作者 | 黄老邪

来源 | 产业科技

坐拥2.7亿用户的喜马拉雅，将在线音频做成亏钱生意。

成立10年来，喜马拉雅坐稳在线音频头把交椅，从美股转战港股，第三次冲刺IPO，却深陷增收不增利魔咒，收入来源单一，获客成本和内容支出高企，用户付费变现能力孱弱。巨头虎视眈眈下，喜马拉雅如何讲出动听的资本故事？

喜马拉雅被寄予厚望。作为国内最大的在线音频平台，喜马拉雅日人均收听144分钟。喜马拉雅创始人陈小雨曾坦言，“世界上最长的河是亚马逊河，亚马逊成为了全球最大的电商。世界上最高的山脉是喜马拉雅，希望公司能有大成就。”

上市之路一波三折。早在2018年，曾有媒体报道称喜马拉雅预计赴港上市，被喜马拉雅方面否认。2021年，喜马拉雅向美国证券交易委员会正式递交招股书，未能成功。同年9月，喜马拉雅于港交所提交IPO申请，后招股书文件显示失效。2022年3月30日，喜马拉雅再次递交招股书，冲刺IPO。

“声”意难做。在音频领域一家独大的喜马拉雅，未能交出一份漂亮的答卷，近四年巨亏130亿元，用户增长瓶颈浮现。此次冲刺港股上市，喜马拉雅须得找到稳定、可复制、可持续的盈利模式，才能获得资本市场青睐，成为“耳朵经济”浪潮下的赢家。

盈利遥遥无期

喜马拉雅营收持续增长，但增速已放缓。招股书显示，喜马拉雅2019年至2021年营收分别为26.8亿元、40.8亿元、58.6亿元，同比增长81.4% 、51.1%、43.7%。

喜马拉雅收入来源单一，订阅和广告占半壁江山。根据招股书，2019年至2021年，喜马拉雅订阅收入分别为12.74亿元、20.07亿元、29.92亿元，营收占比47.2%、49.2%及51.1%。广告收入分别为6.16亿元、10.72亿元、14.88亿元，营收占比22.8%、26.3%、25.4%。

喜马拉雅深陷亏损泥潭，盈利遥遥无期。招股书显示，2019年至2021年，喜马拉雅亏损分别为19.25亿元、28.82亿元、51.06亿元，累计亏损99.13亿元。喜马拉雅董事长余建军曾在接受采访时表示，“没有制定任何盈利时间表”。

内容投入、销售支出是亏损“罪魁祸首”。2019年至2021年，喜马拉雅营销支出分别为12.19亿元、17.07亿元、26.3亿元，占营收比例为45.17%、41.88%、44.9%。喜马拉雅也在招股书中坦承，成本开支增加主要是由于内容获取、销售及营销活动以及研发活动开支的增加。

用户增长迎来瓶颈。2019年至2021年移动端月活用户分别为0.82亿、1.02亿、1.16亿，增速为49.09%、24.39%、13.73%，呈现下滑态势。获客成本增加，用户增长速度放缓，喜马拉雅陷入高投入、高亏损下的增长焦虑。

商业化进退两难

喜马拉雅面临内容投入高企与变现效率低下的矛盾。喜马拉雅通过PGC（专业生产内容）、PUGC（专业用户生产内容）、UGC（用户生产内容）三种模式引流，进而实现商业变现。优质的内容生产，对成本支出形成挑战；用户付费率不足，影响喜马拉雅净利润。

喜马拉雅内容投入将持续“烧钱”。2019年至2021年，喜马拉雅付给内容创作者的节目收入分成和内容购买成本分别为10.64亿元、15.49亿元、19.31亿元，占收入比例为39.5%、38%和33%。为了用好内容留住用户，喜马拉雅势必要花大价钱继续获取高质量的授权内容，扩大内容产品多样性。

用户转化效果不及预期。根据招股书，喜马拉雅移动端平均月活跃付费用户由2019年的510万增长到2021年1490万，付费率由6.2%增长到12.9%。与国内在线视频行业约40%付费率相比，喜马拉雅在“24小时全天覆盖”在线音频行业的付费率还有较大的增长空间。

单位用户对营收贡献有限。根据灼识咨询的资料，2021年订阅的移动端月平均付费率及移动端月平均每个付费用户收入分别为13.9%及22.5元。作为喜马拉雅收入大头，2021年订阅业务单位用户价值11.2元，用户付费意愿与付费能力方面有待优化。

巨头环伺蚕食市场

在线音频行业正欣欣向荣。在线音频具备收听灵活性、内容趣味性优势，被视为能在不同时间段满足用户消遣娱乐需求。iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，中国在线音频市场规模呈现增长趋势，预计2022年在线音频市场规模将达312.0亿元，同比增长41.8%。

各路玩家相继进入在线音频赛道，不乏互联网巨头。腾讯推出“酷我畅听”，收购“懒人听书”全部股权；字节跳动推出了网文听书产品“番茄畅听”App，对接旗下番茄小说中的正版IP；B站全资收购二次元音频社区猫耳FM；网易云音乐上线“有声剧场”栏目，推出430多部热门IP改编的广播剧与有声书；快手正式上线播客类APP“皮艇”，进军长音频市场......

巨头下场争夺内容创作者与用户，喜马拉雅处于不利地位。腾讯、字节跳动等互联网巨头在资金、技术、用户、场景方面沉淀多年，进军在线音频这一细分赛道，可以提供更具吸引力的薪酬待遇吸引内容创作者，并以更低的获客成本拉拢新用户，将对喜马拉雅这类盈利模式单一的长音频平台带来压力。

资本市场对在线音频“钱”景并不看好。作为同赛道玩家，“在线音频第一股”荔枝FM主营业务为音频娱乐，播客、广告及其他，与喜马拉雅高度重叠，均处于亏损状态，估值下杀之势未止。2020年1月登陆美股后，荔枝FM股价触及16.75美元最高价，此后股价暴跌，今年3月15日触及0.87美元低点。截至4月19日，荔枝FM股价为1.14美元，市值0.58亿美元。

快手等短视频平台也对喜马拉雅为代表的在线音频形成降维打击。随着5G的到来和流量的降价，越来越多的用户在上班和睡觉以外的休闲时间，倾向于快手等短视频平台。短视频“时间黑洞”特征显著，不断蚕食以喜马拉雅为代表的在线音频时间和空间。

难讲出新故事

基本盘承压，喜马拉雅探索业务多元化，但未激起太大水花。教育业务曾被视为喜马拉雅营收“第二增长曲线”，营收占比由2019年的0.5%增长至2020年的5.6%。随着“双减”政策的出台，喜马拉雅挥刀教育业务，停止提供涉及所有相关内容的产品和服务。

智能音箱为代表的下游硬件探索折戟。喜马拉雅2017年6月发布了小雅AI音箱，号称“国内首款全内容智能音箱”，当天售出5万台。在天猫精灵、百度小度、小米小爱等补贴、降价“生死搏斗”中，喜马拉雅略显消沉，在激烈的竞争中逐渐沉默。

物联网及车载音频领域不确定性风险加剧。通过预装设备提供车载音频内容，截至2021年，喜马拉雅物联网及其他开放平台已实现平均月活跃用户1.523亿，包括物联网及车载场景月活跃用户0.494亿及第三方应用月活跃用户1.029亿。与第三方合作的喜马拉雅，扮演内容提供商角色，同样遭遇其他竞争对手的围攻。

在内忧外患多重压力之下，喜马拉雅可以借上市获得资本的支持，但仍需直面用户增长瓶颈与付费意愿不及预期，内容投入高企与商业变现困局，多元化业务探索与巨头围追堵截等多重难题，才能在资本市场乘风破浪，如高耸的喜马拉雅山脉一般傲然挺立