2020年8月19日，港交所披露2020年上半年的业绩报告，截止于2020年年中，香港交易所集团的主营业务收入为79.44亿港元，同比+13%，主要受益于上半年现货市场交易量的大幅提升，但仍受一季度投资收益下滑的影响。总投资收益为8.38亿港元，同比-45%，这与财报前瞻较为类似，在财报公布的次一交易日，港交所股价下跌0.7%

整个2020年上半年，因疫情导致资本市场出现空前的巨幅波动，这也使得为交易所的业绩弹性进行了一次深度检验。不过作为投资者，难道不是更应该从这份利润表和资产负债表中进行审视，未来港交所的业务成长空间在哪吗？

1、持平的衍生品业务

在整个2020年上半年的业绩报表中，首先值得关注的地方在于：衍生品业务持平。当市场出现巨幅波动时，衍生品的高波动性更容易刺激交易者的目光，从而在巨幅波动里，衍生品交易收入却并未出现巨幅增长，相较2020年上半年，恒生指数成交额同比增长22.42%，现货部分的收入增长高达22.53亿港元，同比增长21%，整个商品分部却仅完成7.49亿港元的收入，同比增长8%，那么问题出现在哪里？首先，需要关注的是港交所的交易群体分布，

根据港交所披露的《现货交易市场研究调查2018》中的数据，自2016年后「本地个人投资者」的交易金额日趋下滑，香港地区的本地个人投资者参与港股市场的参与度在下降。

与此同时，外地机构投资者却成为交易的主要参与方，而机构投资者更愿意选择流动性更好的股票市场，对于衍生品市场，则仅少数对冲基金用于风险规避，机构投资者数量大增，难以提振港交所的衍生品业务规模。

不仅如此，衍生品自身更趋于「零和博弈」，个人投资者与机构投资者在专业度方面有着巨大的差距，在长期进行零和博弈中，个人投资者处于弱势地位，自然，个人投资者参与衍生品市场将愈发减少。

而从香港本地人口的增量趋势来看，自1994年后，香港地区的人口增长即处于平稳水平，这对资本市场所需要源源不断的增量玩家而言并非是好事，然而目前香港与内地市场的互联互通仅限于基础资产（股票、债券等），尚未涉及到衍生品。

考虑到机构投资者更源于参与到流动性较好的股票、债券等市场，当两地互联互通业务开放衍生品交易，才能进一步推升港交所的衍生品业务总量，仅从目前情况来看，该业务保持平稳的收入、利润情况为大概率事件。

2、增长的现货业务

2020年上半年，现货分部的总收入达到22.53亿港元，同比增长21%，现货部分的高增长主要受益于股票交易量的大幅上升，其中联交所的平均每日成交金额达到1000亿港元，同比增长33%，而沪深股通更是创半年度新高，达到743亿元，同比增长69%。另一方面，新股数目达到64宗，位列全球第二，首次公开招股达到928亿港元，同比增长29%，同时债券通平均每日成交金额创下历史新高至199亿元，同比增长201%。

值得注意是，虽然港交所目前成交量达到日均1000亿港元，然而沪深两市，日成交量早已多次突破万亿规模，而自2015年开通互联互通后，恒指成交量亦出现跳升。

任何事物最终还是回归本质。2016年后现货市场的大幅度增长，源于外来机构投资者资金的涌入，这一现象不仅导致港交所出现大小票的流动性分层，即市值偏大的大公司流动性好，市值偏小的公司流动性差，同事也使得大量的交易集中于头部企业，大量市值偏小的公司股票沦为仙股。

不过对于港交所来说，两地资金打通后，反而有助于提升现货市场业务，并提振IPO发行节奏，进一步巩固港交所的全球金融中心地位。

由于内地市场相较港股市场的估值水平更高，大量北水不断流入港股，进入促进沪深股通半年交易额创新高，达到743亿元，同比增长69%，然而对比现货市场而言，随着内地居民财富的进一步增长，且港交所每年200多家公司完成IPO，大量资产上市，使得可选择性变多，预计现货市场仍然将有较大的发展空间。

不仅如此，不断攀升的成交量将带来流动性溢价，进而促使IPO业务也得到一定程度的发展。

3、当前投资港交所的风险

（1）中概股市场预期落空

中概股回归潮的触发因素，表面上源于瑞幸咖啡事件的持续发酵，但根本性原因是应对美国市场监管规则发生重大变化风险的预防性举措，反映了上市企业长期的、战略性的考量。

2020年5月，美国参议院通过了《外国公司问责法》（Kennedy法案），对于中概股问题，审计底稿是一个核心问题。该提案要求中国审计师必须与美国上市公司审计监管机构（PCAOB）共享其工作底稿，已经上市的中国公司如果连续三年无法被PCAOB检视则退市，也就是必须在2022年之前遵守这一规定。

而中国的法律中规定境内不得向境外提供财务审计底稿及境外机构不得直接在境内调查取证相冲突。新《证券法》规定：境外证券监督管理机构不得在中华人民共和国境内直接进行调查取证等活动。未经国务院证券监督管理机构和国务院有关主管部门同意，任何单位和个人不得擅自向境外提供与证券业务活动有关的文件和资料。

不过，若法律文件，或者是其他因素使得这一现实制度制约被解除，未来中概股回归浪潮是否会告一段落，这是值得关注的风险。

（2）沪港股通交易增长不及预期

根据前文要点，「自2015年开通互联互通后，恒指成交量亦出现跳升」，若未来港交所在于互联互通的推动方面进行了一定程度改革，互联互通的业务尝试早在2007年就开始了破冰之旅，当时的名称也有那个时代的烙印:港股直通车。

2007年8月20日:国家外汇管理局发布《开展境内个人直接投资境外证券市场试点方案》后,中国银行天津分行推出了个人投资港股业务｡中国国家外汇管理局(SAFE)宣布了「港股直通车」计划(through-train),立刻引发香港股市大涨｡

而后因各类原因，多次难以推行该业务，直到2014年，陆港通才被顶层设计强力推进。然而，若未来对该制度有所变数，比如陆港通的开放程度缩小，这将直接导致港交所成交量萎缩，交易低迷，自然港交所股价也将应声下跌；

（3）估值

整个二季度，港交所的营运利润有着不错的表现，由于市场牛熊转化本身即为强周期性，若以PB进行估值定价 ，香港交易所的PB水平目前处于历史高水位线，投资者是否在关注当期业绩的前提下，更应该注重估值的风险呢？