深度 独立 穿透

5年太短，只争朝夕！

作者：陈晚邻

编辑：李明达

风品：南辞 明湘

来源：首财——首条财经研究院

4月9日，西部证券、西南证券发研报“买入”神州数码，4月10日其股价下跌8.9%。

作为老牌IT分销龙头，云计算转型以来，神州数码不缺价值重估信心。自2022年7月起，股价持续震荡向上，从15元一路最高涨至今年3月27日的34.27元，短短半年翻倍，热度可谓撩人。

2023年3月31日，神州数码发布2022年报，净利大增303.11%。然如此利好，股价却淡定下来，截止4月12日收于30元，当日涨超4%，然相比3月31日的31.49元，仍有所缩水。

市场在观望什么呢？

1

净利倍增背后 营收近五年首降

净现比0.81、净利率0.89%

还是基本面说话。

2022年，神州数码归母净利10.04亿元，同比增长303.11%；扣非归母净利9.21亿元，同比增长36.09%；基本每股收益1.5652元/股。

玩味在于，营收规模却缩水了：1158.8亿元，同比下降5.32%，也是近五年来首次下降。而税金及附加，则同比增加17.85%。

神州数码方面表示，公司2022年营收同比减少，主要系公司主动聚焦高价值、高毛利业务所致。“淘汰了部分现金贡献不好的业务。”

业务盈利质量提升，值得肯定。

考量在于，2018年至2022年，神州数码净利为5.12亿元、7.01亿元、6.24亿元、2.49亿元、10.04亿元。

同比变动分别为-29.12%、36.89%、-11.02%、-60.08%、303.11%。

可见，净利起起伏伏，难言多少稳定性，上述高增也建立在可比基数低上，能否持续要打个问号。

2022年，经营性现金流为8.36亿元，远高于上年同期的-1.56亿元，但离2020年的14.57亿元差距仍不小。

再如“净现比”，即“经营现金净流量”与“净利润”的比值。一般来说，两者为正，且比值大于1，表明企业创造的净利全部可以以现金形式实现，盈利质量较高；若小于1，则表明可能有部分净利以债权形式实现，盈利质量待提升。

报告期内，神州数码经营活动净现金流/净利润比值为0.81。净利高增背后，盈利质量咋样呢？

发问并不突兀，哪怕净利飞跃增长的2022年，神州数码毛利率也仅为3.92%。

2020年至2022年，神州数码净利率为0.68%、0.20%、0.89%。也就是说，神州数码虽有千亿营收体量，挣钱却很“辛苦”，净利只有10亿元量级。

2

龙头尴尬

基本业务下滑、新兴业务占比仍低

追其原因，与业务结构息息相关。

目前，神州数码业务主要分为IT分销、云计算及数字化转型业务和自主品牌。其中，IT硬件分销是基本盘，妥妥营收主力。

而在产业链中，分销属于中游，神州数码既没制造商的生产能力，也缺少零售商丰富的终端资源，议价力自然不占优势。随着用户获取产品信息来源越发丰富，比价习惯越来越多，中间商利润被进一步压缩。

这也是即便做到行业龙头，神州数码仍利润单薄的尴尬所在。

深入一度，2022年神州数码的营收下滑，亦与主营IT分销业务的收缩息息相关。2021年，神州数码IT分销业务收入1168.38亿元，2022年为1082.75亿元。业绩基本盘是否已显天花板？下滑是一时波折，还是下探开始呢？

姑且留给时间作答。可以肯定的是，业务转型已箭在弦上。

事实上，神州数码早有谋划。2017年刚借壳回归A股不久，就迈出了转型第一步：以神州云计算为载体，拓展云服务能力，收购云原生企业上海云角信息技术有限公司，后者是一家创业公司，从事公有云、混合云迁移、运维和软件开发等业务。

转型5年多，成效如何？

2022年，神州数码云计算及数字化转型业务营收50.23亿元，同比增长29.29%。自主品牌业务营收25.70亿元，同比增长55.75%。

增速可圈可点，可占比仍是小马拉大车，难抗整体体量“大旗”。

以2022年报为例，IT分销业务营收1083亿元，占比93.44%；云计算及数字化转型业务营收占比仅4.33%。

前者毛利率为3.32%，后者为13.38%。强弱肉眼可见。但受困规模劣势，IT分销利润占比仍达79.31%，云计算及数字化转型为14.82%。这也一定程度上解释了神州数码营收降低、净利增长的原因。

新兴业务成长增速能否再快些？何时跻身“当家花旦”、转型效率有无提升空间？

3

156亿短债、股东高管减持

头部之问

行业分析师于盛梅表示，神州数码的IT分销主业特点鲜明，行业格局固化，因此需有很强的风险控制意识、稳住基本盘。而做云相关业务，赛道方兴未艾、则需创新精神和尝试思路。

两个不同风格，决定了想要转型蝶变，神州数码必须全新出发，向技术驱动进化。组织文化改变、协同效应发挥、经营思路、理念转变等缺一不可。

不算多苛言。放眼云计算赛道已是“战火纷飞”，竞争白刃。

聚焦神州数码云计算业务，云转售（AGG）即转售公有云企业的IaaS和PaaS；云管理服务（MSP），则是像云迁移，帮助客户代运营等；数字化转型解决方案（ISV）即提供自主知识产权的云原生产品和解决方案。

2022年，AGG业务收入43.60亿元，同比增长26.8%；MSP收入5.18亿元，同比增长50.6%；ISV收入1.45亿元，同比增长40.9%。

其中，MSP业务被寄予厚望。

相关报告显示，2021年我国云MSP市场规模达9.54亿美元,同比增长40.2%。2022年全球云MSP市场规模达537.84亿美元。随着企业数字化转型进入"深水区"，市场仍将保持快速发展。

神州数码集团首席战略官、云业务集团负责人王冰峰曾表示：“MSP市场目前还未形成头部企业，我们想利用三年时间，对这个市场进行聚焦，成为头部企业。”

信心雄心可嘉，可从5.18亿元的营收体量看，短期跻身头部多大胜面呢？。

江湖未定，你我皆是黑马。比如中软国际，天翼云业务成功入围中国电信集团级MSP合作伙伴；再如云赛智联，旗下的南洋万邦和北京信诺多次获得微软国家大奖，这两家企业也是微软云认证通过的MSP，细分领域的独角兽企业亦不容小视。

市场不缺竞品，想要突围、想要跻身头部，唯有特色取胜，研投是重中之重。

2017年至2019年，云计算转型之前，神州数码研发费分别为8872.92万元、9676.49万元、1.46亿元。

2020年至2022年为1.82亿元、2.40亿元、2.91亿元。

持续增长可圈可点，然相较超19亿的销售费仍显薄弱，对比当年1158.8亿元的营收体量更是零头都不到。

说千道万不如白银一片。对技术立身的IT产业而言，投研发就是投未来。本就是需补功课的跨界玩家，旨在依靠云计算蝶变的神州数码是否应再加把劲儿？靠啥如愿头部呢？

或许，也有无奈与急迫。

2022年，神州数码广义货币资金为47.4亿元，短期债务却达156.3亿元，资金压力、偿债压力肉眼可见。

不仅流动性紧张，财务上庞大的利息支出也是“吞金兽”。2022年，神州数码利息支出占净利比为36.72%。

行业分析师郭兴表示，IT分销主导的业务模式下，合理使用负债才能使业务规模不断扩大。从资金占用到资产结构，一些传统业务积弊或给神州数码新业务培育带来掣肘。如何调整战略重心，做好新老业务间的战略平衡，是神州数码一道核心考题。

没错，神州数码仍处转型爬坡期。关键时刻，内外信心最重要。

玩味的是，高管、大股东却频频发出减持消息。

2022年12月29日，神州数码公告，于2022年12月1日披露了《关于公司董事、高级管理人员减持股票的预披露公告》。董事辛昕、高级管理人员叶海强、李岩、韩智敏、吕敬、陆明、陈振坤、杨明朗、刘昕预计在减持计划披露之日起15个交易日后的6个月内以集中竞价交易方式减持公司股份不超742,277股。

2023年3月24日，神州数码公告，股东王晓岩于2023年2月17日至2023年3月24日间合计减持245.16万股。2022年报显示，王晓岩为公司第四大股东。

2023年4月6日，神州数码又收股东中新创投《减持告知函》。截至本公告披露日，中新创投减持计划已实施完成，减持1967.3万股，减持比例2%。

……

频频减持，是否影响信心面？企业发展前景咋样呢？

4

特色产业生态

大象起舞、向死而生

诚然，大船能抗风也难掉头。千亿神州数码，想要完成嬗变，要克服的关卡不止一处。

好在，持续战略蓄力下，神州数码转型之路日益清晰。2022年，“云战略”升级，坚定推进“数云融合+信创”战略，企业业务特色逐渐鲜明。

神州数码董事长郭为认为：“云就是数字经济时代的技术范式，数据是资产，它俩结合才会产生新经济。”

围绕“云+信创”，神州数码意在打造独具特色的产业生态。

比如在火爆的ChatGPT领域，神州数码以自研人工智能产品为基础，展开自然语言、知识萃取等布局，已在多家世界500强企业实现了场景可行性验证，并通过BERT模型实现可私有化部署的ChatBot。

另一厢，基本盘IT分销业务也有可喜进化。

神州数码总裁王冰峰表示，神州数码希望把分销的商业形态和模型进行升级，提出了分销升级战略，在营销的打法、模式的创新、能力变现方式等方面进行探索。

的确，转型升级从不是轻松话题，尤其神州数码这样的大型企业，牵一发动全身，如烹小鲜如履薄冰。远非一蹴而就，贵在日拱一卒。单从此看，包括首财君在内各界应给其更多耐心信心。

只是，看看基本盘的下滑、新兴业务的体量羸弱、赛道的一日千里，时间又有多少呢？

可以确定的是，挑战越大价值越大，转型升级从来就是脱胎换骨、向死而生。遥想上世纪90年代，带领IBM完成深V逆转的郭士纳曾言“谁说大象不能跳舞？”以此比喻超级企业决绝力变、浴火重生后的强大增长潜能。

下一个“大象起舞”者，会是神州数码么？

5年太短，只争朝夕。

本文为首财原创