夯实专业之基、品控之本！

作者：树知

编辑：王冕

风品：南辞

来源：铑财——铑财研究院

颜值经济汹涌，除了造出明星脸，更造出明星企业。

比如刘涛代言的美容连锁大咖美丽田园，近几年成长迅猛，已走到资本市场门前。

2022年4月22日，其首次港交所主板递表。11月14日再度冲关“美容院第一股”。身披强悍吸金光环，二次叩门胜算几何？

01

净利下跌近八成、毛利率下滑

警惕商誉高企、高额合约负债

先来看看基本面。

2019年至2022年上半年，公司营收分别为14.04亿元、15.03亿元、17.8亿元及7.3亿元；净利润1.47亿元、1.5亿元、2.08亿元及2295.8万元。

相比首次亮相，三年营利稳增势头被打破：2022上半年营收同比下滑12.31%，净利润更下滑了78.16%，净利率降至3.1%。堪称业绩大变脸。

美丽田园解释称，疫情期间其若干门店遭到短暂关闭，再加上一些客户出行受限。故此，公司诸多服务被取消，客户对服务及产品的整体需求有所下降。

不止净利，毛利率也创下报告期内新低：毛利分别为7.08亿元、7亿元、8.3亿元及3.1亿元；毛利率分别为50.4%、46.4%、46.8%及42.8%。

下降主要是受疫情冲击，以及激烈市场竞争下，公司走优惠路线所导致。

的确，美丽田园已相当努力：如销售开支方面，2019年至2022年上半年，分别为2.78亿、2.71亿、2.99亿和1.2亿，分别占当期总收益的19.8%、18.0%、16.8%和16.4%。

公司解释，主要集中在员工成本、营销开支方面，其中员工成本包括销售及营销团队的工资、福利及花红等。

诚然，疫情反复、消费承压，美丽田园业绩下滑有客观外因，只是自身有无反思点呢？

比如伴随业务并购扩张，衍生的商誉减值风险。

如2021年，美丽田园收购了贝黎诗部分股权，成为非全资附属公司。遗憾的是，贝黎诗业绩并不理想，毛利率亦大幅下滑，2022上半年仅16.9%。

招股书显示，截至2019年至2022上半年，美丽田园商誉分别为1.5亿元、1.76亿元、1.94亿元及1.92亿元，均超过各年度收益的10%。

值得注意的是，美丽田园并未进行商誉减值，其表示：按估计使用价值计算的现金产生单位可收回金额高于其账面值。

自身业务看，美丽田园采取“会员储值”的营销方式，即通过预存一定的资金获得区别于普通客户的商品、服务折扣或增值服务。

该模式提升了业绩，亦带来了高额合约负债。

报告期内，分别为9.15亿元、11.55亿元、13.48亿元和13.88亿元，占同期总资产比50.3%、54.92%和54.42%，占同期总收入比65.12%、76.85%、75.69%和189%。

尤其2022上半年，已接近总收入的两倍体量，是否过于激进？有无一定的兑付风险？

行业分析师于盛梅表示，整体看，2022上半年的最新业绩单，美丽田园表现并不多美丽，营利双降、毛净利率下滑，还要面对高额的合约负债和商誉减值，这些压力叠加传递，对资本信心的影响不可小视。

的确，当业绩出现变脸，尤其盈利光环褪色，美丽田园该拿什么打动投资者？

02

营收依赖传统美容

行业王者VS市占率0.3%

门店平均消费降低

公开资料显示：美丽田园创立于1993年，业务涵盖传统美容服务、医疗美容服务（包括外科手术类及非外科手术类）以及亚健康评估及干预服务。

公司拥有包括美丽田园、贝黎诗、秀可儿以及研源医疗4个品牌。其中美丽田园和贝黎师定位传统美容院，提供日常面部和身体护理服务；秀可儿定位医疗美容，提供能量仪器与注射服务；研源医疗定位亚健康服务商，专精于抗衰医学。

2019年至2022上半年，公司传统美容服务、医疗美容服务、亚健康评估营收分别为58.3%、37.5%、4.2%。可见，主要收入来源还是传统美容服务。

门店经营看，主要有直营和加盟两种模式。截至2022上半年，美丽田园整体服务网络涵盖352家门店，包括177家直营店及175家加盟店。

但从总收益看，直营门店为妥妥主力，2019-2021年，分别贡献了总收益的91.7%、93.9%及94.1%。2022上半年为93.9%。

而来自加盟店的收益贡献主要包括产品及设备采购额、加盟费、培训费等，其占同期总收益的6%、4.7%及4.9%。

不过对比毛利率，加盟店明显更胜一筹。2019年至2021年，毛利率分别是59.3%、57.7%、57.5%，今年上半年更高达63.8%。而直营店分别是43.1%、36.8%、38.3%、31.2%。

美丽田园解释称，加盟店收益主要组成部分是产品销售，直营店的收益主要组成部分是服务销售。服务销售会产生员工成本、租金开支及其他营运相关开支等固定成本，因此产品销售的毛利率高于服务销售。　

可即便如此，下列下滑数据还是有警示之意。

2019-2021年，顾客到店次数从81.9万次增至105.5万次，年复合增长率13.5%。而截至2022年前6月，顾客到店次数为46万次。

截至2021年，直营店约有活跃会员7.74万人，同比2020年提升12.5%。活跃会员平均每年到店10.8次及消费20832元。

2022上半年，直营店服务6.1万名活跃会员，平均光顾门店5.9次，平均消费约人民币1.07万元。

门店扩张步伐也有放缓。2019年-2022上半年直营门店总数为154家、161家、177家、177家，其间新增门店数分别为7家、16家、0家。

同期，净增加盟门店从25家下降至8家，新开加盟店37、33、23家；新关闭门店量12、7、15家。

美丽田园表示，关店主要由于门店地址不方便顾客前往，为更好分配资源而合并现有门店。加盟店增减数量由业务战略决定，故关闭不符合长期战略标准的门店。

的确，营商环境承压下，企业一时放慢节奏，在情理中也有战略蓄力。

按2021年收益计，美丽田园是中国最大的传统美容服务提供商。在“传统美容”和“传统美容+轻医美”领域市占率分别位居第一和第二，但在美容和非手术类医美的市占率却分别只有0.2%和0.6%。

招股书提到，美丽田园总市场份额只有0.3%，前五大参与者全部加起来也仅占1.5%。

换言之，市场高度分散，美丽田园即使跻身王者，也无躺赢可能。头部优势尚未完全建立，想来这也是其坚持上市的原因所在。

招股书显示，公司募资用途中部分拟用于进一步扩张店面规模。

问题在于，看看上述下滑的客户消费水平、平均光顾门店次数、营利表现，是否已有成长瓶颈？有多少扩张逻辑、扩张底气呢？

03

监管罚单、医疗纠纷

专业短板亟需补齐

大额分红有多香？

说千道万，还在产品服务质量，尤其象美容院这样的强体验、强专业领域，口碑体验是生存之基。

截至2022年6月30日，美丽田园员工共有3,618人，其中专业服务人员1898人。包括注册医生110人、注册护士128人、药剂师13人、提供传统美容服务的经培训的美疗师1489人、店长158人。

注册医生占总员工人数比仅3%，美疗师占总员工人数比也不过41%，专业力量是否有待提升呢？

2019年至2022年上半年，公司退款分别约为1010万元、1930万 元、2190万元及820万元，分别占同期总收益约0.7%、1.3%、1.2%及1.1%。在所有退款中，170万、380万、300万、140万与投诉相关。

还有医疗纠纷、监管罚单烦恼。2019年，一名客户在一家直营店接受眼睑整形手术约两个月后因视网膜中央 动脉阻塞损害视力，控告美丽田园并要求做出损害赔偿。法院最终判决该直营店赔偿损失10.9万，理由是手术前未有告知客户此特定风险。

2019年12月10日，因“未按照医疗器械说明书和标签标示要求运输、贮存医疗器械”，上海秀可儿门诊部有限公司被罚2万元。

2020年11月30日，这家公司又因“经营、使用未依法注册、无合格证明文件以及过期、失效、淘汰的医疗器械”，被没收物品，罚款15.4万元。

2021年9月16日，美丽田园旗下的宁波江北甬江秀可儿医疗美容诊所有限公司因医疗废物处置问题，被警告并罚款1.6万元。

行业分析师刘锐玲表示，长期以来，因技术门槛低，参与者水平参差不齐，规范与监管不及时等因素，美容业粗放乱象不断，这也是相关部门监管日益加码的深层原因。作为志在上市的行业王者，相比业绩下滑，夯实专业性、提升品控风控，才是美丽田园最迫切要排的暗雷。

何去何从，考验当家人大智慧。

公开信息显示，美丽田园最早是1993年在海南开设的一家美容院，创始人是现任董事会主席李阳已故的妻子王莉。1998年，美丽田园将总部迁到上海。2004年注册成立有限公司。2006年，王莉去世后李阳全面接手了公司，并开启扩张之路。

从2017年开始，美丽田园请来明星刘涛代言，强化企业高端属性。甚至在小红书“种草文”中，美丽田园被誉“美容界的爱马仕”。

招股书显示，IPO之前，美丽田园公司董事长李阳、李阳女儿李方雨、连松泳、牛桂芬、崔元俊和苑慧敏六名一致行动人合计持股约55.77%。其中，李阳间接持股为17.25%，直接持股为0.97%；李方雨间接持股为20.56%；Meiyao Holdings持股为16.98%。

在上市前夕，美丽田园进行了大额分红。

2022年2月，美丽田园向股东派息1.2亿元，约占2021年净利的57.7%。2019—2021年，则分别向股东派息7710万元、7280万元和8670万元。

三年半时间，累计分红3.5亿元，美丽田园约占期内利润的67.99%。不禁疑问，公司还未上市先分走近七成利润，到底缺不缺钱？上市诚意咋样？多用于上述专业性提升、品控风控打磨是否更香？

2019年-2021年，美丽田园医疗研发开支分别为914.2万元、1267万元、1802.9万元，今年上半年为1499.2万元，去年同期为775.1万元。持续提升，值得肯定，然相比上述动辄亿元的销售开支还是显得有些羸弱。

04

上市并非万能药

做大做强靠什么？

一番梳理，志在“美容院第一股”的美丽田园，价值底色不甚美丽，不乏短板待补。

当然，能从海南一家美容院，成长为全国三百多家连锁门店的知名品牌，美丽田园必有过人之处。

目前，公司拥有4大品牌+ 47类服务项目+超800 个SKU，全面布局身体及皮肤护理服务以及抗衰医学服务。这种极度垂直细分，基本覆盖了各种应用场景及消费者群体，让美丽田园实现了客户全生命周期的跨越。

以用户为中心，想之所想急之所急，想来这就是美丽田园跻身行业王者的关键。

据招股书披露，按2021年收入计，美丽田园是中国最大的传统美容服务提供商和第四大的非外科手术类医疗美容服务提供商。

据弗若斯特沙利文分析，中国传统美容服务市场的收入规模已由2017年的3451亿元增至2021年的4032亿元，年复合增长率4.0%。

随着消费升级，传统美容服务市场将继续增长，预计2030年将达6402亿元，2021年至2030年的年复合增长率为5.3%。

聚焦募资用途，美丽田园将用于扩张及升级服务网络；进行战略并购加盟店，该等加盟店已展现庞大市场潜力及将与直营店网络缔造协同效应；进一步投资于IT系统，以发展内部数字化能力，精简日常营运及提高营运效率；以及营运资金及其他一般公司用途。

行业依然充满红利，企业亦对未来充满信心、并有查漏补缺、精进之举。单从此看，美丽田园IPO就值得期许。

不过，真正要做大做强、行稳致远，资本并非万能药、上市更非万能解。

在仰望资本星空、大步奔赴“美容院第一股”之前，夯实专业度之基、品控风控之本，进而握紧用户、最终消逝业绩颓势，或才是更重要急迫的事情。

本文为铑财原创