劳动力

中国的用工关系主要分为两类，即传统用工关系和非传统用工关系。其中非传统劳动者具备高度的灵活性、多元化特征，为企业提供动态及可扩展的解决方案，以满足工作量多变的行业，或无长期承诺的短期项目需求。

随着经济发展下劳动力结构与思维方式的转变，以及虚拟办公、远程办公的出现，非传统用工关系逐渐成为主流，拥有细分技能和专长的零工及灵活就业者拥有了自主生产的工具，在选择工作场所和分配工作时间方面享有自由。

灼识咨询资料显示，按服务总价值计，中国非传统用工市场由2017年的2834亿元增长至2022年的7290亿元，复合年增长率为20.8%。预计未来将以18.9%的复合年增长率进一步增长至2027年的1.73万亿元，展现出巨大的增长潜力。

由于即时配送行业及其他即时服务行业订单的增长，且市场对医疗服务、信息技术、直播、知识共享及其他服务的需求不断增加，即时服务行业和知识服务行业的市场规模都将进一步提升，非传统用工市场持续渗透。

而非传统用工平台提供一站式解决方案，广泛覆盖用工管理流程，构成了中国非传统用工市场的新兴领域。根据同一资料来源，按服务总价值计，2022年非传统用工平台占据了中国非传统用工市场8.6%的比例。

博尔捷，正是非传统用工平台的搭建者。该公司致力于非传统劳动力管理，洞察非传统用工关系下主要行业参与者的痛点。通过解决主要行业参与者于整个行业价值链中的各种业务场景下产生的不同需求，实现多元化变现并为其赋能。

2021年、2022年和2023年，博尔捷分别实现营业收入9.87亿元、10.22亿元和9.48亿元。其中2023年的收入相较2022年下滑约7.3%，且非传统劳动力管理、人力资源产业园区管理两大模块的收入均有所降低。

报告期内，博尔捷的净利润分别为4811.6万元、5144.9万元和3192.7万元，2023年亦出现下滑。而在非香港财务报告准则下，该公司的经调整净利润分别为2905.4万元、3389.4万元和3395.5万元，整体呈增长态势。

二、自主搭建平台，赋能垂类用工模式

博尔捷目前运营着三个自主开发的平台，即iBridge、SHOUDAOZI.COM和ONTech。该公司还为部分客户提供基于数据的SaaS解决方案，以满足其个性化的数据同步需求，并通过避免交换系统的需求来提升用户体验。

博尔捷打造的PaaS基础设施，能够为业务运营及创新奠定坚实的技术基础，向客户提供iPaaS、aPaaS、数据魔方等多种SaaS解决方案，还能以相对较低的成本适配不同垂直行业的各种业务场景及用工模式。

目前，博尔捷的收入主要来自非传统劳动力管理解决方案，包括交易型SaaS解决方案、复合用工管理系统，以及定制化服务。按照2022年服务总价值衡量，博尔捷在非传统用工平台领域排名第一，所占市场份额为13.2%。

2021年、2022年和2023年，博尔捷来自非传统劳动力管理解决方案的收入分别为9.33亿元、9.68亿元和9.04亿元，分别占总收入的94.5%、94.7%和95.3%。且该公司预计，此类解决方案的未来价格趋势将保持相对稳定。

此外，博尔捷还连通中国地方政府部门，为其拥有的人力资源产业园区提供综合管理解决方案，并获得年度运营服务费。报告期内该项服务分别实现收入5421.5万元、5461.5万元和4430.5万元，占总收入的比例维持在5%左右。

报告期内，博尔捷分别经营及管理20个、20个和16个产业园。根据灼识咨询报告，截至2022年末，按在管人力资源产业园区数量计，该公司是中国最大的人力资源产业园区运营商，市场份额为3.9%。

三、高收入低毛利，单一客户依赖显著

在博尔捷的各项细分业务中，尤以标准配送服务的收入最为可观，2021年、2022年和2023年的营业收入分别为7.84亿元、8.13亿元和8.09亿元，分别占该公司总收入的79.4%、79.6%和85.3%。

据招股书介绍，博尔捷的标准配送服务即承担客户发布的配送任务，建立、营运及管理配送骑手站点，并招募配送骑手以执行有关任务，以此向客户收取标准配送服务费。

而博尔捷标准配送服务面向的客户，仅有合作方“客户A”，该名客户在中国即时消费服务行业占据领先地位。除了标准配送服务外，博尔捷亦通过向客户A提供自营本地服务获利,该项收入分别占总收入的9.7%、9.2%和1.0%。

而与高额的收入相对的是，博尔捷标准配送服务的毛利水平却寥寥无几。报告期内，博尔捷通过该项服务获得的毛利润分别为2065.9万元、2697.7万元和2570.5万元，毛利率仅为2.6%，3.3%和3.2%。

博尔捷标准配送服务的毛利率较低，主要是因为业务性质及成本结构不同所致，其在向客户A提供服务的同时，需要承担巨额的配送骑手佣金。也正因如此，该公司的整体毛利率仅在12%左右的较低水平波动。

除此之外，博尔捷还存在大客户单一依赖的问题。报告期内，该公司来自五大客户的收入分别占总收入的91.9%、91.9%和91.0%，其中来自最大客户的收入占比高达89.1%、88.7%和86.3%。

虽然博尔捷在招股书中解释称，除了与客户A的合作，该公司亦从其他业务中获得收入，这已减轻并将持续减轻其对客户A的依赖风险。但就目前而言，博尔捷对单一行业及合作方的依赖仍十分明显，亟待探寻新兴垂直领域的商机。