最近我发现市场上看好医药行业的声音渐渐多了起来。不过我认为医药行业本身是一个非常大的概念，包含了许多细分行业，包括生物制药、医疗器械、中医药等等，每个细分行业的商业模式可谓是天差地别。

所以，今天我就先挑创新药来聊聊，剩下的细分行业如果大家感兴趣也欢迎留言，我会在后面的每周五加更

首先，创新药的研发既费时又费钱，一款药物的研发通常需要十亿美元和十年时间。而且在一万个化合物中，可能只有一个能最终成为药品。

可见创新药研发都是九死一生的，虽然一款独创的药品研发成功就可以赚很多钱，但更多研发失败的药企就没办法看到明天的太阳了。事实上，由于生物技术变化万千，哪怕是资深的医药从业人员也很难在众多创新药企中挑出“黑马”。

所以如果看好创新药，与其投资个股，不如投资指数。假设指数中有30家公司，最后只能跑出5家公司，它们产生了10倍的利润。虽然另外25家公司都归零了，但投资人最后也能获得正收益。

比如XBI（标普生物科技ETF）正是这样的一支基金，等权重一揽子打包了大量美股市场中的创新药企，这是真正的创新药摊大饼

值得一提的是，如果我们观察美股市场，今年以来医药行业内部出现了巨大的分化，像默沙东和艾伯维这类大药企和XBI 所代表的小药企走势截然不同。

要知道今年美股可谓是开年不利，已经创下了52年以来的最差记录。但大药企多数依然有15%左右的涨幅，小药企却跌幅巨大，跑输主要指数。

资料来源：富途牛牛

背后的原因其实很简单，因为大药企比小药企收入更加稳定。

在之前低利率的时候，市场的流动性非常充沛，也愿意给小药企充足的估值溢价。但今年是加息环境，随着利率提高钱越来越值钱了，之前一直在烧钱的小药企就被抛弃了，市场认为能实实在在每年产生稳定收入的公司才是最香的。

况且在经济下行时期，人们都会减少不必要的开支，比如买房买车，但总不至于缩减药品用量的。大型制药公司有成熟的产品管线和稳定的收入，所以不跌反涨，是熊市期间很好的防御品种。

这跟我们A股老股民流传的策略—“喝酒吃药”，背后道理是一致的。

而小药企是不能产生稳定现金流的，只能依靠不断融资续命。在加息环境下大家的投融资都会变得谨慎，小药企“断粮”的风险也就大幅增加了。

生物科技公司的交易数量已经连续4个季度大幅下降，资料来源：CB Insights

不过，这两周我观察到不管是美股的XBI，还是A股的医药版块和港股的恒生医疗都有不错的反弹。

那么创新药这波到底是反转还是反弹呢？下面我就从估值和景气度这两个角度来分析。

我们不妨先来看XBI的收益率。很遗憾，投资这支基金的朋友无论是投资一年还是三年都是亏损的，只有持有五年才能获得可怜的 0.51%的年化回报，连余额宝也没跑过。

（以上为XBI的各阶段年化收益率）

这五年生物科技的发展可谓是突飞猛进，但价格还在原地踏步。

正如摩根大通在研报所说，一些防御性行业的估值接近历史最高水平，而生物技术和中国ADR 等行业的估值接近历史最低水平。如下图，在生物科技指数中有约 20%的公司已经破净了，这个数量创了历史新高。

再来看A股的医药行业，经历了过去两年拔高估值后的消化，许多公司的估值都大幅回落了。目前A股的医药板块也处于历史上的估值低位，市盈率已经和2018年熊市时期相近了。

而从景气度来看，美股创新药的主要矛盾是美联储加息造成的投融资负循环。所以XBI 其实是对利率非常敏感的资产，大家可以看到从6月14日美债收益率回落开始，XBI 就阶段性见底了。

另外，从海外大型生物医药基金的募资情况来看，近期也是明显回暖的。据英国金融时报报道，在灾难性的大跌后，基金经理准备进场抄底生物科技股了。

资料来源：Financial Times

而中国创新药会更复杂一些，除了面对美联储加息，还需要面对医保控费和带量采购的带来的压力。

从政策层面来观察，近期其实也出现了一些积极的信号。

比如在今年的十四五规划中，首次提出医药行业的营业收入和利润总额要保持年均增速8%以上，研发投入年均增长率要保持10%以上。

再比如，根据今年5月底国家医保局的规定，不得用医保基金支付大规模核酸费用，减缓了大家对医保基金负担加大的担忧。

另外，我觉得还有一个容易被市场忽略的因素，那就是海外疫情反复对医药行业的利好。

目前传染性和免疫逃逸能力更强的新毒株BA.4和BA.5又开始在全球肆虐（如下图的绿色柱子），全球疫情很有可能再一次抬头。在美国，新冠口服药物Paxlovid 的单周分发量也已经创历史新高了。

资料来源：CDC

总计一下：

全球创新药的定价其实是联动的，从估值来看现在大概率是历史大底部，而且是全球性的大底部。

但低估并不代表马上能涨，我们还要观察景气度拐点。对美股创新药来说，我们需要关注的美联储后续的加息态度。而对中国创新药来说，还需要关注后续带量采购政策的落地。

如果以上因素都是正面的，那么创新药的春天就真的不远了。