​本文来自“联合国际”。

2020年5月29日，联合评级国际有限公司(“联合国际”)作为一家国际信用评级公司，确认景瑞控股有限公司(01862.HK)(“景瑞”或“该公司”)‘B+’的国际长期发行人评级，展望稳定。联合国际同时确认由景瑞发行的高级无抵押美元票据‘B+’的国际长期发行债务评级。本新闻稿披露了已确认的债务评级列表。景瑞的发行人评级反映了其在一二线城市，尤其是长三角地区的经营历史以及持续扩大的经营规模。然而，景瑞的评级也受制于其有限的经营规模，在土地收购方面较疲软的竞争力以及较高的财务杠杆水平和低于同行的毛利率水平。展望稳定反映了联合国际预期景瑞将在补充其土地储备和扩大其在一二线城市的经营规模的同时，谨慎管理其债务增长水平以及提高其营利能力，使其信用水平维持在‘B’的评级区间。

关键评级驱动因素

较小的经营规模但是战略转移至一二线城市市场：就截止2019年471万平方米的土储备规模和252亿元人民币的合约销售规模来看，景瑞的经营规模较小。这一土地储备规模和合约销售规模基本与去年同期持平。据克而瑞研究中心的统计，景瑞2019年的合约销售规模在中国的房地产开发商中,排名位于84位。景瑞自2016年改变了其经营的战略，将重心转移至一线和二线城市作为其房地产开发业务的主要市场。景瑞通过降低合约销售价格和加快项目推进速度的方式大规模地去除了其在三线城市的库存。这些措施收到了效果，景瑞在三线城市的土地储备面积继续下降至2019年底的5.2%。景瑞预计将在2020年推出约355亿元人民币的可售资源。鉴于公司的可售项目大部分位于具有较强经济增长潜力的城市，我们预期公司在未来的12至24个月将保持可持续的合约销售规模。

波动较大但有提升的经营表现：景瑞的经营表现较为波动。当其在三线城市降低销售价格以去除项目库存时，其毛利率水平在2015年至2017年间呈现较大的波动。较为波动的营利水平主要归因于其在2015至2017年采用的降价销售策略。景瑞2019年的毛利率为20.2%，较2018年毛利率水平略有下降，这主要源于土地以及经营成本的增加。我们预期景瑞的毛利率水平在未来的12至24个月将稳定并维持在21%至23%的区间，因其未确认的合约销售具有相近的毛利率水平。同时我们还预期，景瑞的合约销售额将与2019年持平，而经营收入可能会因2020年预期的项目交付量增加而增加。

在长三角区域可溯的经营业绩记录但相对较弱的市场竞争力：以上海为总部，景瑞在长三角地区，尤其是上海，拥有较长可溯的经营业绩记录。自20世纪90年代成立以来，景瑞已在中国19个城市运营房地产开发项目，而这其中大约15个城市均位于长三角区域的核心城市。然而，由于景瑞较小的市场份额，在获取低成本尤其在一二线城市的土地储备方面面临较大竞争。不过其获取低价土地的能力在逐步提高，2019年平均土地成本略低于前年(2018年：9,130元人民币/平方米，2019年：6,602元人民币/平方米)。景瑞通过与其他房地产商合作的方式获取高质量的土地来增强其竞争力。截至2019年底,其在土地储备建筑面积中所占权益比约为45.8%。我们认为，作为景瑞核心市场的长三角地区竞争激烈，可能会给景瑞的土地收购支出和盈利能力带来压力。

较高的财务杠杆水平：景瑞以债务/资本比率衡量的财务杠杆水平较高，2019年底为67%左右。景瑞放慢了土地收购的速度，仅在2019年购入10块土地，总投资额为85.8亿元人民币。而在2018年购买新增土地储备项目总投资额为151亿元。自2015年，景瑞的合约销售回款率保持在高于90%的水平，并计划将净合约销售的40%用于未来12至24个月的土地支出。随着景瑞以债务支撑的土地补充速度放慢，我们预期在未来的12至24个月，其杠杆水平将略有改善至65%左右。同时，景瑞的流动性充足，现金对短期债务的比率在2019年底维持在1.5x左右的水平。

评级敏感性因素

若发生以下情况，我们将考虑下调景瑞的信用评级：(1)若景瑞高速扩充土地储备导致其财务杠杆持续增加，使得以债务/资本衡量的财务杠杆水平高于70%，或以EBITDA利息覆盖率衡量的财务杠杆水平增长至低于1倍，和/或(2)若经营状况发生恶化，即其合约销售和/或收入出现大幅下降，或流动性因而弱化。若发生以下情况，我们将考虑上调景瑞的信用评级：(1)经营规模显著提升，和/或(2)以债务/资本衡量的财务杠杆水平持续低于60%，或EBITDA利息覆盖比率持续高于2倍。对于景瑞的任何评级行动可能引发对于所评美元票据的类似评级行动。

债项评级列表

-确认票息率10.875%、2021年到期的2亿美元高级无抵押票据评级为‘B+’

-确认票息率12%、2022年到期的2.6亿美元高级无抵押票据评级为‘B+’