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第10篇：《半导体系列（十）220倍PE的斯达半导能否破局？》

该图是杭州士兰微电子股份有限公司在滨江的分厂，距离我们公司也就10公里的路程，所以也是格外亲切。

士兰微相信大家都不陌生，是国内为数不多的覆盖芯片生产全产业链的IDM厂商，2021年年初至今股价翻了3倍有余，这也迎来众多股民的好评，经常能在一些平台上看到类似“感恩士兰微”的评论。

我们今天就来了解一下这家公司的质地。

01 士兰七君子

士兰微董事长陈向东原本是绍兴华越微电子的副厂长，可是在国有企业的刻板体制下，陈向东有许多创新想法都得不到满足，于是他选择了离开。

1994年，杭州友旺电子有限公司成立，陈向东带着华越微的六名主管，也就是现在的“士兰七君子”踏上了创业之路。

这“士兰七君子”都曾是华越微的骨干，有工程师、技术质量处处长、生产管理处处长、研发中心主任、销售科长、后道封装车间主任、4英寸芯片生产线主任。

在这些实力干将的加持下，士兰微初期的发展势头很猛，要知道在那个时候士兰微对标的是国外技术实力雄厚的大厂。

可让陈向东不满足的是当时的士兰微还没有属于自己的芯片生产线，也就是现在所谓的fabless。

陈向东认为必须要拥有自己的生产线，形成规模化发展，与国外厂商抗衡。

2001年，士兰微在工商银行上亿元贷款的资助下建立了第一条6英寸的集成电路芯片生产线，正式成为芯片设计、制造、封测一体化，全产业链覆盖的IDM厂商。

2003年，士兰微正式上市，陈向东成为第一大股东，其余6人的股权分布比较平均。

截止到2020年年报，陈向东控股比例占17.4%，范宏伟、郑少波、江忠永、罗华兵控股比例均为16.9%，宋卫权、陈国华控股比例均为7.5%。

对于这样平均的股权结构外界有两种看法，一种认为较分散的股权会导致决策容易出分歧，具有潜在的管理危机；

另一种说法认为分散的股权可以避免国企体制的出现，并且看好这七个人组成的管理团队，毕竟他们一起从老厂出来从无到有的创业，是有革命友谊的。

这一群满腔热血的追梦者，在创业的路上做到了言行合一。

公司高管在2015年以后这6年时间里没有一次减持过，2015年以前也都是小幅度的买卖。

甚至在今年士兰微涨幅那么大也没卖出1股，陈向东等7人一直在踏踏实实办企业，心无旁骛搞创造。

02 士兰架构

士兰微主要控股公司很多，每个子公司都有自己主营内容。

目前主要的控股公司有9家，分别是：

杭州士兰集成电路有限公司、杭州士兰集成电路有限公司、杭州士兰集成电路有限公司、杭州士兰明芯科技有限公司、士港科技有限公司、成都士兰半导体制造有限公司、成都集佳科技有限公司、杭州美卡乐光电有限公司、杭州士兰集昕微电子有限公司，以及新建成和在建的厦门士兰集科和厦门士兰明镓。

士兰微有三大主营业务，分别是：

分立器件占比51.66%、集成电路（MCU）占比33.86%、发光二极管产品占比8.89%。

其中包含的产品有各类电源产品、变频控制系统和芯片、MEMS传感器产品、IGBT、超结MOSFET和高密度沟槽栅MOSFET、智能功率模块产品（IPM）、工业级和车规级功率模块产品（PIM）等。

IPM模块：

有控制电流、功率的作用，士兰微IPM模块2021年上半年年收入4.1亿元，同比增长150%，做到了全球第九。

其产品主要应用于白色家电（冰洗空）和变频产品。

今年公司推出了2代IPM，在性能上全方位超过1代，明年IPM模块的营业收入会加速上涨。

MCU：

士兰微MCU产品应用于工业变频器、工业UPS、光伏逆变、纺织机械类伺服产品、各类变频风扇类应用。

士兰微的MCU是外包代工，主要由华虹和中芯接手，因疫情影响代工厂给国内厂商更多生产线，明年产能进一步放大。

士兰微的MCU体量不大，但在家电领域具有较高市占率，和中颖电子对标，士兰微凭借IPM和功率半导体在白电打通的产业链能加速MCU的发展。

MEMS传感器：

传感器有多分类，主要功能是可以检测状态，比如微信运动步数就用到传感器来检测数据。

士兰微目前着手的传感器有加速度传感器、红外光感传感器、心率传感器、以及最新的陀螺仪。

其中最有看点的是陀螺仪，用来精确地检测运动物体方位的仪器，大多用在航空、航海、国防工业以及智能设备上。

陀螺仪在毛利率上具有明显优势，明年士兰微会启用8寸晶圆线制造陀螺仪，会明显放量。

发光二极管：

士兰微是做LED驱动的，作用是稳定LED的工作状态。

2021年上半年士兰微LED营业收入2.94亿元，销售毛利率仅有9.53%，该业务近几年也一直在亏损和盈利间徘徊，今年因为缺芯导致芯片价格上涨才勉强盈利。

士兰微旗下公司中士兰明芯和美卡乐光电两家子公司负责发光二极管业务，已经满产满销，后续销量和价格都很难再增长。

分立器件：

Mosfet：士兰微分立器件中Mosfet占大比例，上半年营收超10亿元，产品包含超结MOSFET、高密度沟槽栅MOSFET。

士兰微的增速显著快于华润微，不过华润微目前花大精力在Sic MOSFET中，而士兰微的Sic MOSFET才刚起步。

IGBT：士兰微2021年IGBT营收1.9亿元，同比去年增长110%，2018年之后士兰微才介入IGBT这条主赛道。

虽然起步慢，但具有产业链一体化的优势，产品迭代非常快，并且工艺在国内相对较先进，2021年上半年士兰微新研发的第V代IGBT已通过客户测试，开始批量供货。

03 士兰基本面

2021年士兰微披露的三季报中，前三季度实现净利润7.276亿元，同比增长1543.39%，前三季度实现营业收入52.22亿元，同比增长76.18%。

光第三季度实现净利润2.968亿元，环比增长15.44%，第三季度实现营业收入19.14亿元，环比增长4.42%。

这份业绩没有特别优秀，虽然总体营收同比去年增长快翻了一倍，但环比第二季度营收仅有4.42%的增长。

横向对比中，士兰微环比增长幅度在同行业里算正常水平，斯达半导的高增长得益于IGBT的放量，而主营MOS的士兰微和华润微增长没那么明显。

士兰微三季度报表中在建工程达9.91亿，去年年报中仅有5.89亿元，这意味着士兰微目前有近10亿元的在建工程，当这部分工程转换成产能时对士兰微的业绩影响也是巨大的。

除此之外，士兰微有几条12寸线已经完工，目前处于8寸至12寸生产线转移的过程中，12寸生产线的毛利率显著高于8寸，但在迭代的时间段产能利用率会下降，这也是为什么三季度士兰微的营收增长慢，毛利率却大幅提高的原因。

再看士兰微最简单的基本面要素，士兰微每年的研发费用都在提升，2021年三季报士兰微研发费用4.05亿元，同比增长47.37%，占总营业收入的7.76%

士兰微机构持股比例和股东户数都在提升，这主要是因为今年士兰微股价的亮眼表现使股票的景气度上升，备受机构和散户关注。

机构持股相对时间较长，而散户持股时间往往较短，所以股东户数的上升对士兰微的股价上涨是由副作用的。

04 突变

写士兰七君子长年不减持的时候就有预感，会不会文章刚发出来就来个公告减持，没想到打脸来的那么快，正写一半呢就出减持预告了：

先客观地剖析一下这次减持，减持方式以集中竞价的方式集体减持，总共减持比例为0.9569%，股本金额约为9亿元。

距离上一次董监高减持有6年之久，以前士兰微减持都是以个人减持的方式，而本次减持是以集体减持的方式。

士兰微的确有较多负债，资产负债率相对同行业来说较高，但在前几个月士兰微便以51.80元的成本定增了11.22亿元，缓冲了负债高带来的负面影响。

并且士兰微董事长也有表示过公司有得到国家和地方政府支持，在资金上没有太大的困难，所以因为经营问题导致的减持的可能较小。

董监高一致认为公司股价已经在高位才减持的可能性也不大，因为公司才进行定增，大基金入场前肯定有过讨论，不可能明摆着做出人家刚上船你就下车的行为。

总之这次减持不需要过多解读，不论是个人原因还是其他原因，士兰微本身的基本面是优秀的，未来市场也很广阔，因为减持利空所带来的短期下跌反而会跌出价值，我们更需要乐观面对。

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