随着A股的增量纳入，目前这一比例为20%，这一比例将继续增加。随着A股100%纳入，中国可能占MSCI新兴市场指数的45%。此外，中国是全球第二大股票市场，市值近18万亿美元，上市股票近5900只。对于大多数投资新兴市场股票的投资者而言，迄今为止，新兴市场的整体表现与中国国内市场密切相关。然而，在过去两年中，这种联系已经变得有些脱钩。中国股市在2020年的表现远好于其他新兴市场，由于更严格的监管和严格的零疫情政策，一年后落后于他们。因此，许多投资者想知道是否是时候将中国视为一个独立的配置。近期市场表现的差异可能引发了这个问题，但我们发现中国深刻的结构性变化是一个令人信服的理由来审视这个国家。

我们从日本学到了什么

2001年1月，MSCI推出其亚洲（日本除外）指数。当时，日本占亚洲所有国家指数的70%左右，许多投资者想要一个不受单一国家主导的指数。2001年亚洲（日本除外）指数推出后的外国投资组合流动表明，日本和日本以外地区继续经历累计净流入，相当稳定的份额约为60%至40%。此外，流入日本市场和亚洲（日本除外）市场的投资组合之间的相关性逐渐下降——从2000年代初的高点0.70降至最近的0.10至0.20，冠状病毒的爆发将相关性推回了40%的水平。

我们的结论：中国和非中国新兴市场都是可行的指数，可以吸引投资流入。

中国的独特性

在高盛资产管理，我们通常强调隐含的行业和风格偏见的重要性，当自上而下的配置观点导致与作为传统基准的MSCI世界指数的地域偏差时，可能会出现这种偏见。在审视中国和中国以外的新兴市场时，我们注意到了明显的差异。技术硬件和半导体行业是除中国以外新兴市场中最大的行业，约占29%，而在MSCI中国仅占约5% 。另一方面，互联网和消费零售/技术类别（属于非必需消费品和通信服务行业）在MSCI中国占43%左右，但在除中国以外的新兴市场中仅占6%。

中国在发达国家与非中国新兴市场的相关性最低，中国与非中国新兴市场的相关性远低于发达国家的相关性。我们认为，中国在主要股票市场中具有最大的多元化潜力，并且具有不同寻常的行业构成，是将中国本身视为一种资产类别的另外两个理由。

更好地实施战术宏视图

正如预期的那样，MSCI中国指数对中国经济增长最为敏感，但除中国外的新兴市场对美国利率的负面敏感性要高于中国。这主要是因为东盟和某些拉丁美洲国家（如巴西）的市场历来对美国的高利率表现出敏感性。同样，非中国新兴市场股票对大宗商品的积极敏感性高于中国股票和综合新兴市场指数。鉴于中国在全球金属需求中的高份额，这似乎令人惊讶，但巴西、墨西哥和中东地区等石油出口新兴市场在除中国外的新兴市场中占有很大比重。

鉴于当前增长放缓、高通胀、美国利率上升和大宗商品价格上涨的环境，现在似乎是评估宏观经济观点的实施方案的好时机。一种方法是将中国与其他新兴市场区分开来，因为除中国外的新兴市场对这些因素更为敏感。

结论

在我们看来，中国在MSCI新兴市场指数中的上升已经达到了不容忽视的水平，并且很可能会持续到未来。虽然规模本身不足以证明中国从综合新兴市场指数中分离出来是合理的，但我们认为中国的独特性是。事实上，就回报而言，中国与主流股票类别的相关性最低，而且行业构成也不同寻常。此外，由于特殊因素（如地缘政治、监管政策），中国股市表现差异很大，在某些情况下，投资者难以形成与中国和/或非中国市场相关的观点。还有日本市场给我们的教训 令人放心，因为它们表明1. 这种情况在过去发生过；2. 投资最初相当一致地流入这两个类别，直到出现更成熟的阶段。那么是时候看看中国本身了吗？我们认为是的。