方向比努力更重要。

作者：木亦

编辑：浩克

风品：蓝湛 司廷

来源：铑财——铑财研究院

导读：

一句“想你的液”，令静寂多日的国民老公王思聪沦为群嘲对象。

殊不知，背后的万达集团，正如火如荼进行着第四次转型，不仅轻松甩掉负债，还在今年Q1季度扭亏转盈，王健林也再次重返国内各大富豪榜。

想来刷屏也是要实力的，这或才是王思聪再次高调底气足的原因之一。

客观而言，在“轻资”渐成主流的时代，类似万达这样的传统大企能华丽转身并不多见，要么危险边缘试探，要么陷入转型迷途。

甚至强如红星美凯龙这样的龙头企业，也不能幸免。

“失去的东西，其实从来未曾真正地属于你”。

6月2日晚间，红星美凯龙发布公告：拟以23.12亿元出售旗下7家物流公司全部股权及债权。

公告显示，红星美凯龙家居集团股份有限公司、红星美凯龙家居集团（上海）物流有限公司将其持有的西藏红星美凯龙企业管理有限公司等7公司的全部股权及卖方对目标公司享有的全部借款债权转让给天津远川投资有限公司或其合作框架协议指定方（买方）。

按最近一期模拟合并财报测算，预计本次交易价款合计约23.12亿元，其中，预计股权转让价款金额约11.78亿元，预计债权转让价款金额约11.34亿元。

针对此次交易，红星美凯龙方面表示，交易契合公司“轻资产、重运营、降杠杆”的发展战略，有利公司更加聚焦主业，专注优质资源开展业务，旨在进一步提高公司资产盈利能力，进一步降低公司负债率，减少财务费用支出，优化公司现金流水平，中长期满足公司的发展规划，符合全体股东利益。

不可否认，剥离重资，是实现轻资转型的必经之路，结合红星美凯龙上述正向引导，市场本应难掀波澜。

然梳理舆论，猜测质疑之声不少，比如债务危机。

01

债务之痛 对资金到底多饥渴？

LAOCAI

细品，并非完全空穴来风。

先看此次“接盘侠”。公开资料显示，天津远川为瑞喜创投有限公司的间接全资附属公司，而远洋集团持有瑞喜创投由49%股权。

交易又现“远洋系”身影，不免令人联想此前沸沸扬扬的“200亿出售红星地产”传闻。

2021年3月，市场传言红星美凯龙将旗下红星地产以200亿元打包出售给远洋资本。

3月29日，远洋资本官微发声，其与红星美凯龙控股集团有限公司签署合作协议，双方将对重庆红星美凯龙企业发展有限公司及其下属的红星地产板块（不含红星置业板块）展开战略合作。本次战略入股红星企发获得18%股权，股权转让对价10.3亿元。

粗略算来，红星地产总体估值约57.2亿。相较传闻中的200多亿，身价缩水七成。由此，母公司红星美凯龙集团及当家人车建新被一些舆论质疑“贱卖资产”。

要知道，第三方数据显示，2020年红星地产全口径销售额为614.3亿元，位列行业排名第63位。

是否贱卖仁者见仁，但明眼人都能看出，远洋资本仅用10.3亿元便拿到18%股权，显然是捡了便宜。

彼时，更有消息指出，这笔交易款项刚好够公司兑付 4 月内到期的一笔 10 亿元债券。

再看6月2日的转让，其物流子公司通过夹层公司持有11个物流地产项目，总建筑面积规模约85万平方米，项目分布于合肥、石家庄、天津、重庆、贵阳等七个城市。

当然，仅凭这些，并不足以判断红星美凯龙卖资是受困还债。

尤其对功成名就、拥有行业影响力的大型企业而已，战略角度分析更重要。

事实上，梳理车建新对红星美凯龙的往期规划，不难发现红星地产的战略地位实际上高于红星美凯龙。当下地产圈最流行的“产业地产”模式，车建新已经玩了20多年。

具体看，红星地产依托红星美凯龙的资源优势（例如资金、品牌），在家居商场附近一并获得部分商住用地以开发出售。红星地产正是依靠这一模式在低线城市实现快速扩张。反过来，地产业务又能为家居广场带来新客源。

从此看，车建新出售的是一把战略协同利器。

甚至在疫情冲击下，红星地产还肩负起为红星美凯龙“反向输血”的作用。

根据2021年3月5日红星美凯龙发布的《公开发行2021年公司债券（第一期）募集说明书》显示：“截至2020年9月末，发行人持有红星企发68.29%的股权，控制力度较大，红星企发可变现资产充足，截至2020年9月末，红星企发货币资金、存货和投资性房地产分别为76.9亿元、642.31亿元和61.12亿元，必要时，可通过资金往来或资产变现为本期债券本息偿付提供有力支持。”

多维看，红星地产对红星美凯龙、车建新有着十足的重要性。而能让车老板割舍心头肉的缘由，自然更急迫。

红星美凯龙的债务问题，究竟有多严峻？

Wind数据显示，截至2020年末，红星美凯龙的控股股东红星控股的总资产为2678.62亿元，总负债为1966.02亿元，资产负债率73.4%。其中流动负债1256.37亿元，占总负债的比重超60%。同期，红星控股包括现金、银行存款等在内的货币资金为192.02亿元，不及负债总额的十分之一。

根据年报，红星美凯龙2020年末可用货币资金65.11亿元，但总负债高达804.50亿元。其中流动负债316.4亿元，超过流动资产165.02亿元，其中一年内到期的非流动负债118.97亿元，偿债压力可见一斑。

将时间线拉长，红星美凯龙流动比率和速动比率连续三年均低于0.7，2020年两个数值分别为0.48及0.47。这意味着公司近几年资金回笼慢，偿债能力低，警惕资金链断掉风险，需持续追加投入才能维持正常运营。

红星美凯龙的债务之重无需累言。

在此背景下，红星美凯龙不仅“卖子”，甚至上演了房地产惯用的“饮鸩止渴”，即借新还旧。

例如，3月9日，上交所披露红星美凯龙控股集团有限公司公开发行2021年公司债券（第一期）票面利率7.00%。债券发行规模不超32.99亿元（含）。据悉，本期债券募集资金拟全部用于偿还公司债券。

融资同样有所动作。5月26日，公司发布公告称，关于非公开发行股票申请已获得中国证监会核准批复。资料显示，公司本次拟募集资金约37亿元，主要投向于家装、家居商场建设项目，另外约11.1亿元，用于偿还公司有息债务。

这些行为，自然也对市场态度产生影响。

2021年6月22日，用户“moon1900”在股吧发帖：我为什么要和美凯龙说拜拜，第一太喜欢讲故事，故事还经常骗人，第二一直在融资圈钱，配股，发债，增发，第三长期处于净资产下，殊不知，净资产大多数也是负债。虽然家装行业属于刚需，但是竞争激烈，那为什么不选性价比更高的？

语言犀利带有个人色彩，不乏片面、偏颇，但也值红星美凯龙深思。

此前，评级机构也给予了红星美凯龙的长期外币发行人违约评级（IDR）、高级无抵押评级及2022年到期的3亿美元高级票据评级从“BB+”下调至“BB”，IDR展望“负面”。

惠誉预计，如果红星美凯龙减缓资本支出和金融投资现金流出，2021-2022年的覆盖率将超1.5倍。惠誉甚至认为，即便最近的流动性足够，红星美凯龙投机性流动性管理也不再与“BB+”评级相称。

“负面”展望反映了红星美凯龙信用指标的复苏可能比惠誉预期慢的风险。此外，母公司红星美凯龙控股集团有限公司(Red Star Macalline Holding Group Co. Ltd.，简称“红星美凯龙集团”)流动性紧张，未来18个月红星美凯龙集团再融资和去杠杆计划的不确定性可能影响红星美凯龙的融资渠道。如影响大于惠誉预期，惠誉可能还会重新评估两者联系。

谈及红星美凯龙债务高企原因，大材研究首席分析师邓超明表示，这几年红星美凯龙的扩张速度较快，资金投入量较大，旗下商场基数较大，截至2020年末，自营+委管商场合计超350家，运营成本较大。加之红星美凯龙还在对外投资，手上还有大量投资项目，这些都对资金提出了比较高要求。

经济学家宋清辉表示，相对于巨额债务，红星美凯龙近期的利润收入，远不足以缓解其资金需求，因此通过“瘦身”来摆脱债务危机，或只能够解燃眉之急。

梳理专家的观点，可总结为四个字：入不敷出。

02

吞下激进苦果

LAOCAI

一般情况而言，重资企业入不敷出大概率是步子太快太急、过于激进扩张所致。红星美凯龙的痛点也在于此。

最直观考量，是开店数量。截至2017年6月30日，红星美凯龙在中国28个省份150个城市经营了214个商场，总经营面积约1329.6万平方米。

而截止2020年末，其经营了92家自营商场，273家委管商场，通过战略合作经营11家家居商场，商场总经营面积2205.57万平方米。

重资产激进扩张，虽能短期做大体量、扩容业绩规模，但也易带来规模风险，降低发展稳健性、质量力，导致企业大而不强、大而不稳。

聚焦红星美凯龙，新建自营商场大多位于国内一二线城市，资金投入度不言而喻。

据媒体统计，2014年-2020年期间，红星美凯龙每年资本开支均超30亿元，累计资本开支达263亿元。

成本多高，一目了然。

而其此次出售的物流项目，同样是激进产物。2014年，为其家居电商提供“最后一公里”的配送、安装等服务，红星美凯龙开始搭建仓储物流网络。

截至2020年底，红星美凯龙拥有多达27间物流子公司，主要通过设立或投资等方式取得。

当然，这还只是其“纵向”激进，除主营业务及延申业务方面，红星美凯龙还把触手伸到了其他跨界领域。

根据企查查数据，红星美凯龙累计对外投资项目达57项，其中2018年对外投资最激进，当年投资项目24起。其中包括社区团购、美妆经销、英语培训、户外运动装备等多行业。

再看红星地产，据中指研究院数据，红星地产2020年拿地面积553万平方米，排名第32位，拿地金额168亿元，排名第57位。

据悉，红星地产在全国布局超过50个城市、100多个项目，多位于二线以下城市，拥有土地储备1800万平方米。

仅从拿地看，如无“远洋系”入局，以红星美凯龙的负债压力，带动红星地产正在运转难度可想而知。

说完了“出”，再说说“入”。

2020年，红星美凯龙营收142.36亿元，同比下降13.6%；归属于上市公司股东的净利17.31亿，同比下降61.37%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利11.62亿，同比下降55.53%。

产业经济观察家梁振鹏认为，去年受疫情影响，红星美凯龙商场受到冲击很大，加之线下实体门店迅速被线上电商渠道分流，造成红星美凯龙部分商场经营困难，公司业绩不好，资金链紧张，此时出售部分资产，能实现套现、回笼资金的目的。

值得注意的是，抛开疫情因素，红星美凯龙的业绩天花板隐忧也值警惕。

2018年至2019年，红星美凯142.40亿元和164.69亿元，同比增速分别29.93%和15.65%；扣非归母净利依次为25.66亿元和26.14亿元，同比增速11.31%和1.85%；综合毛利率分别为66.2%和65.2%，呈下降态势。

营收结构看，2020年，红星美凯龙自营及租赁收入66.82亿元，占营业收入比重超45%。

不可否认，自营及租赁收入能提供更稳定的现金流，但对比前文的多项大笔支出，是否也有“小马拉大车”之感？

03

激进与胆小

能否守住沙发和床？

LAOCAI

何以至此呢？

树坚不怕风吹动，节操棱棱还自持。

对木匠出身，又是成功企业家的车建新来说，经历商海沉浮，必然深知企业与树木一样，根基不牢、地动山摇。

也许，相比外部扩张，打好业务基本功，把主业做精做专更为重要。

车建新曾有一句名言：美好的生活需要诗和远方，更需要沙发和床。

可从一些用户投诉看，红星美凯龙正面临品质口碑滑坡问题。

2021年5月25日，黑猫投诉编号17353384665显示：一、背景：2020年5月29日，我在合肥滨湖红星美凯龙，银晶卫浴处定做了一个洗衣台。但是商家的设计有缺陷。洗衣机维修或跟换时都取不出来，我签收时指出此问题。商家说后续出了问题，他们会上门协助，收费60元一次。二、事件：1、5月9日我家洗衣机坏了，我联系商家上门，商家说维修师傅去了外地，我说回来了和我联系。2、5月13日商家还没和我联系，我联系商家，商家说师傅还在外地，至少一周以后。（可以看一出问题就推诿） 3、5月15日我仍未等到售后消息，致电（9:01）红星美凯龙投诉，该厂家（9：38）微信联系我就说可以上门，并带着师傅过来。（可以看出商家欺骗之前师傅不在的谎言，带来的师傅是给我家安装的师傅，不是新师傅，因为我记得师傅样子） 4、5月21日，洗衣机修好，我联系商家上门把拆了的洗衣台，安装好。商家告诉我拆一次60，装一次60，一共120。（可见事件背景，商家再次欺骗消费者，把一次故障，两次上门，又分两次收费,商家也从未事前告知） 5、我向红星美凯龙商场投诉，商场只和稀泥，不解决问题，让我去打消费者热线 三、综上诉求：1、退货：一个定制的洗衣台，设计有问题，服务又是如此推诿，不诚信，不负责。后续如果更换洗衣机的时候，我可以找谁，还怎么保障消费者的权益。2、红星美凯龙作为品牌方，对旗下商家问题只能调节，同时也无法保障消费者权益，进行投诉。

6月13日，黑猫投诉编号17353614103显示：本人于今年五月一日于淘宝红星美凯龙官方旗舰店购买了一扇星月神201型号防盗门，中间多次不愉快暂且先不提，于六月八日前来安装门，安装过程也是对门及我原来的木门套暴力相对，导致我现在的木门套及木踢脚线脱落，并且木门套上被切割机器割坏，而且防盗门上梁被切割机器割坏数道，门锁部件被安装师傅敲变形后无法使用，及门锁上有一螺丝孔滑牙，无法将门锁与门框固定牢固，一开始厂家表示无法更换，只能修，后来给他看了众多问题后予以更换，后于本日7:50前来拆门，说把门拆了交到公司开单子再把新门送过来，现在门被师傅拆走了，然后师傅说不帮我装，让我退了买其他牌子，反正现在他是不帮我装。

......

以上投诉均已经过平台审核。

截止6月23日16时，黑猫投诉上红星美凯龙相关投诉246条，包括产品质量、服务态度、合同纠纷、虚假宣传等投诉问题。

作为一家知名的连锁家居卖场，用户口碑、体验是发展之基、更是生存之本。如粗放经营，有多少人就在此寻找自己的沙发和床呢？

品控风控力改善之迫切，还有多维表现，比如贿赂风波、强迫商家二选一等内控问题。

2020年，红星美凯龙原发展中心区域经理杨某受贿500万，被判六年零六个月。

华商报报道：在2020年底，西安红星美凯龙盛龙太白店因“反腐”问题，从总经理到运营团队整体被撤换。

近日，中国质量万里行披露，吉林省松原市红星美凯龙卖场正强迫当地家居品牌“二选一”，向众多家居品牌发布的“封杀令”。红星美凯龙方面要求，同一家居品牌，不论是不是同一个加盟商，在红星美凯龙和居然之家两家卖场只能选其一，否则终止合作。

“内卷”已摆在明面，而往期阿里、美团、扬子江药业等一个个行业巨头的巨额罚单，无不在彰显国家打击恶意竞争、反垄断的决心。上述“二选一”是否火中取粟？

内忧外患，C端、B端都不爽，红星美凯龙的发展困境也就在情理中。据中国新闻周刊、华商网等多家媒体报道，红星美凯龙多家商场客流量稀少。

没有客流，何来业绩，又如何造血还债、转型呢？

接受吴晓波采访时，车建新曾说，自己是一个激进的人，但是在胆小的情况下激进。

从红星美凯龙当下困局看，其做到了多少？

发展战略上，车建新的激进，使红星美凯龙往期的转型扩张步伐不乏盲目无序，从而陷入高负债境地。

而所谓“胆小”，更多应是“谨慎”“敬畏风险”之意。但在内部管理上，上述粗放经营、风控品控出问题、进而影响业绩表现，是否与其缺乏强有力的治理能力、缺乏品控风控之谨慎、之敬畏有关？

从此看，无论红星美凯龙还是车建新都需作出更精准改变。

当然，治大国、如烹小鲜。治大企业又何尝不是。传统重资企业转型，从来都不容易，尤其是红星美凯龙这样的龙头企业，大象起舞实属不易。脱离原有经验，每走一步都牵一发动全身，必须慎之又慎、步伐精准。单从此看，我们都应给与其更多耐心信心。

虽受制转型“阵痛”，但不可否认红星美凯龙依然是行业龙头，多年深耕打下的品牌、渠道、产业链把控等综合实力不容小觑。这也是车建新番局的筹码。

“困龙”只有得“水”，才能挣开枷锁。与红星美凯龙而言，资产盘活，资金更优化配置，也是破局第一步。

从此看，开文卖资短期虽痛，也是一个解困利好。但能否真正自救成功，还需痛定思痛、做出更根本改变。

有时，方向比努力更重要。

本文为铑财原创

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