北交所宣布成立后第一批新股来了，速度超出预期。锦好医疗、广咨国际、恒合股份、海希通讯、广脉科技5家公司齐齐开始招股，均于10月8日同一天实施网上申购。这也是精选层第4批新股，恐怕也是精选层最后一批了，以后就都是北交所发行新股了。

这5家新股我原来都大致写过，闲着没事再看一遍，主要看看估值与可比公司。这五家新股申购顺序如何选？实际上没有啥复杂的，主要看与A股同行业上市公司的估值差，估值差大的就优先打，估值差小的就靠后。原因很简单，估值差大的上市以后涨幅大。

下面先分析从事工业无线遥控设备的的海希通讯，上海海希工业通讯股份有限公司成立于2001年，总部位于上海松江漕河泾开发区。公司申购价格最高，为21.88元，顶格申购资金量也最大，一顶需要1475.81万。原定发行底价为 21.72 元，现在21.88元基本属于底价发行。

一、亮点：公司国内组装及销售的德国HBC 品牌无线遥控设备，在国内中高端市场份额具有领先优势

1、与三一重工等知名企业有稳定合作关系。公司主要从事工业无线遥控设备的研发、制造、组装、销售和服务，包括自主欧姆品 牌工业无线遥控设备的研发、生产与销售，德国 HBC 品牌工业无线遥控设备的二次开发、 国内组装与国内销售，仓储自动化软件的研发与销售，以及为客户提供配件及维修服务。

公司与德国 HBC 公司的合作始于 2001 年，公司进口德国 HBC 品牌工业无线遥控设 备，根据本土化需求进行二次开发、按德国 HBC 公司技术规范组装、调试及检测，在国内 市场销售。公司于 2017 年 9 月收购重庆欧姆以后，在重庆欧姆自主技术的基础上，结合公 司原有技术积累，借助公司客户资源及渠道优势，公司开始自主欧姆品牌的建设及产品推 广。

公司所销售的工业无线遥控设备主要用于工程机械、工程及工业起重机械、港口机 械、铝电解多功能机组及其他特种机械等领域。德国 HBC 品牌工业无线遥控设备定位国内高端市场，自主欧姆品牌采取与德国 HBC 品牌错位竞争的市场策略，产品主要定位中端市场。经过多年发展，公司与中联重科、徐工机械、三一重工、铁建重工、中铁装备、株洲 天桥、法兰泰克、鞍钢股份及振华重工等业内知名企业形成了较为稳定的合作关系，在国内细分行业具有较为明显的综合竞争优势。

2、市场容量在 15-20 亿元。中短期内，国内工业无线遥控设备细分行业市场容量在 5-10 亿元人民币左右；细分行业未来市场容量的增长，主要来自将工业无线控 制设备作为标准配置产品范围的扩大及既有工业起重机械增加配置无线遥控设备的需求增 长，中长期看，国内工业无线遥控设备的市场容量在 15-20 亿元人民币左右。

国内工业无线遥控设备中高端市场，主要品牌或厂商有德国 HBC、德国 HETRONIC 及德国 NBB、美国 Cattron-Theimeg、意大利 AUTEC、西班牙 IKUSI、瑞典 TELE RADIO 及 SCANRECO、湖南三一智能控制设备有限公司、北京凯商科技发展有限公司、上海技景 自动化科技有限公司及重庆欧姆等，其中，公司国内组装及销售的德国 HBC 品牌无线遥控 设备，在国内中高端市场份额具有领先优势。

3、利润稳定增长。2018 年度、2019 年度、2020 年度和 2021 年 1-3 月，公司营业收入分别为 20,997.24 万 元、23,255.57 万元、29,028.45 万元及 7,424.64 万元，同比增速分别为 23.59%、10.76%、 24.82%及 54.17%；净利润分别为 6,936.74 万元、7,438.98 万元、9,224.92 万元及 2,238.02 万元，同比增速分别为-10.67%、7.24%、24.01%及 63.05%；扣除非经营性损益后归属母公 司股东的净利润分别为 6,292.60 万元、7,083.41 万元、8,699.71 万元及 1,785.21 万元，同比增速分别为 14.34%、12.57%、22.82%及 64.42%。近两年加权平均净资产收益率分别为 30.82%及 31.51%，扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率分别为 29.36%及 29.86%。

2021年上半年，公司完成营业 收入 15,217.21 万元，较上年同期同比增长 21.58%；实现净利润 4,687.58 万元，较上年同期同比增长 23.14%。公司主营业务收入较去年同期增加 2,699.24 万元，除下游工程机械行业、隧道工程、 港口机械等行业的市场趋暖，业务稳步增长外，公司加快推进进口的德国 HBC 产品和自主欧姆 OHM 产品双品牌协同战略，满足客户对产品的专业化、个性化的需求。

2021 年以来，公司自主产品欧姆 （OHM）品牌迅速推广到行业内广大客户，在国内中端市场份额快速增长，上半年实现的营业收入及 净利润分别为 2,292.87 万元及 770.48 万元，同比分别增长 50.61%和 79.19%。

4、控股权稳定。周彤女士持有公司 40,580,000 股股份，持股比例为 75.4275%，为公司控股股东，其配 偶 LI TONG 先生担任公司董事长。LI TONG 与周彤夫妇为公司实际控制人。

5、毛利率较高。报告期内，公司综合毛利率分别为 56.69%、53.95%、52.24%和 50.83%。2019 年，公司毛利 率较 2018 年度下降 2.74 个百分点；主要系工业无线遥控设备毛利率有所下降以及 2019 年度公司 新增的仓储自动化软件（WMS）业务毛利率较低；2020 年度，毛利率较 2019 年度下降 1.71 个百分点，主要原因在于工业无线遥控设备毛利率的下降。

从销售价格看， HBC 品牌的工业无线遥控设备一个卖2万多，国产欧姆品牌的一个4000元不到，但毛利率也不低，比hbc的49%还多，达到65%，因为制作成本低。

6、战略配售较多。有8家机构参与战略配售，不过在北交所成立的背景下，战配成为抢手货，都抢不着，这个指标没有啥大的参考价值了。

二、缺陷：代理销售，高度依赖德国 HBC 公司

1、高度依赖德国 HBC 公司。公司是德国 HBC 公司在大中华区（含港澳台地区）市场的唯一合作伙伴。公司与德国 HBC 公司的合作始于 2001 年，公司 HBC 品牌产品的商业模式为根据下游客户个性化需 求，对采购的 HBC 品牌工业无线遥控系统及配件进行二次开发以适配国内市场多样化需 求，并将最终二次开发产品销售给下游客户。公司于 2017 年 9 月收购重庆欧姆以后，在重庆欧姆自主技术的基础上，结合公司原有技术积累，借助公司客户资源及渠道优势，公司 开始自主欧姆品牌的建设和产品推广。近年来自主欧姆品牌产品的收入保持较快速度的增 长，但报告期内公司营业收入仍主要来自德国 HBC 品牌产品的销售及售后服务。

2018 年度、2019 年度、2020 年度和 2021 年 1-3 月，公司向德国 HBC 公司的采购金额 占当期采购总额的比例分别为 65.34%、71.11%、77.61%及 59.57%，公司现有业务模式及 业务结构导致公司采购对德国 HBC 公司存在较大依赖。公司销售 HBC 品牌产品的收入占公司主营业务收入的比例分别为 74.92%、72.85%、74.88%和 72.78%，HBC 品牌产品所贡献的毛利占公司主营业务毛利的 比例分别为 76.51%、75.08%、75.07%和 70.99%。

公司收购来的自主品牌销售占比较小。2018 年度、2019 年度、2020 年度及 2021 年 1-3 月，欧姆品牌产品销售收入占工业无 线遥控设备销售收入的比例分别为 12.39%、13.84%、14.36%及 15.71%。

2、下游行业周期性波动。公司主要下游为工程机械、起重机械等行业，工程及起重机械为周期性行业，市场需 求与经济增速、全社会固定资产投资等宏观环境密切相关。当宏观经济增速较高、固定资 产投资规模持续增长时，工程机械、起重机械的市场需求将不同程度提升；当宏观经济增 速、固定资产投资规模放缓时，工程机械、起重机械的市场需求将随之降低。 报告期内，公司业绩受益于工程机械领域的混凝土泵车、盾构市场需求增长而实现增 长。若未来国内混凝土泵车、盾构的市场需求增速放缓或需求下降将直接影响公司的经营 业绩。

3、应收账款余额较大。2018 年末、2019 年末、2020 年末和 2021 年 3 月末，公司应收账款账面余额分别为 5,557.99 万元、7,472.25 万元、15,171.46 万元及 16,201.87 万元，占期末总资产的比例分别 为 23.11%、26.76%、37.99%及 38.78%，由于下游客户回款周期有所延长，报告期末应收 账款账面余额增速高于相应期间公司营业收入的增速。

公司期末存货主要为原材料及库存商品，其中，期末原材料主要为进口德国 HBC 工业 无线遥控系统及配件。2018 年末、2019 年末、2020 年末和 2021 年 3 月末，存货账面余额 分别为 6,109.53 万元、6,669.27 万元、9,093.07 万元及 8,612.34 万元，占期末总资产的比例 分别为 25.40%、23.88%、22.77%及 20.62%。

4、收购 LogoTek 所形成商誉减值。2019 年 6 月，发行人通过香港全资子公司海希环球收购德国 LogoTek 之 60%股权，于 购买日将合并对价与本次收购股权所对应的可辨认净资产公允价值之间的差额确认为商 誉，2019 年 12 月 31 日、2020 年 12 月 31 日及 2021 年 3 月 31 日，该商誉账面原值分别为 9,033,063.70 元、8,573,441.36 元及 8,634,408.99 元。2021 年 3 月末，该商誉计提减值准备 4,363,906.43 元，期末账面价值为 4,270,502.56 元。

5、研发费用下滑。报告期内，发行人研发费用分别为 1,152.93 万元、993.71 万元、1,109.75 万元和 265.25 万元，整体稳定在一定范围内，研发费用占收入比重分别为 5.49%、4.27%、3.82% 和 3.57%，整体略有下滑。

6、募投项目可有可无。募资约3.08亿元，拟用于投入“工业无线遥控设备生产线扩建项目”、“总部基地及研发中心建设项目”和“补充流动资金”。其中之一项目名称为工业无线遥控设备生产线扩建项目，项目实施主体为本公司，项目计划投资总额 为 7,882.82 万元，拟将本次发行募集资金中的 7,882.82 万元用于本项目的建设；项目的实施地点为 上海市松江区，项目的建设周期为 3 年。 通过本项目建设，对公司现有场地进行装修升级，将原有办公、研发等职能部门办公场所改 建为生产车间，进一步扩大生产作业面积及产能，提高公司整体盈利水平。

三、可比公司与估值：长期投资要看自主品牌

公司可比公司的选取依据： 公司主要产品为工业无线遥控设备，全球范围内的主要竞争对手英国 Cattron 集团、意大利 Autec 公司、瑞典 Scanreco 公司、丹麦 Danfoss 集团、德国 Hetronic 公司、德国 NBB 集团、美国 Eaton 集团、瑞典 Tele Radio 公司、瑞典 Akerstroms 公司、法国 JAY Electronique 公司、北京凯商科 技发展有限公司、上海技景自动化科技有限公司、中国台湾三易电子科技股份有限公司、中国台 湾台湾禹鼎电子股份有限公司、中国台湾罗达有限公司、浙江卡巴尔电气有限公司、威柯泰工业 控制技术有限公司、南京世泽科技有限公司、湖南三一智能控制设备有限公司等。

上述竞争对手 中均无 A 股上市公司，公司主要选取了与工业无线遥控设备业务较为接近 的工业自动化等领域公司作为可比上市公司进行对比分析。可比公司有汇川技术、英威腾、麦格米特、蓝海华腾、雷赛智能。同行业可比上市公司 2020 年静态 市盈率均值为 71.34 倍。

汇川技术是有名的工业控制技术牛股，工业自动化产品领军企业，国内最大的低压变频器与伺服系统供应商。总市值1660亿，十年时间利润从2.2亿到21亿，今年上半年又超15亿。静态市盈率79倍，动态市盈率53倍。

英威腾聚焦工业自动化和能源电力两大领域，依托于电力电子、自动控制、信息技术，业务覆盖工业自动化、新能源汽车、网络能源及轨道交通。业绩多年徘徊于1亿多，2019年还亏损，今年上半年业绩大涨47%。目前总市值48亿，静态市盈率35倍，动态市盈率27倍。

麦格米特从事智能家电电控产品、工业定制电源和工业自动化产品供应。业绩稳定增长，十年利润从4000万到4亿。目前总市值150亿，市盈率38倍。

蓝海华腾从事新能源汽车驱动和工业自动化控制产品的研发、生产、销售以及整体方案解决。业绩多年停滞在5000万，目前总市值28亿，静态市盈率55倍，动态市盈率46倍。

雷赛智能从事运动控制核心部件的研发、生产和销售。业绩稳定增长，利润从2011年的5000万到2020年1.76亿。目前总市值76亿，静态市盈率43倍，动态市盈率29倍。

这5家公司都在深圳，业绩大部分还不错，工业自动化也是出牛股的地方，高瓴资本还定增参与了汇川技术。海希通讯招股书说，同行业可比上市公司 2020 年静态 市盈率均值为 71.34 倍。其实这个数值被夸大了，以上五家动态市盈率平均只有38.6倍，静态市盈率也不过50倍。这还是汇川技术高估值拉动的，中小公司估值大多只有30多倍。

海希通讯本次发行价格 21.88 元，如未行使超额配售选择权时，对应的 2020 年扣除非经常性损益前后孰低净利润摊薄后市盈率为 17.1倍。本次初始发行的股票数量为 1,420 万股 （未考虑超额配售选择权）；本次发行公司 及主承销商选择采取超额配售选择权，超额 配售选择权发行的股数占本次发行股票的 15%（即 213 万股），若全额行使超额配 售选择权，本次发行的股票数量为 1,633万股。行使超额配售选择权之前发行后总股本为 6,800 万股；若全额行使超额配售选择权 则发行后总股本为 7,013 万股。

海希通讯停牌前股价21.3元，与发行价格大体相当。发行后总股本7013万，总市值为15.34亿。公司利润稳定增长，从2012年的3573万到2020年的9179万，实际上增速中等，谈不上高增长。海希通讯还有一大问题，就是依赖德国公司，实际上是人家的代销商，现在收购了重庆公司，发展自主品牌，但份额较小。上述5家深圳公司，都是自己做工业控制技术的，理应比代销商估值高。

不过，北交所成立对新三板挂牌公司估值有很大提升，精选层这些公司也鸟枪换炮成为上市公司了。估计海希通讯上市后股价翻倍，估值在30多倍。如果市场非理性，进行新股炒作的话，那就没法预测了，股价到50-60元左右也有可能。不过，公司长期投资的话，需要观察自主品牌欧姆的发展，靠代销人家的东西终不是长久之策。