近日，阿特斯阳光电力集团股份有限公司（以下简称阿特斯）通过了IPO首发申请的审议。这也意味着，光伏组件出货量位列全球前五的巨头隆基股份、天合光能、晶澳科技、晶科能源和阿特斯将齐聚A股。

据了解，美股上市十多年的阿特斯太阳能(CSIQ.US)是阿特斯的控股股东。2017年12月，阿特斯太阳能曾宣布将进行私有化退市，但在2018年11月，私有化进度叫停，阿特斯最终还是选择了与晶科能源相似的分拆上市之路。

受国家政策影响，光伏巨头此刻回A，几乎都能获得数倍于美股市场的估值。目前已回A的天合光市值接近1700亿，而晶澳科技也到了1500亿左右。

如果募集资金顺利，阿特斯上市后的市值将超过250亿元，是其母公司当前市值的两倍以上。

产品结构缺乏竞争力，与同行差距较大

近年来，随着国内资本市场环境不断优化，光伏板块板块迎来了快速增长，终于熬到了光伏产业的第二波。

根据2021年上半年光伏组件出货量来看，隆基保持第一，天合冲到第二、晶澳排名第三，晶科滑至第四，虽然排名有所调整，但整体排名前五阵容几乎不变。

招股书显示，2018年至2020年阿特斯光伏组件的出货量分别为5.9GW、8.6GW、11.1GW，看似出货量不断增加，然而是与隆基、晶澳、天合光能等单晶组件龙头相比，阿特斯规模还是较小。

中国光伏行业协会数据显示，2020年我国单晶硅片市场份额达到了90.2%。行业格局的改变也让阿特斯的产品布局正处于从多晶产品为主向单晶产品为主进行调整的业务转型过程中。

报告期内，单晶组件收入占组件业务总收入的比例虽然不断上升，分别为18.61%、34.76%、45.28%和62.32%。

但反观主要为单晶产品的同行，阿特斯这样的产品结构并没有什么竞争力，业务布局明显晚于隆基等公司。隆基股份一直以来专注于单晶产品，同期晶科能源单晶组件收入占比分别为45.46%、78.43%、98.35%和99.72%，天合光能单晶组件收占比分别为33.00%、52.72%、88.42%和99.59%。

从毛利率上看差距非常明显，2021年上半年，阿特斯单晶组件毛利率分别为0.95%，同期晶澳科技单晶组件毛利率为12.25%，而龙头隆基股份2020年单晶组件毛利率为20.53%。

转型缓慢单晶硅业务掉队，持续经营能力受质疑

“阿特斯不想做老大，只想做最后一个死的光伏企业。”阿特斯的创始人瞿晓铧曾说过。

成立至今阿特斯的的确确活了下来，但日子也并不太好过。在隆基、晶澳、天合等单晶组件龙头发展日趋成熟之际，阿特斯却还走在单晶转型路上，业务布局明显晚于同业竞争者，甚至还被质疑持续经营能力。

财务数据显示，2018年至2020年，阿特斯营收分别为244.38亿元、216.80亿元和232.79亿元；净利润分别为19.40亿元、17.51亿元、16.23亿元，甚至出现了下滑。

2020年，全球硅料就已开启涨价压缩了大部分公司的利润。公司当年度扣非净利润大幅下滑四成，归母净利润是依靠政府补助才得以支撑。招股书显示，2020年阿特斯获得了包括土地、设备、厂房、电站等政府补助共计7.48亿元，占当年净利润近五成。

可见在光伏行业普遍产销旺盛的背景下，阿特斯并没有享受到这波红利。

在2021年上半年公司更是出现了业绩亏损。据招股书显示，2021年上半年阿特斯归母净利润为-3.63亿元，同比下降122.63%。

阿特斯将亏损的原因归为硅基材料单价上涨、境外运输价格上涨、原材料备货水平低于同行业公司、海外收入占比高于同行业公司和客户履约约束等。

可事实上，上述的问题在同行业公司的公司也普遍存在，但业绩并没有太大的影响。

晶澳科技半年报显示，2021年1-6月，其营收和归母净利润分别为161.92亿元和7.13亿元，二者分别同比增长48.77%、1.78%。天合光能其2021年1-6月的营收和归母净利润分别为201.88亿元、43.17亿元，二者分别同比增长60.91%、43.17%。

这也难怪在2021年上半年业绩出现亏损且处于多晶向单晶产品转型的情况下，上交所曾质疑公司是否具有持续经营能力。

此外，阿特斯还身陷多起重大诉讼或仲裁。

截至2021年6月，阿特斯还存在多起境内、境外尚未了结的诉讼。其中，在境外案件中，针对美国政府的“双反”诉讼就有5起，作为被告尚未了结的诉讼、仲裁案件有3起，其他尚未了结的争议金额在1000万元以上的重大诉讼、仲裁案件共7起。

虽然过了会，但在过会结果公告来看，上市委仍要求公司需进一步落实一些事项，其中就包括了这些案子对公司的影响，并在招股说明书的重要事项提示项下做充分披露。

借IPO找出路，转型还在进行中

阿特斯的回A之路可谓坎坷，一路经历了三轮问询。

光伏行业是资本密集型行业，对企业持续的融资能力有较高的要求，资金是限制业务规模扩大和盈利能力提升的主要瓶颈之一。

报告期内，阿特斯的资产负债率（合并）分别为79.75%、74.14%、67.32%和72.19%，其中，流动负债分别占当期总负债比例为83.39%、86.02%、85.68%和86.30%，流动负债占负债比例较高。

以这样的财务情况，势必无法支撑阿特斯转型单晶产品。

阿特斯本次募资40亿主要用于扩产、研究院项目以及补充流动资金。其中26.5亿元用于产能扩产，这些产能的总投资额高达73.4亿元，另外有12亿用于补流。

对此，阿特斯在招股书中曾提到，由于融资渠道相对受限，资金成本相对较高，近年来企业产能扩建速度也慢于部分第一梯队企业。

此次IPO，阿特斯有意加速转型，然而在本月月初隆基股份、中环股份相继宣布下调硅片报价，最大降幅接近10%，随着硅料产能明年逐步释放，硅片价格预计会进一步下跌，这也引发了不少关于产能过剩的讨论。阿特斯也在招股书中表示存在产能过剩风险。

然而整个光伏行业向上发展、各环节企业持续扩产抢占份额，其他单晶组件龙头已经相当成熟的情况下阿特斯却在布局产品转型的路上。这样“冒险式”的扩产转型是否能成功追上第一梯队还需要相当一段时间来检验。