本文完工于：2021年11月29日

前言：虽然今天大家都静待市场承压，结果没成想低开高走，一方面真的感叹祖国的强大，另一方面也说明国内市场成熟了。今天烟草板块表现抢眼，一直有乡亲希望我能谈谈烟草的机会，一直没能安排上，今天好歹有点空，安排上。

本篇目录

1.来龙去脉

2.烟草行业现状

3.国内行业现状

4.HNB产业链

5.雾化电子烟产业链

6.投资策略及相关上市公司

PS：重点内容加粗显示，方便加快阅读。

一，来龙去脉

烟草行业虽然利润巨大，但是危害也大，所以国家是控烟的。但有一点可以明确，国内一定会发展电子烟，否则电子烟可能会通过非正常渠道进入国内市场，这对于国内烟草业是伤害，也是不容许的。中国有近3亿烟民，大家基本就按照这个规模测算，哪怕只有10%的渗透率，产业规模也相当客观，在传统烟草时代，烟草业务至少极少量的环节可以被民营企业参与，而电子烟产业尤其是雾化电子烟，民营企业参与的余地更大，这也是资本看好其前景的原因。

不管怎么说，电子烟在「双碳」目标下有了更加实际的意义，毕竟可以减少二氧化碳的排放，这是有价值的，也是前段时间市场给予重视的原因之一。

二，烟草行业现状

1.全球控烟趋严，传统卷烟销量预期下滑。

全球控烟背景下传统卷烟销量稳步下降，根据前瞻产业研究院，2016-2020 年全球卷烟销量（不含中国）从6326 万箱减至5900 万箱， CAGR 为-1.73%；根据国家统计局数据，同时期中国卷烟销量从 4701 万箱增长为4735万箱，CAGR 仅0.18%。

2.新型烟草方兴未艾，市场规模高速增长。

新型烟草主要分为雾化和加热不燃烧两条支线，与传统卷烟相较，由于温度控制在 350℃以下、无需燃烧，焦油等致癌物含量大幅降低，减害功能明显。

HNB（加热不燃烧）：从本质上来说，加热不燃烧HNB仍属于烟草制品，与传统卷烟一样都是以天然烟草为基础原料，只不过两者加热方式不同，从理论上说，没有了燃烧过程，有害物质的释放量也就会大大减少，所以目前市场认为HNB具有减害作用。

电子雾化：而雾化电子烟的基本原理也是“加热”，只不过加热的是“烟油”而并非“烟支”。雾化电子烟在释放尼古丁与香气的同时，全程不涉及焦油等有害物质。较之HNB，雾化电子烟更为健康，也是更被市场看好。

3.海外烟草龙头发力新型烟草，加速全球卷烟替代。

国际四大烟草公司近年来将市场重心向新型烟草转移，加大研发投入并持续推出新型产品，加速全球卷烟替代。从目前市场反馈来看，IQOS用户数量截至 21Q2 增长为2010 万人，其中从传统卷烟消费者转化为 IQOS 消费者占比为 73.1%。

三，国内电子烟行业现状

1.“修例”如期落地，中烟将主导后续监管

2021 年 11 月 26 日，电子烟等新型烟草制品参照《烟草条例》中卷烟的有关规定执行。“修例”的完成和施行意味着电子烟等新型烟草品类监管首次“有法可依”，在法规层面上肯定了电子烟等新型烟草制品在中国的合法地位，而条例中新增的“参照本条例卷烟有关规定执行”意味着国家烟草专卖局（同中国烟草总公司，下文简称“中烟”）将行使行业的监管权，其中使用“参照”一词而不是“按照”，留下一定自由度空间。

2.国内技术储备丰富

根据国家知识产权局数据，截止2021 年 8 月 2 日，我国加热不燃烧相关公开专利已有 1571 个，其中 2018-2020 年供推出专利 1265 个，专利数量排名前10 均为中烟公司及其子公司，其中云南中烟、湖北中烟较为领先。目前中烟技术储备丰富，预期技术&产品矩阵搭建完毕，政策放开后有望快速进入市场。国内电子烟技术储备丰富，意味着在这个世界级的蓝海赛道上，中国企业并不吃亏。

3.国内渗透率远低于海外

2019 年中国吸烟人数 2.87 亿，从目前渗透率来看，目前国内政策尚未放开，日本、韩国目前渗透率达 19.7%、17.4%。国盛证券认为中国烟民基数较大，且国内电子烟加工产业链成熟，预期伴随国内HNB 产品逐步成熟，政策有望顺利落地，新型烟草渗透率有望加速提升。

四，HNB产业链

HNB产业链主要由烟草薄片、烟用香精、烟具和配件四部分构成。其中烟草薄片和烟用香精作为关键原料，收到资本的关注。

1.烟草薄片

目前HNB 的烟草段材料主要有颗粒型(或块状)、传统烟丝型和烟草薄片三种。与颗粒状、传统烟丝作为烟草段材料相比，再造烟叶在保持自然烟叶有效成分的同时，具有可塑性较强、均质化及可调控水平较高的特点。 所以，HNB 产品中烟草薄片需求显著提升。传统烟草薄片优势助力 HNB 领域工艺领先。

2.烟用香精

根据前瞻产业研究院数据，2010-2019 年全球香精行业年销售额从 220 亿美元增至 282 亿美元，CAGR 约 3.2%。拆分来看，主要应用领域为食品、占比超 50%，日用香精香料占比约 44%，其中烟草等其他香精实际占比约 2.2%。从全球竞争格局来看，2013-2019 年全球前十家香精香料公司的销售额占全球总销售额的 75%左右，华宝国际作为全球第 10 大香精香料公司，产品矩阵多元化，在食品、日用、烟用等方向均有布局。

五，雾化电子烟产业链

电子雾化烟产品目前主要的技术有四类：雾化器技术、微电子技术、成品组装工艺技术、烟油技术。其中雾化器技术和烟油技术是电子雾化烟核心技术，技术壁垒较高。国内在雾化器技中较为成熟的企业有艾维普思和麦克韦尔，拥有雾化器技术方面多项专利。

而烟油技术目前主要掌握在国外烟草巨头手中，国内在烟油技术方面的实力较弱。成品组装工艺技术是电子烟成品制造的关键技术，目前国内主要电子烟成品企业的全自动成品组装均具有高效、美观洁净等特点。微电子技术包括电池、芯片、控制电路等，主要由专门的电池厂商和芯片方案提供商掌握，国内可自主生产的厂商很多。

国内目前艾维普思、麦克维尔凭借着强大的雾化器技术研发能力和成品组装技术，自主品牌电子烟在电子烟市场也有一定的影响力。其中艾维普思、SMOK蒸汽式电子烟的品类为全球排名第一，麦克韦尔新自主品牌 Vaporesso 也取得了良好的市场反馈。

五，总结及相关产业链

1.投资策略

预计后续在中烟主导下，电子烟行业监管细节有望陆续出台，21Q3 雾化烟海内外市场双触底，预计 2022 年将边际向好。国内市场静待绽放，潜在配套空间巨大。雾化及 HNB 技术龙头有望凭借技术迭代进一步与竞争对手拉开差距。

但就像中信证券说的，若要避免出现中烟专卖专营的“一刀切”风险，电子烟行业民企应当严格自律规范营销行为、死守“严禁向未成年人售卖电子烟”的行业红线，致力于为存量烟民创造“减害”替代价值而非吸引新烟民，避免无序扩张、着眼雾化大健康领域的可持续发展，积极为国家贡献增量税收，始终同中国最广大人民群众的利益同向而行。

2.相关上市公司

一直以来，我整理分享的资料，尤其是一些历史资料，大家都觉得找起来不方便，所以我干脆把每天整理的内容，尤其是涉及股票的部分，做个合集，方便大家取用。

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后记

以上是我自己研究的方向和思路，也就是和大家一起分享下。

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