在中概股财报一片愁云惨淡背景下，哔哩哔哩发布了三季度报。

数据显示，三季度B站实现营收52亿元，同比增长61%，高于市场预期的51.7亿元；经营调整亏损16.22亿元（剔除投资亏损、股权激励等影响），亏损同比扩大31%，超出市场预期的15.43亿元。

整体来看，B站财报喜忧参半。

喜的是，用户增长数据亮眼。三季度，B站MAU环比净增3010万人至2.67亿人，同比增长36%。这主要得益于品类和场景的扩张。尤其后者，电视端用户已成为B站第二大用户构成。

忧的是，游戏业务增速放缓。三季度，B站游戏业务收入13.9亿元，同比增长9%。

由于游戏业务的失速，导致B站的毛利率下滑，而大手笔投资游戏导致B站净亏损极大，游戏业务整体位于大逆风状态。

此外，广告作为B站第二增长曲线，虽然低于市场预期，但前景可观。随着用户持续提升，B站的信息化加载率及ARPU的提升均有较大提升空间。

不过，市场对这份财报并不满意。财报发布当天，B站股价下跌7%。从这个角度来看，B站接下来需要拿出更优秀的成绩证明自己。

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电视屏，B站完成4亿MAU的关键

在长视频平台，MAU往往是投资人最为关心的数据。

财报数据显示，三季度B站MAU环比净增3010万人至2.67亿人，同比增长36%，超出市场预期的30%增速。

在电话会议上，陈睿具体解释了三季度用户增长的原因：2021年，B站除了进一步扩张品类外，还有对于场景的扩张。场景扩张的主要体现TV端，当下TV端的MAU已经超越了PC端，成为MAU排名第二的设备。

此前，陈睿提出B站2023年到4亿月活的目标，从当下的情况来看，B站完成目标的关键或许就在TV端。具体来看：

当下，B站85后用户占比达到86%，根据艾瑞的数据监测，2019年国内10-35周岁的实际人口大约为3.53亿人，也就是说，B站的渗透率已经达到47%。

B站若想保持当前的用户年纪结构，那么，需要达到90%的渗透率才能完成4亿MAU目标。这是什么概念？目前Youtube的10-35岁用户渗透率，也才77%，难度可想而知。

而发力TV端可以帮助B站进一步提高10-35岁用户渗透率。管理层在电话会议上提到，“TV端与APP端用户的重合度低于20%，而且大多用户都在三四五线城市，渗透率还有极大提升空间。”

此外，发力TV端也可以帮助B站打破年龄的圈层。来贝大数据显示，OTT渠道终端用户中，35岁以上的用户占比达到32%。

当然，用户增长质量也是投资人重点关注的数据。从DAU/MAU的数据来看，B站从26.4%提升至27%，对比过去的数据，用户粘性有所改善。此外，用户粘性还体现在日均时长的延长上，数据显示，三季度日均用户时长创了新高，达到88分钟/天。

其次是付费率的提升。三季度，B站付费率从20Q3的7.5%提升至8.9%。陈睿在电话会议上信心满满地表示，B站未来付费率会突破两位数，付费率会快于用户增长。

得益于用户高质量增长，B站直播及增值业务实现营收19亿元，同比增长95%，延续二季度的高增长趋势，超出市场预期的80%增速。

从这几个维度来看，三季度B站实现了又快又稳的用户增长。

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游戏业务迎来逆风时刻

此次财报中，B站被人所诟病的地方是，游戏业务增速放缓。

财报数据显示，B站游戏业务实现收入13.9亿元，同比增长9%，低于市场预期的15%。增速放缓的原因是，三款新游《坎公骑冠剑》、《机动战姬》、《刀剑神域》三季度表现均一般。

并且，由于游戏业务增速放缓，拉低了B站整体毛利率。三季度，B站毛利率为19.6%，低于市场预期的20.4%预期毛利率，二季度毛利率为22%。

毛利下滑的同时，大手笔的投资加剧了B站亏损。三季度，B站净亏损达到了26.86亿元，同比扩大144%；调整后的非美国会计通用准则（Non-GAAP）的净亏损为16.2亿元。

其中，游戏是B站主要的投资领域。有数据显示，2021年B站投资的游戏公司数量仅次于腾讯，远超字节跳动。其投资了心动网络、衍光网络等15家游戏平台、游戏开发公司。

以心动为例。今年4月，B站以7亿元拿下心动4.73%的股权，由于心动今年股价表现不佳，归属于上市公司股东净利润为-3.25亿元，同比下降257.4%，B站产生公允价值变动。

好的一点是，B站的游戏自研能力正在得到提升。根据游戏葡萄统计，在2021年B站新游戏发布会中，预备发布18款游戏，其中自研游戏达到6款。此外，除了二次元游戏外，其他风格的游戏类型均有增加。

总的来说，B站游戏业务关键要靠自研，但自研游戏的表现仍旧需要时间验证。

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广告增长低于预期，但前景可观

广告作为B站增速最快的业务，也是值得重点关注的业务。

财报数据显示，B站实现广告收入11.72亿元，同比增长110%，但低于市场预期的120%增速。

增速低于预期的原因也不难理解，在行业监管及消费低迷的大背景下，整个广告市场表现都不佳。但广告作为互联网第一大变现方式，行业前景倒不用担心。长远看，B站广告业务的变现空间和价值仍有很大的提升空间。

从变现空间角度来看，加载率、ARPU过低，制约着B站的广告收入增长。

加载率方面，20Q4的电话会议上，B站管理层曾透露，其信息流广告加载率比较克制，为5%。横向对比来看，快手是10%、微博是14%、facebook是15%。

现阶段，B站不提高广告加载率的原因很简单，毕竟还在拉新获客阶段。但等到用户积累成熟，在保持用户粘性的情况下，对比其他平台，B站的广告加载率有较大提升空间。

ARPU（收入/MAU）方面，目前B站的广告ARPU非常低，基本是几倍甚至数十倍的低于同类型的平台。

这是因为，B站的广告价值处在一个被认知的阶段。过去，B站的用户以20岁左右的年轻人为主，消费能力不强，品牌不愿意投放。但随着时间推移，B站用户逐渐成为消费主力军，广告营销价值自然成倍增长。

以B站推出的中介广告平台花火为例。三季度，品牌在花火的复投率超过75%。再比如“老师好我是何同学”的一则内容营销视频，直接带动乐歌股份股价上涨14%，其产品直接在淘宝卖断货。

根据读懂君的粗算，假设B站月活规模达到4亿，其成熟期广告加载率保持在10%的水平，再参照Youtube，再给予60元/MAU的ARPU值有，对应成熟期广告收入达到252亿左右。

相比于2020年仅不足20亿的广告收入，B站未来的广告价值有十倍左右的增长空间。反过来，这也暴露出，现阶段B站的广告业务仍有许多底层的问题要解决。

比如，技术和渠道。B站管理层在电话会议上提到，今年在优化技术算法后，整体信息流CTR提升超过30%；随着B站APP、iPad、TV大屏、PC全场景的打通，即便在不做贴片的情况下，也有了足够多的广告变现场景。

从这个角度来说，B站的广告业务增长前景值得期待。

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