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小时候单纯地以为，

脱发是中年人才会遇到的问题。

等长大了才发现，

年轻人的脱发总是来得很“秃”然。

根据国家卫健委的数据，2020年中国脱发人口超过2.5亿人，其中男性约1.6亿人，女性约0.88亿人，相当于每4位男性就有1人脱发，每8位女性中有1人脱发。但是在中国进行植发手术的人仅约为51.6万人，渗透率为可怜的0.21%，市场需求远未得到满足。

无聊的韩国媒体还出了个很有意思的报道——韩国《中央日报》根据中国卫健委的数据推断，中国脱发人群完全脱发后总面积达到5,900平方公里，相当于十个首尔。

不得不说，这报道也是挺“秃然”的。

更有意思的是，广大的秃头同胞们，让头发问题成了“头等大事”，也创造出了巨大的消费市场。

我们可以算一笔账，人的头皮一平方厘米中个大概会有80-140个毛囊，按每个毛囊植发的最低价格7元计算，每平方厘米的价格是最低560，按韩国估算的5,900平方公里，如果他们全部选择植发，那将是几万万亿的市场。

6月17日，植发机构雍禾医疗向港交所递交招股书，若闯关成功，将成为“植发第一股”。

一、行业空间大，但净利率低

随着越来越多人对植发手术有更好的了解，植发市场未来增长潜力巨大。2020年中国植发医疗服务规模为134亿元人民币，预计到2025年将增至378亿元，复合年增长率为23%。到2030年，植发行业的市场规模则有望进一步增长至756亿元，未来将冲击千亿市场规模。水大鱼大，雍禾医疗等机构的扩容空间充满一定想象。

更值得一提的是，医疗养固服务市场的持续扩容，也将可能成为雍禾医疗的第二增长曲线。养固服务可以通过非手术的方式，解决各种头皮和毛发问题，以达到养发、固发的效果。

2020年，中国养固服务市场规模达到了50亿元，2016年至2020年的复合年增长率同样高达25.4%；预期到2025年，市场规模将达到185亿元，2030年达到625亿元，养固服务的年复合增长率甚至还高于植发。

不过植发行业虽然火爆，但是实际的净利润并不高。我们来估算一下，植发的平均客单价为3-7万——植发价格为每单位十元起，一般植发手术需要提取的毛囊单位数量大多都是以千计。其背后的成本包括营销费用（15%-40%）、人员费用（20%-40%）、房租水电（10%），最终实际净利润不到10%。

雍禾医疗便是个植发行业里非常典型的例子。

根据招股书，2020年雍禾的毛利率高达75%以上，但净利率却只有10%。雍禾的毛利率和净利率之所以相差那么多，主要还是由于销售费用。

2020年，雍禾医疗仅在营销获客上的成本就占到总营收47.6%，销售费用几乎掏空了二分之一的营业收入。这也难怪雍禾医疗高达75%以上的毛利率，仅有10%不到的净利率。

二、营收连年增长

雍禾的业绩表现，还是很不错的。

2020年，雍禾实现约16.4亿元的营业收入，同比增长33.8%；毛利润高达12.2亿；净利润为1.63亿元，同比增长超过350%。

值得我们注意的是，雍禾连续三年均实现了盈利，并且营收的年复合增长率高达32.4%，势头极猛。最近新股市场大热的时代天使，在2020年营收也只有8.17亿元，净利润1.51亿元，还逊色于雍禾。

我们再来看一下雍禾的业务情况。

植发医疗服务仍然是雍禾的主要业务，去年收入14亿元，占比高达86.2%。但同比2019年下降了11.6%，因为公司的医疗养固服务收入取得了明显的提升。

费用方面，营销和推广开支占据了主要部分，其次则是员工成本。2020年，光用于营销和推广的费用即高达5.07亿元，这也意味着竞争对手越来越多。总费用方面也由2018年的4.6亿元上升至2020年的7.8亿元，说明公司仍处在进一步抢占市场、扩大品牌影响力的阶段。

三、生发市场还有哪些机会？

消费者选择植发的目的在于解决脱发、掉发、发际线不美观等问题，完全属于“拆东墙补西墙”，但是毛囊毕竟属于不可再生资源，术前的防控治疗和术后的养发都极其重要，这也给生发市场带来了其它机会。

据悉，目前头发的防控治疗手段，主要为四种：使用防脱发洗发水，进行控油；服用非那雄胺等药物，抑制5α-还原酶；进行弱激光治疗，缓解头皮炎症；最后才是通过植发，重新移植健康毛囊。

目前脱发药物方面，目前主要是两款产品，米诺地尔（外用）和非那雄胺（内服），但现有药物治疗存在较多副作用尚未解决，新药物研发成为被资本关注的确定性方向。

米诺地尔已被证实对毛发生成具有促进作用，临床证明对于雄脱、斑秃均有效果，国内当前整体市场不超过10亿，有蔓迪、振东、京卫、美商等厂商布局。

非那雄胺因抑制性激素间接对脱发产生治疗效果，于2003年引入中国，目前共有20余家仿制药厂。但其副作用同样显著，尤易造成男性性功能障碍问题，女性服用则会对怀孕造成严重影响。

1、三生制药（01530.HK）

公司旗下防脱发产品蔓迪先发优势明显，根据去年年报披露，蔓迪在现有米诺地尔OTC药物中市占率75%，第二名达霏欣市占率仅20%。

高瓴资本通过Hill house Capital Advisors和Gaoling Fund合计持有公司17.82%的股份，6月15日，JP Morgan增持三生制药约595.44万股，股份占比增持至5.08%。

2、开拓药业（09939.HK）

开拓药业的福瑞他恩数据即将披露，有望成为新一代脱发创新药。福瑞他恩为新一代外用AR拮抗剂，设计为局部给药，只作用于头皮治疗部位，系统性药物暴露水平较低，不影响人体内部的雄激素水平进而消除老产品存在阳痿的副作用。目前，福瑞他恩治疗脱发的II期临床试验即将结束，一旦成功，则意味着福瑞他恩有望成为新一代独家脱发创新药物。

四、总结

其实看到雍禾，这个“植发第一股”，立马让我想到了刚上市的“时代天使”，同样的第一股，同样的超高毛利率，同样的巨大潜力，直接带动整个医美概念的崛起。特别是作为相同概念的现代牙科（03600.HK）在近半年时间直接拉升6-7倍的涨幅。

那么，随着“植发第一股”雍禾医疗的提交，是否也会给相同概念的三生制药和开拓药业带来相同的效应？

这个我们不得而知，但是可以确定的，未来随着植发意识的普及，其产业链带来的收益绝对是巨大的。

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