牛牛君敲黑板：

1）结构心脏病业务未来进入集采可能非常大，但该业务占营收约29%，对公司整体影响不大；

2）国内起搏器国产化不足5%，未来公司借助美敦力的技术和渠道优势快速获得国内市场；

3）先健的铁基支架可吸收，是全球最薄的心脏支架之一，可在微环境中快速降解；

11月5日国家公布医用集采后，医疗器械企业普跌，然而先健科技却开始一轮新涨势，月内涨超84%。11月24日，高瓴资本和德福资本通过宗交易方式入资先健科技，成为公司重要股东。

先心封堵器和外周介入是公司现金牛业务，起搏器和可吸收支架是未来核心资产。先健科技主要分为四大业务板块：结构心脏病、外周/动脉介入、起搏器及可吸收支架和其他。其中，结构心脏病中的先心封堵器业务和动脉/外周介入两大业务是公司的现金牛业务。起搏器和可吸收支架是公司未来增长的核心资产。

1）结构心脏病业务可能未来会受集采政策影响

先健科技的结构心脏病业务占营收约29%，先心封堵器和左心耳封堵器未来可能进入国家集采范围，对公司的业绩可能会有一定冲击。

1）先心封堵器国产化达90%，进入国家集采可能性大

先心封堵器国产化达90%，手术技术看已达世界领先水平。先心封堵器主要是用于治疗先天性心脏病，已完成进口替代。每年中国新增15万先天性心脏病患儿，国内先心病存量患者约200万。目前国内约有400家医院可开展先心病介入治疗，从手术技术看已达世界领先水平。

国内先心封堵器竞争激烈，进入国家集采是大概率事件。国内先心封堵器已实现进口替代，先健、华医圣杰、上海形状记忆（乐普医疗子公司）三家占据国内市场90%以上份额，先健科技的市场与上海形状记忆的市场份额差别不大。先心封堵器加入国家集采可能性非常大，对先健科技会有一定冲击。在全球市场范围内，先健科技市场占有率第二，仅次于市占率为55%的雅培。另外，先健科技产品迭代较快，Absnow可吸收封堵器已完成临床入组，预计2022年上市。

2）先健科技左心耳封堵器LAmbre产品线丰富

左心耳封堵器潜在适用人群广泛。中国每年新增50-150万患者左心耳封堵，约有1100万患者。非瓣膜性和非风湿性房颤患者中，超过90%的血栓源自左心耳，这是一个非常庞大市场。

国内左心耳封堵器明年竞争开始激烈，先健科技有望打开美国市场。目前波士顿科学占了国内的60%市场份额，排名第二的是先健科技，约占25%-30%。先健是国内第一家获批的左心耳封堵器，但在2019-2020年国内新增了2家企业，未来国内的市场会变得非常激烈，明后年可能进入国家集采。目前先健拥有17种规格、适应范围广、效果最优，短期内有往成为国内左心耳封堵器龙头。值得一提的是，LAmbre于2019年5月在美国获批，先健有望打开美国市场。

2）先健腔静脉滤器在国内遥遥领先

外周血管疾病业务占公司营收的70%，公司的核心产品为主动脉覆膜支架和腔静脉滤器。

1）先健主动脉覆膜支架最大竞争对手为微创心脉

国内主动脉患者近200万，2022年介入治疗市场规模可达20亿。目前国内主动脉介入手术约为3万例左右，未来随着国产支架的普及，未来还有非常大的增长空间。

先健科技在国内最大竞争对手是微创心脉。全球主动脉支架市场三巨头分别是美敦力、库克和戈尔，国产厂商的领导者主要为先健科技和微创心脉。微创心脉产品迭代快、产品组合均强于先健。不过根据先健的在研产品线，2021年起多个支架产品将陆续上市，产品线将得到极大的丰富，未来其收入有望快速提升。 

2）先健腔静脉滤器为国内第一品牌，国内市占率达56%

外周介入市场大，国产替代空间广。外周介入市场容量远大于主动脉介入市场，目前市场规模约40亿，增速15-20%。外周动脉相关的器械包含支架、裸球囊、药球等多类产品，其中裸支架和药球均进入绿色通道。

先健Aegisy腔静脉滤器已是国内第一品牌。中国每年腔静脉滤器植入量在6万个左右，先健科在国内的市场份额为56%，远高于第二名巴德，领先国内竞争对手将近10年。

3）起搏器和可吸收支架是公司未来核心业务

未来支撑公司增长的核心资产可能是起搏器和可吸收支架。

1）国产心脏起搏器市占率不足5%，先健有望快速攻城略地

心脏起搏器是一种植入于体内的电子治疗仪器，通过导线电极的传导，刺激电极所接触的心肌，使心脏激动和收缩，从而达到治疗由于某些心律失常所致的心脏功能障碍的目的。

我国心脏起搏器渗透率低，国产产品市场份额不足5%，潜在空间广阔。目前国内起搏器市场规模45亿，进口品牌占了95%的市场份额。国产仅有三家企业：乐普（秦明）、微创（创领，与索林合作）和先健（与美敦力合作）。

先健起搏器快速放量，借助美敦力的技术和渠道优势快速攻城略地。先健起搏器2017年12月上市，略晚于微创医疗。2019年销售额为2200百万，同比增长300%，国产排名第三。未来公司借助于美敦力的技术和渠道优势，将加快产品招标和入院许可，收入将不断提升。

2）铁基材料可吸收支架是全球最薄的心脏支架之一

可吸收支架，有望成为重磅平台型技术。公司的铁基可吸收血管支架项目于2006年启动，持续研发迄今逾13年，花费3年时间进行技术路径筛选，选择铁基材料制作可吸收支架。

铁基支架独树一帜，有望达成支架壁厚和降解速度的平衡。目前国内已上市的两款可吸收支架（乐普NeoVas和华安Xinsorb），但它们的壁厚均在160微米以上。先健铁基可吸收支架通过精心设计的表面涂层，在人体里创造了一个微环境，使得铁支架可以在这个微环境中实现快速降解。另外，先健的铁基可吸收支架和永久支架相当的力学性能，是全球最薄的心脏支架之一。

总结

1、公司有两大现金牛业务，结构心脏病业务和外周/动脉介入业务。其中，结构心脏病业务未来进入集采可能非常大，但该业务占营收的29%，对公司整体影响不大。外周/动脉介入业务在国内处于领先地位，进入集采可能性不大。

2、公司未来的核心业务将是起搏器和可吸收支架。目前国内起搏器国产化不足5%，未来公司借助美敦力的技术和渠道优势快速获得国内市场。先健的铁基支架，是全球最薄的心脏支架之一，未来将会有非常大市场。

参考文献：

国信研究《先健科技（1302.HK）深度：创新器械黑马，介入耗材明珠》

编辑/elisa

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