著名经济学家宋清辉表示,关联方突击入股,需要在招股书中披露新增股东的基本情况、入股原因、入股价格及定价依据等。在审核过程中,“突击入股”的情形都会引起监管层的重点关注。正如宋清辉所言,在第一轮问询函中,监管层就晶澳科技入股事项进行说明。在问询函中,祥邦科技否认了低价向晶澳科技转让股权,并表示公司对晶澳科技销售金额大幅上升,是因为晶澳科技业务扩大所致,不存在利益输送。

 

第一大客户晶澳科技突击入股,祥邦科技逆势扩产

文 | 创业最前线 段楠楠
编辑 | 冯羽

近年来伴随新能源的爆火,光伏企业挣得盆满钵满。在此背景下,不少光伏企业也在此时谋求上市,其中便包括浙江祥邦科技股份有限公司(以下简称“祥邦科技”)。

作为光伏上游封装胶膜企业,前两年得益于光伏装机量大增,祥邦科技业绩快速增长,公司估值也一路走高。

1月16日,祥邦科技递交招股说明书,拟在创业板上市。此次IPO,初步测算,祥邦科技发行估值接近117.42亿元。与前两年不同的是,2023年光伏产能过剩,祥邦科技业绩表现并不理想。2023年上半年,祥邦科技归母净利润仅4600多万。

以此计算,公司发行市盈率超120倍。在光伏全面退潮以及业绩下滑影响下,祥邦科技能否撑起117亿元的高估值?

1、估值飙升,祥邦科技发行市盈率超120倍

招股书显示,祥邦科技前身为祥邦有限,成立于2006年。成立初期,公司注册资本为600万元,由香港国际独资成立,2016年祥邦科技实行股份制改革。

完成股改后,祥邦科技更加专注于POE胶膜等光伏胶膜产品研发、生产。近几年,祥邦科技几乎全部收入都来自光伏胶膜。

光伏胶膜主要作用是光伏组件在封装过程中起到保护作用。近两年,在“双碳”政策的刺激下,光伏装机量大增。IEA公布的数据显示,2012年全球新增光伏装机量仅为30GW,到2022年全球新能源光伏新增装机量超过240GW,年复合增长率为23.11%。

在下游需求持续旺盛的背景下,祥邦科技光伏胶膜销量持续上升。2020年祥邦科技光伏胶膜销量为5750.41万平方米,到2022年增长至18277.36万平方米。

由于公司光伏胶膜供不应求,产品价格一路上涨。2020年公司光伏胶膜销售单价为11.18元/平方米,到2022年上涨至13.30元/平方米。

图 / 祥邦科技主要业务经营指标

在产品量价齐升带动下,祥邦科技业绩持续上升。2020年至2022年,公司营业收入分别为6.45亿元、10.17亿元、24.49亿元,年复合增长率高达94.90%。同期,公司归母净利润分别为6138.16万元、8225.97万元、1.61亿元,年复合增长率为62.04%。

图 / 祥邦科技主要财务数据

在业绩持续增长的情况下,祥邦科技估值一路走高。2020年,祥邦科技股权转让价格为12.47元/股,以此计算,祥邦科技此时估值为2.67亿元。

2021年1月,祥邦科技股权转让价格上涨至23.38元/股,估值上升至5亿元。2021年3月,在公司新一轮融资中,众多投资机构向祥邦科技注资,按当时注资价格计算,祥邦科技估值已经上升至10亿元。

2021年12月,2022年8月,2023年1月,祥邦科技又发生了三次股东之间的股权转让,三次股权转让时,公司估值分别为20亿元、45亿元、68.58亿元。

这也意味着,仅3年时间,祥邦科技估值便从2.67亿元暴涨至68.58亿元,估值暴涨超25倍。

此次IPO,祥邦科技拟发行不低于股本总数15.33%股份,计划募资18亿元。粗略估算,祥邦科技发行估值接近117.42亿元。

值得注意的是,由于光伏行业产能过剩,2023年上半年祥邦科技业绩并不理想,实现归母净利润4643.37万元,仅相当于2022年全年利润的四分之一左右。若以2023年上半年业绩计算,此次IPO,祥邦科技动态市盈率超120倍。

目前,由于光伏行业退潮,光伏企业在资本市场并不受欢迎,隆基绿能(21.960, -0.34, -1.52%)、TCL中环(15.150, -0.37, -2.38%)等光伏龙头企业动态市盈率仅10倍左右。祥邦科技以超120倍左右的市盈率发行,恐怕很难受到资本市场青睐。

2、突击入股,大客户成公司股东

除发行估值较高外,祥邦科技递表上市前夕,公司第一大客户晶澳科技(20.780, -0.40, -1.89%)突击入股,其与祥邦科技更是渊源颇深。

2022年祥邦科技召开股东大会,同意公司注册资本由3828.56万元增加至3946.21万元,新增注册资本由嘉兴金岳以货币资金认购。嘉兴金岳以65.45元/股的价格认购了祥邦科技117.65万股,持有公司2.98%股权,为祥邦科技第八大股东。

以65.45元/股认购价格以及认购股数计算,此次嘉兴金岳耗资7700万元获得了祥邦科技2.98%股权,此时祥邦科技估值为26亿元左右。

天眼查显示,嘉兴金岳第一大股东为上饶市长鑫企业管理中心(有限合伙),该公司持有嘉兴金岳76.92%股权,而上饶市长鑫企业管理中心(有限合伙)是A股上市光伏企业晶科能源(9.040, -0.07, -0.77%)子公司。

有意思的是,晶科能源不但是祥邦科技第8大股东,更是公司第八大客户。2020年,祥邦科技对晶科能源销售金额为4923.07万元,销售占比仅为7.65%,为公司第三大客户。

此后三年,祥邦科技对晶科能源的销售金额持续增长。到2023年上半年,晶科能源对祥邦科技采购力度再度加大,销售金额达7.69亿元,销售占比进一步提升至49.29%。

图 / 祥邦科技向前五名客户销售情况

通过深度绑定晶科能源,祥邦科技经营规模和业绩得以快速提升。若以递表时祥邦科技估值计算,晶澳科技投资祥邦科技盈利超2.5亿元。

不过,关联方客户突击入股一直是监管层关注的重点。著名经济学家宋清辉表示,关联方突击入股,需要在招股书中披露新增股东的基本情况、入股原因、入股价格及定价依据等。在审核过程中,“突击入股”的情形都会引起监管层的重点关注。

正如宋清辉所言,在第一轮问询函中,监管层就晶澳科技入股事项进行说明。在问询函中,祥邦科技否认了低价向晶澳科技转让股权,并表示公司对晶澳科技销售金额大幅上升,是因为晶澳科技业务扩大所致,不存在利益输送。

此举是否真能打消监管层疑虑还有待观察,毕竟在A股历史上,因为关联方突击入股导致IPO上市失败的案例时有发生。尤其是在IPO整体收紧的情况下,祥邦科技想要顺利上市更加不易。

3、积极扩产,银行借款增长超10倍

过去几年,由于下游需求旺盛,祥邦科技开始积极扩产。

数据显示,2020年祥邦科技光伏封装胶膜设计产能为5343.36万平方米,到2022年大幅增长至20106.24万平方米,三年内祥邦科技规划产能大增276.31%。

图 / 祥邦科技主要产品产能及销量情况

产能扩张带来的好处是公司经营规模和业绩持续上升,但由于扩张需要大量资金,公司银行借款也在持续上升。

图 / 祥邦科技负债情况

数据显示,2020年祥邦科技银行借款仅有1.42亿元,截止2023年6月30日,公司有息负债超过14.48亿元,3年半时间内公司银行借款增长超10倍。

有意思的是,公司银行借款大增,利息支出并未出现明显上涨。数据显示,2020年祥邦科技利息支出为2031.02万元,2023年上半年公司利息支出仅为1980.99万元,若按全年估算,2023年祥邦科技利息支出也仅为4000万元左右。

一般而言,在借款增长超10倍的情形下,公司利息支出也会增长近10倍。但祥邦科技在借款规模增长10倍的基础上,利息支出仅增长1倍,令人匪夷所思。

对此,「创业最前线」试图向祥邦科技方面了解情况,但截至发稿仍未获回复。

不过从2023年上半年公司的业绩表现来看,同期近2000万元的利息支出对于利润仅4600多万的祥邦科技而言,不可谓不高。

由于光伏全产业链均出现产能过剩,光伏各个环节产能利用率都出现下滑,目前光伏产业链产能利用率普遍在60%左右。

与下游组件企业相比,由于光伏胶膜参与方并不多,因此产能过剩并不像下游组件企业那么严重,但祥邦科技产能利用率依旧出现下滑。

数据显示,2020年祥邦科技产能利用率高达106.22%,到2023年上半年下滑至93.88%,同期,产销率也出现下滑。

不过,即便祥邦科技产能利用率出现下滑,但仍处在高位,对于公司来说,短期产能过剩风险并不大。

真正值得祥邦科技注意的是产品单价的下滑。数据显示,2022年,祥邦科技光伏胶膜销售单价为13.30元/平方米,2023年上半年则下滑至10.65元/平方米,累计下跌接近20%。该价格也低于2020年公司光伏胶膜平均售价。

图 / 祥邦科技业务收入情况

由于产品价格下滑,公司盈利能力开始走弱。2020年至2023年上半年,公司毛利率分别为25.10%、24.03%、16.98%和10.97%。

此外,由于产品价格持续下滑,2023年上半年,祥邦科技归母净利润为4643.37万元,仅相当于2022年归母净利润的四分之一。不难预测祥邦科技2023年业绩大概率仍会下滑。

即便如此,祥邦科技也未曾放弃扩产,此次IPO,祥邦科技募资计划投建年产3亿平方米光伏胶膜。

图 / 募资用途

目前光伏产能过剩愈演愈烈,在此影响下,不排除光伏胶膜价格继续下滑的可能性。若产品价格继续下跌,加之公司产能越来越大,祥邦科技恐怕很难摆脱亏损的命运。原标题:第一大客户晶澳科技突击入股,祥邦科技逆势扩产

美编 | 吴宜忠

审核 | 颂文