​01为什么提出“蓝筹泡沫”

为什么国君策略理解为“蓝筹泡沫”是当股价距离一定距离时从根本上讲当时，它产生了泡沫。因此，目前的蓝筹股已经通过交易环节进入定价阶段，因此我们认为它已经进入了阶段性泡沫。

但是泡沫会立即破裂吗？这也不一定。由于泡沫也有其持续时间，因此它取决于交易的动量。

我们提出了蓝筹股泡沫。实际上，我们已经观察到，市场对估值的期望与实际收益增长之间存在明显的差距。我们观察到市场对远期市盈率（远期市盈率）的预期已达到历史分位数的98％的很高位置，但对盈利EPS的预期仍低于30％，因此，估值与收益之间存在非常明显的不匹配。

在这种情况下，我们认为蓝筹股市场以前一直是由一定程度的基本面所驱动，现在，它可能更多地受到短期微流动性的驱动。

另外，从市场结构来看，市场的二八分化也非常明显。特别是自2020年7月以来，我们已经能够观察到，实际上，市场起伏数量的比较非常夸张。上升的次数越来越少，越来越集中。同时，上升和下降的偏差程度和标准偏差越来越大，因此这反映了市场上这种两极分化，第28次分裂现象非常严重的事实。这也从一个角度支持了蓝筹股泡沫现象。

02三个分析角度看“蓝筹股泡沫”

我们对蓝筹股泡沫的看法实际上是基于对三个角度的分析：

1.风险偏好

首先，从风险偏好的角度来看，我们更习惯于使用CSI 1000等指数作为指标。我们观察到，沪深1000指数的整体风险溢价水平没有明显波动。目前，CSI 1000的整体风险溢价仍处于较低水平。这反映出，对于市场中的大多数目标或这些中小型目标，其市场情绪风险偏好实际上并未显着增加。

从另一个角度来看，当我们看SSE 50和CSI 300时，我们会发现SSE 50和CSI 300的风险溢价水平实际上已经大大下降。这反映出市场对蓝筹股或以上海证券交易所50强和上海深圳300强为代表的领先公司的认可度正在不断提高。

这种情况已经存在一段时间了。自2020年4月以来，我们已经清楚地看到CSI 300的风险溢价水平正在迅速下降。当反映在股票中时，表明市场差异实际上非常重要。

因此，我们认为风险偏好目前处于较低的位置，这使得每个人的蓝筹股组合都更加激烈。这也是我们蓝筹泡沫背后的核心因素之一。

2.宏观流动性

我们认为在这一时间点，宏观流动性实际上维持在相对宽松的状态。

实际上，在2020年第四季度，市场担心什么？令人担忧的是，当我们来到今年年初时，我们看到经济的基本利润率与去年同期相比非常高，甚至达到18％至19％。同时，市场可能担心政策会收紧，流动性会减少。紧缩，财政政策将收紧。

但是我们看到的是实际情况：也许在2021年第一季度，宏观流动性环境将保持相对稳定的状态，甚至实际的资本投资额也将相对充裕。

显然，这超出了市场的预期。这反映在二级市场的表现上。我们会发现，自去年年底以来，整个指数的表现一直比较强劲，整个指数的波动范围也在不断扩大。因此，对于我们的股权资产投资来说，相对充裕和相对友好的宏观流动性环境应该说是一件非常好的事情。这也是我们泡沫观点的第二个核心要素。

3.微流动性

在短期内，第三个角度可能也是一个更重要的核心因素，即微流动性。我们从微观流动性观察到的一个观点是银行理财产品的收益。第二个角度是新开发基金的情况。

从银行理财产品的收益来看，去年底12月底一年期银行理财产品的收益迅速下降，达到3.45％的水平。应该说，2020年是一年中的四月和五月以来的又一次快速下降。

然后，我们还观察到另一个现象：一年期银行理财收益率与余额宝的收益率形成接近1％的剪刀差。

我们知道，余额宝是一种偏向需求的财务管理。实际上，余额宝中的部分资金也可以直接转移到购买股权基金中，这也非常方便。因此，银行的金融收益率已经大大下降，这将改变居民大规模资产配置的方向，并使资本去寻找一些相对较高收益的资产。

然后我们看到，实际上，对于公共资金和ETF资金的分配，大部分资金来自银行融资资金。

从资金发行的角度来看，以2021年1月的情况来看，我们已经发行了超过2300亿美元的这种规模。与历史相比，应该说它也是一个很高的每月发行规模。最高点应该是2020年7月的历史最高点。从目前的角度来看，我们认为这种热基金或热销基金将在未来持续。其背后的驱动因素是银行理财产品无风险利率的下降趋势，这促进了居民理财方式的改变。

还有一个逻辑，就是现在越来越多的人开始通过购买资金间接参与股票投资，而不是通过开设账户直接投资股票。 。那么这两种方法将带来的市场分组现象将进一步加剧。

我们已计算出基金的持有量。到2020年第四季度，整个基金或基金的集中度已达到历史的80％以上，因此应该非常集中。而这些资金在头上，实际上，他们所持有的这类单个股票的集中度也很高。然后，个人持股的集中度连续四个季度增加。

03解码蓝筹股何时起落

关于这波蓝筹股，如果我们回顾一下，我会发现自2016年以来就有蓝筹股分组的迹象。

第一阶段：2016年至2018年1月

当时，市场只关注一个核心问题，那就是监管。我们发现，从2016年到2018年初，监管力度非常大。不论退市，持股减少，杠杆基金的监管或整个市场的某些交易活动，实际上，此期间相关政策的监管非常强大，使得市场风险承受能力很低。蓝筹股相对强劲。

第二阶段：2018年4月

我们知道，那时中美之间的博弈开始显着增强，导致整体市场风险偏好进一步下降，因此市场对蓝筹股的偏好也进一步增强。

第三阶段：当前

目前，我们认为其更为核心的因素是该流行病使整个市场的风险偏好处于相对较低的位置。

蓝筹股市场能持续多久？有多少空间？

从盈利能力的角度来看，我们发现自2016年以来，即使蓝筹股出现在这样一个分组的市场中，蓝筹股的整体盈利能力还是将其净利润增长率与整个市场的净利润增长率进行比较。 。 ，实际上高于整个市场的5％左右的水平。将ROE（净资产收益率）水平与整个市场进行比较。实际上，蓝筹股也有5％至10％的较高水平。与整个市场相比，获利能力角度实际上已经可以支撑蓝筹股自16年以来的持续分组市场。

目前，我们认为在整个2021年，蓝筹股的获利能力实际上在整个市场中处于相对主导地位，但市场对蓝筹股表现的期望目前处于相对充分的期望状态。而且市场期望的差异实际上并不是很大。当然，可以对蓝筹股在整个市场中的未来期望以及未来收益的节奏做出一般判断。

所以从盈利期望的角度仍然有一定程度的支持，但如果进一步提高，我认为空间相对有限。

但是我们认为，更重要的因素应该从流动性的角度来判断。我们将要观察的是微观流动性是否会出现拐点，基金发行规模是否会缩小，或者从股票发行或ETF基金的发行角度来考虑。行动上，我认为这将对这种短期的微流动性产生一定的影响。

因此，当蓝筹股泡沫破裂时，这种短期流动性收缩可能是我们观察的非常重要的一点。

04总结一下寻找“果”和“因”

在2019年第三季度，许多市场观点开始讨论分组问题。有人可能会认为后续行动可能会失败，并且后续行动的基本原理仍然可以得到支持，等等。观点实际上是完全不同的，并且差异也很大。大。

但实际上，我们会发现，自2020年以来，市场经历了非基本超出预期的两轮分组。第一次实际上是在三月。 3月20日，由于流行病的原因，每个人都在追逐确定性，而追逐确定性溢价的热潮推高了强制性消费和白酒的消费。估值。在第二轮中，在12月经济工作会议之后，每个人的宏观流动性预期都没有急剧变化，流动性推高了第二波估值。

因此，这就是我们一直在谈论它的原因，现在实际上已经存在根本性的偏差，因为两轮股价上涨不是由于基本面超出预期，不是由于业绩超出预期，而是由于流动性或确定性溢价风险因素带来的。

在此基础上，“国”已被视为蓝筹股泡沫。我们不能从“ Guo”谈“ Guo”。让我们看看泡沫有多大。让我们看看估值得分有多高。它实际上是没有意义的。因为这件事已经是“后果”，所以我们必须找到“原因”并从原因中推断出后果。

是什么原因？我们谈到的微观流动性问题，包括我们一年期银行理财收益率与余额宝年化利率之间的差异，包括我们目前居民的配置能力的增强，实际上是问题的原因。

因此，在后续工作中，特别在春节之后，我们需要密切注意类似于预期流动性转折点的问题。我认为这是我们对蓝筹泡沫的简单理解。