​久期财经讯，4月30日，惠誉确认北京市燃气集团有限责任公司(Beijing Gas Group Co., Ltd.，简称“北京燃气集团”)“A”长期发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级。展望“稳定”。惠誉同时确认北京燃气集团间接全资子公司Beijing Gas Singapore Capital Corporation发行、北京燃气集团担保的息票率2.75%、2022年到期的5亿美元高级无抵押票据评级为“A”。

上述评级与惠誉对北京燃气集团直属母公司北京控股有限公司(Beijing Enterprises Holdings Limited，简称“北京控股”，00392.HK)的内部信誉评估一致——北京控股100%拥有北京燃气集团。北京控股的信用状况与其母公司北京控股集团有限公司(Beijing Enterprises Group Co., Ltd. ，简称“北控集团”)相关联，而北控集团与北京市政府的信用状况相关联但不等同，这意味着，根据惠誉的政府相关企业评级标准，该公司获得政府支持的可能性很高。惠誉根据其母子公司评级关联性标准评定，北控集团与北京控股之间以及北京控股与北京燃气集团之间的运营和战略关联性为强。

惠誉预计，到2020年，冠状病毒“大流行”将降低该公司天然气销售的增长，但影响较小，因为其对商业和工业客户的敞口较低，北京延长供暖时间也提振了需求。北京燃气集团的盈利能力将得到其强大的成本转移能力的支持，该能力可防止从2月22日至6月30日因疫情导致的非住宅零售天然气价格下降造成实质性单位绝对利润(Dollar-Margin )压缩。北京燃气集团在国际市场上少量购买现货液化天然气，也可能从液化天然气价格暴跌中获得成本的节约。

北京燃气集团投资陕京管道的股息也将保持稳定，因为鉴于其在确保北京能源安全方面的战略作用，其利用率不太可能因疫情受损。由于油价走弱，该公司在俄罗斯的油气投资股息将大幅降低，但由于贡献较小，加上北京燃气集团的强劲财务状况，整体影响将可控。如果疫情持续并对公司产生重大影响，惠誉将重新审视其假设。

关键评级驱动因素

评级与母公司一致：北控集团通过北京控股对北京燃气集团持股56%。北京燃气集团是北京控股最大的现金流贡献企业，同时北京控股是持有北控集团旗下大多数战略资产的上市平台。2019年北京燃气集团对北京控股的运营现金流(FFO)贡献度为74%。北京燃气集团为北京控股和北控集团发挥战略功能，执行关键政策性任务，且过去一直获得北京控股和北控集团的可观、切实支持，包括股息减免、内部融资支持和对一笔主权贷款的反担保(counter-guarantee)。

天然气任务的主要执行者：北京燃气集团在保障北京市的燃气供应和促进农村煤改气过渡方面发挥着关键作用，因为北京市正在推动清洁环境和提高燃气消费。2019年，该公司供应了北京市95%以上的燃气。北京燃气集团还负责开发、维护和扩大北京的燃气网络，并以合理的成本确保供应。北京燃气集团受权在唐山曹妃甸建设两座液化天然气储罐。该公司还被委托于2020年起在天津南港建设一个液化天然气接收站项目，包括液化天然气储罐、一个容量500万吨/年的液化天然气码头和一条连接北京的运输管道。这两个项目都是综合应急能源供应系统的一部分，以满足该地区激增的天然气需求，缓解冬季的供应短缺。

有力的有形支持：自2015年农村煤改气项目启动以来，截至2019年底，北京燃气集团获得北京市财政部门直接补贴总额超过10亿元人民币，占项目总资本支出的30%。北京燃气集团还获得了政府对重点基础设施建设项目的注资，并获得了亚洲基础设施投资银行(Asia Infrastructure Investment Banks)的主权担保贷款，为南港液化天然气项目的建设提供资金，这证明了南港液化天然气项目因其战略重要性而获得了强有力的支持。

北京控股与北控集团的评级一致：北京控股的信用状况与其母公司北控集团相关联——北控集团对北京控股持股56%。这两家公司之间的关联性强，因北京控股持有北控集团大多数战略性公用事业资产，包括天然气配送、水务和固废处理项目。此外，北京控股拥有境外股市和债市融资渠道，是北控集团的重要融资平台。

北控集团的战略重要性：北控集团由北京市人民政府国有资产监督管理委员会(北京市国资委)全资拥有，是其主要的投资平台。该企业集团经营着管道天然气、液化石油气、水务、固废处理公用设施、房地产开发、仪器和控制系统制造、国际贸易及啤酒业务。除了通过北京燃气集团执行保障能源供给和开展农村煤改气项目的政策任务外，北控集团还拥有其他重要基础设施和公用事业平台。北控集团获得北京市国资委的支持，包括年度股权注入和补贴。

成本转移平稳;监管审查：2019年，北京燃气集团的单位绝对利润仅下调0.026元/立方米，表明成本转移平稳。这一降幅反映了在2019年第二季度采用新的天然气分配定价机制并降低配气价格后，工商业和发电用气的平均销售价格(ASP)分别下降了0.08元/立方米和0.1元/立方米。新定价模式使用购气价格加配气价格公式计算非居民用户ASP，有助于进一步降低该公司的价格风险敞口。尽管如此，惠誉预计在2021年4月进行监管审查后，该公司的单位绝对利润将略有收窄，因为政府的目标是鼓励使用天然气，并消除城市门站分销商的超额回报，使其达到监管机构设定的7%资产回报率上限。

销量增速放缓：2019年，受暖冬影响，北京燃气集团的天然气销量下降1%，供暖和制冷用气销量分别下降20%和2%。不过，由于北京以外地区的销售增长更为强劲，天然气综合销量增长了3%。2020年第一季度，北京燃气集团销量同比下降1%，低于中国其他城市燃气运营商5%-15%的降幅。北京燃气集团的客户组合以住宅、发电用气和供暖为主，周期性较小，而3月份供暖季强制延长15天的增量用气也有助于拉动消费。惠誉预计，随着疫情缓解，需求将恢复增长，但预计需求在2021年之前不会出现实质性反弹。

强劲的FFO;分拆带来的不确定性：北京燃气集团的FFO产生比许多其他评级的中国燃气运营商更稳定，因为它不收取天然气连接费，而惠誉认为该收入是非经常性的。北京燃气集团还从其持有40%股权的陕西-北京燃气管道(陕京管道)中获得稳定的股息，提高了其资产回报率，该管道是中国最常用的管道之一。2019年，陕京管道的股息占北京燃气集团FFO的24%，而大多数其他评级的中国燃气运营商并不拥有支撑现金流稳定的防御性管道资产。

陕京管道可能分拆给新成立的中国管道公司的时机和交易结构仍不确定。在获得更多交易细节之前，无法评估对北京燃气集团信用状况的影响。惠誉预计，北京燃气集团在陕京管道的40%股权将保持不变，但分拆可能会影响派息时间。然而，与2016年一样，推迟支付在陕京管道的资本支出份额，可能会减轻股息收入延迟对北京燃气集团的现金影响。即使不从陕京管道获得股息，该公司在2021年仍将保持净现金头寸，前提是其40%的股权保持不变。

疲弱的油价可控：VCN是一家在塞尔维亚东部运营的石油公司，北京燃气集团持有其20%的股份，该公司在2019年对北京燃气集团的FFO贡献达17%。惠誉预计，随着油价暴跌以及俄罗斯生产商就减产目标达成的协议将转化为全年减产8%-10%，VCN的现金贡献将在2020年下降5%。考虑到北京燃气集团充裕的缓冲空间、来自陕京管道和城市天然气配送的强劲现金流入，整体现金影响将很小。惠誉预计，油价疲弱的影响将主要反映在2021年，因为2020年将收到的股息包括2019年下半年宣布的股息，当时的油价仍处于高位。

注资缓解杠杆率;独立信用状况(SCP)为“a-”：2019年，FFO净杠杆率为-0.3倍，符合惠誉的预测。惠誉预计，2020年现金资本支出将从2019年的45亿元人民币增至66亿元人民币，2023年前将保持在每年65亿-90亿元人民币的较高水平，主要是因为南港液化天然气项目建设。惠誉预计，2020年自由现金流将转为负值，到2023年南港液化天然气二期工程竣工后才恢复为正值，但2020-2021年政府注资将缓解该公司的杠杆压力。因此，惠誉预计，北京燃气集团在2020-2021年将保持净现金头寸，中期内其FFO净杠杆率将保持在0.5倍以下。该公司强劲的财务和业务状况支撑了其SCP评估为“a-”。

评级推导摘要

根据惠誉的《母子公司评级关联性标准》，北京燃气集团的评级与其母公司北京控股的信用状况相关联，而北京控股与北控集团的信用状况相关联。根据惠誉的《政府相关企业评级标准》，北控集团的评级与北京市政府的信用状况相关联但不等同。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2020年天然气销量增速低于0.5%，2021-2023年回升至低位个位数

-2020年天然气销售均价将下降，以反映2月22日至6月30日因冠状病毒而对北京非居民用户临时降价

-下一次监管审查后，单位绝对利润将缩小至0.02元人民币/立方米以下

-在即将到来的监管审查中，陕京管道的运输费率将被略微压缩;利用率将在2023年提高并达到90%;2020-2023年陕京管道股息支付未延迟

-惠誉的油价假设;2020年VCN产量将下降12%;2020-2023年VCN的股息支付不会延迟

-2020年、2021年和2022年的资本支出将分别保持在70亿元、95亿元和70亿元人民币左右;新的投资和收购(包括向合资企业和联营企业注资)将保持在每年8亿元人民币左右

-2020-2021年政府每年注资26.5亿-30亿元人民币

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：

- 惠誉对北控集团信用状况的内部评估有所改善，但北京燃气集团与北京控股之间以及北京控股与北控集团之间的关联性不变

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：

- 惠誉下调对北控集团信用状况的内部评估

- 北京燃气集团与北京控股之间或北京控股与北控集团之间的关联性减弱

流动性与债务结构

流动性强：截至2019年底，北京燃气集团拥有99.5亿元人民币的大额无限制现金，而短期债务为15亿元人民币。惠誉预计，在南港液化天然气项目开发的推动下，2020年资本支出将大幅上升，不过30%的建设成本将由政府补贴。即使政府的现金注资落后于计划，该公司仍将有足够的现金来覆盖短期债务和资本支出。截至2019年底，其流动性可进一步得到3.3亿元人民币未使用信贷的支持。

财务调整摘要

根据惠誉的标准，截至2019年底，来自北控集团的股东贷款为27.4亿元人民币(30.5亿港元)，未被视为债务。

与其他评级有信用联系的公共评级

根据惠誉评级的母公司和子公司评级关联标准，北京燃气集团的评级与惠誉对北京控股的内部信用评估一致。