作者：念歌

来源：首条财经——首财研究院

疫情下的宅模式，将不少老铁生生逼成厨神。也让一些调料品企业，登上价值神坛。

资本消费双热

7月30日，胡润研究院发布《2020胡润中国10强食品饮料企业》，海天味业力压群雄，排名第一。

中国最值钱食品企业，竟是做调味的，这多少出乎了市场意料。

胡润给出的答案是：疫情爆发这半年，海天味业价值增长1,800亿。这是一个价值创造时代，因此榜单主要看价值，不是销售额。

胡润所言不虚，截止8月5日收盘，海天味业股价149.35元/股，市值4840亿元，相比开年的89.1元，涨幅已超7成。

若相比2014年上市时的383.86亿元市值，6年近13倍的增速，可谓碾压无数豪杰。即使贵州茅台、恒瑞医药也相形见绌。

公开资料显示，海天味业主营产品为酱油、耗油、酱料。

酱油是支柱性产品。2019年，酱油品类占总收入比例达58%，毛利占比约65%，可谓公司最主要的收入及利润来源。

细分看，蚝油、酱料2类产品营收分别占总收入的17%和11%。

放眼调味品领域，“酱油”也是最大的细分子行业，海天味业市占率约25%，龙头优势明显。从区域分布及渠道看，海天味业又是唯一全国化布局企业，覆盖100%地级市，90%县级市场。

显然，上述资本热度是有逻辑的。

著名战略定位专家徐雄俊表示，海天味业在中国的酱油市场份额占到10%以上，在日本的份额能占到50%以上，资本市场也看到其发展潜力，所以股价不断走高。

与高热股价并行的还有业绩。

2001年，海天味业销售收入破10亿元，2009年破50亿元，2013年破100亿元。

2017年至2019年，营收145.84亿元、170.34亿元、197.97亿元，同比分别增长17.06%、16.8%、16.22%；净利润分别为35.31亿元、43.65亿元、53.53亿元，同比分别增长24.21%、23.6%、22.64%。

持增也延续到了2020年。

疫情期间，餐饮业损失惨重。鉴于海天味业60%的收入来源于此，业绩曾被普遍看空。

然一季报，打散了上述悲观情绪：营收58.84亿元，同比增长7.17%；净利润16.13亿元，同比增长9.17%。

逆势增长，突显海天味业强悍的抗风险力。

经济学家宋清辉表示，业绩连年高涨，使得海天味业很难不被投资者关注。

基金二季报显示，海天味业受公募抱团明显。近3个月内，共有20家机构给予海天味业“买入”评级，15家机构予以“增持”评级。资本青睐，可见一斑。

国泰君安指出，疫情冲击下，消费者对于必选消费品选择倾向边际提升。中长期看，量价齐升带动调味品行业持续扩容。推荐海天味业等龙头。

中国食品行业分析师朱丹蓬表示，每个行业的领头羊一定是受资本青睐的。当互联网、科技股都不景气的情况下，大量资金一定是流向食品企业，因为这样相对会稳一点儿。

水大鱼大，实控人身价也水涨船高。

据胡润研究院《疫情四个月后全球企业家财富变化特别报告》显示，海天味业实控人庞康位列全球百强企业家中财富增长最快榜单第二名，财富1050亿元人民币，增长36%。

品牌+渠道+创新 三轮驱动

上述可喜表现，离不开其扎实基本功。细分看，主要在于海天抓住了三个核心竞争因素。

在快消品市场，谁控制了渠道，谁就拥有发言权。

受疫情影响，线下零售停摆，海天味业快速线上发力。

海天味业董秘张欣表示，“我们电商公司的员工天天在淘宝直播。”5月份，张欣上线拼多多平台，推销海天酱油、黄豆酱、蚝油等经典产品，“风口来了，我们就得跟上。”

2020年6月29日，海天官方旗舰店的淘宝直播间推出“限时抢第二件0元”活动。直播推出海天味业的多款产品，吸引了不少消费者。

这种强机动性，得益于海天味业的前瞻布局。早在2018年，其就成立了电商公司，通过多元化线上网络渠道，完成各大主流电商平台布局。

数据显示，2018年海天味业电商公司销售额就突破1亿元，2019年达3亿元。2020年虽受疫情影响，电商销售额仍同比增长50%，预计全年线上销售望破6亿元。

当然，这也离不开线下渠道积淀出的强品牌效应。

目前，海天销售网络覆盖了国内所有地级及以上城市，其中90%的省份销售过亿元。超96%的销售收入来源于经销商售。随着公司渠道下沉和裂变，2019年海天味业经销商净增加999家，共5806家。

数据上看，海天味业存依赖经销商风险。但实际上，其在架构上已进行了有效规避。

海天味业在每个市场内不设总经销，经销商起码设两个。几家经销一起做同样产品，使之产生赛马效应，由此提高了话语权与控制力。

数据显示，海天味业的ROE平均水平超20%，位居榜首，而竞品中炬高新和千禾味业均低于20%，盈利水平相对较低。

凯度消费者指数发布《2020亚洲品牌足迹报告》，海天味业以5.66亿消费者触及数、75.7%的渗透率，排名中国快速消费品品牌第4位，也是榜单前十位中唯一的调味品品牌。

徐雄俊表示，在中国调味品业，海天味业属于中高端产品定位，未来发展潜力巨大。且近几年其在品牌、渠道、广告和资本市场良性发展，拓展了其在酱油、蚝油、豆瓣酱等市场份额，进一步拉大了与其他品牌的差距。

除了品牌、渠道，身处强竞争高迭代的C端快消业，技术升级更是关键。

梳理海天味业的第三个“五年计划”，核心内容主要有两个，市场领先与科技领先。

为迎合消费升级下，市场对清淡食物的健康新需求，海天死磕酱油新鲜度，注重菌种培育，提升生产工艺链条把控力。

据悉，酱油酿造需经494个环节，为加强每环节的温度、湿度、时间等指标把控，海天味业的技术工作人员积累了大量数据定点。

这背后，是海天味业研发上的一掷千金。从2001年起至今，已投入过百亿元开展技改。

2019年，海天味业研发投入总额占营收比例为2.97%。

也基于此，海天味业的产品线竞争力强劲。

一面推出新品，即简盐酱油；一面强化老品优势，目前仍保持10%的销售增速。

同时，效率效益也显著提升。在海天生产车间，单条生产线每小时最多可产5.2万瓶酱油，全程无人工接触；一个智能机器人，从下达指令到装载完成只需120秒；从进仓到出仓，由智能化数据平台统一协调，效率大幅提升。

此外，海天味业也在加码产能，不断筑高护城河。

2018年，海天味业产能超290万吨，产销率达到98%，整体产能利用率在95%以上。

目前，海天味业已启动新一期750亩生产车间的技术改造，预计2023年完成，届时产能与智能化程度会再上新台阶。

花式违规 正式“戴帽” 酱油第一股尴尬进行时

几家欢喜，就有几家愁。

相比海天味业的繁华盛景，曾经的酱油王者加加食品，颇有几分尴尬凉意。

公开信息显示，2020年6月15日，加加食品被正式“戴帽”，变更为“ST加加”。

直接原因是种种违规行为。

2020年6月11日，加加食品公告称，自查中发现公司及全资子公司盘中餐粮油食品(长沙)有限公司，存在违规担保约4.66亿元，占公司最近一期经审计净资产的19.94%。

这不是初犯。

公告披露，2017年11月至2018年2月，加加食品控股股东及实控人杨振，以公司名义违规提供担保金额达1.53亿元。

此外，还存在违规开具商业票据6.94亿元;违规占用公司资金，向自然人刘胜渝、湖南派仔食品有限公司提供合计5400万元借款，用于解决公司实控人的资金周转等问题。

专家表示，花式违规反映出该公司的内控风控漏洞。控股股东任意挪资、任意担保，将企业视为自家钱袋，公私不分，严重损害企业及投资者利益。

根据《公司法》规定，公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定，给公司造成损失的，应当承担赔偿责任；董事、高级管理人员违反法律、行政法规或者公司章程的规定，损害股东利益的，股东可以向人民法院提起诉讼。

杨振明知故犯、铤而走险，与其债务危机不无关系。

早在2017年，公司控股股东卓越投资及实控人杨振、杨子江、肖赛平，几乎将其所持的公司股票100%质押。截至2019年11月，杨振家族所持公司股票均被司法轮候全部冻结。

公开资料显示，加加食品是一家大型调味品生产企业。主营产品包括酱油、食醋、味精、鸡精、食用植物油等五大类180个品种规格。公司于2012年登陆A股，彼时海天味业还未上市，中炬高新也没转型卖酱油。因此，加加食品是当之无愧的“酱油第一股”，行业一哥。

然时过境迁，“一哥”名号早成往昔。

先看股价，截至8月5日收盘，加加食品股价8.25元，市值95.04亿元，不及海天一个零头，更与9年前30元发行价相去甚远。

再看业绩，2019年营收20.4亿元，与海天味业的197.97亿元，也相差近10倍。

2017年至2019年，加加食品的扣非归母净利润分别为1.54亿元、1.07亿元、0.85亿元，连续三年下滑。

值得强调的是，2019年其非经常性损益为0.77亿元，2018年同期仅0.09亿元。如除去非经常性损益，加加食品的盈利成色或更为难看。

关键的毛利率，也连续下滑。2017年至2019年，分别为36.17%、34.28%、34.21%。相比之下，2019年，以家庭渠道为基本盘的中炬高新毛利率为40.1%;以餐饮渠道为基本盘的海天味业更高达45.5%。

一系列数据下，加加食品的发展颓势尽显。昔日王者，竟沦为“打酱油”者，令人唏嘘。

何以至此？

四个失误

细究发现，有四个失误。

除了内控建设漏洞，其次是创新研发不足，导致产品力较弱。

以传统业务酱油为例。2017年至2019年，加加食品酱油贡献的营收分别为9.48亿元、9.11亿元、10.2亿元，同比增长率分别为1.1%、-3.87%、11.63%。

营收不佳，主要源于产品竞争力减弱。

放眼酱油市场，差异化、特色化、高端化竞争已是行业趋势。

早在2007年，千禾味业就首次提出“零添加”概念，并于2008年推出首款零添加产品——“头道原香”，拓展高品质健康调味品市场；2011年海天也推出限盐酱油，以健康限盐、鲜味不减的理念，占位简盐酱油市场。

反观加加食品，研发创新并不重视。年报显示，2018年和2019年，其研发人员均为88人，无变动，研发投入分别为2620万元和2848万元，占营收比例分别为1.47%、1.4%。

而同期，海天味业分别为2.89%和2.97%，千禾味业分别为1.91%和2.91%。

加上自身品牌限制，加加食品的高端化、差异化产品逐渐掉队，消费者不买单也在情理中。

中国食品产业分析师朱丹蓬认为，加加食品最大的问题是体量小，销售范围狭窄，在巨头的夹击之下常年处于防御状态，所以只能用促销和特价刺激销量;另外加加食品的产品差异化小，所以会淹没在大品牌产品之中，难有突围机会。

来看渠道表现。

公开信息显示，加加食品各地总经销商共一千多家，多集中于二、三线城市和县、乡(镇)市场。与海天味业的全国经销商网络比，加加食品的市场和客群体量较小，市场占有率待提升。

业内人士指出，与海天味业近年重视品牌建设的策略不同，加加在这方面发力不足。而渠道建设的一再弱化，更凸显其产品基础不固，想要发力高端化产品较难。

此消彼长，加加自然败下阵来。

而这些失误，归根到底，也与其战略漏洞有关。

在海天味业做深做专主业，加强品牌建设、产能扩充、渠道铺设、人才培养时，加加食品却热衷并购，大搞多元化。

资料显示，2015年，加加食品通过增资方式，投资长沙云厨电子商务有限公司(下称“云厨电商”)，以5000万元获得云厨电商51%股权，试图以电子商务作为新突破口。

遗憾的是，截止2017年10月31日，云厨电商负债总额达3400万元，加加食品最后以0元转让51%股份。

2017年10月，加加食品发布公告: 原定以发行股份及支付现金的方式，购买辣妹子食品股份有限公司100%资产，但由于交易双方未就部分核心条款达成一致，最终失败告终。

2018年3月12日，再发公告，拟以47.1亿元交易价格，收购大连远洋渔业金枪鱼钓有限公司100%股权。基于双方体量，这笔交易被认为是“蛇吞象”。因存在颇多疑问，最终也无疾而终。

可以看出，加加食品频频热衷资本运作，却大都折戟沉沙。

业内人士指出，热衷通并购投资寻求盈利增长，导致加加食品缺乏对主营产业的持续打造，进而错失了黄金机会。中低端酱油市场饱和，伴随消费升级而崛起的高端酱油市场，让其有些措手不及。

王者之思

王者对标王者，从海天价值光环与加加内外困境中，不难看出，多强大的企业都要保持创新力、专业力、合规敬畏心，不断打磨产品、优化渠道、沉淀品牌，精进战略，以此高质量发展。任何短视短利、侥幸陶醉心理都可能将企业打下神坛。

目前看，调味品业的“成长逻辑”仍然清晰，高增态势明显。数据显示，2013年我国复合调味品市场规模约557亿元，2018年增长至1091亿元，年复合增长率约15.83%，预测2021年将达1658亿元。

上海证券的研究报告称，2020年下半年，餐饮渠道企稳复苏，餐饮通路动销加快回归正常区间。且后疫情时期，预期家庭消费增长仍保持较快速度，将成为行业增长的主驱动力。

简言之，未来市场不乏向上期许。但这也意味着，头部效应加剧，行业竞争及分化行情也将提速。

行业良币效应强化，海天味业，仍有价值放飞的遐想，而ST加身、不乏内忧外患的加加食品，腾挪空间已然不多。

如何痛并思痛，能否蝶变新生，首条财经将持续关注。

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