​久期财经讯，4月28日，标普将中国铝业国际工程股份有限公司(China Aluminum International Engineering Corporation Limited，简称“中铝国际”，02068.HK)的长期发行人信用评级从“BB+”下调至“BB”。标普还将该公司担保的高级永续票据的长期发行评级从“BB”下调至“BB-”。

稳定的展望反映了标普的观点，即中铝国际对其业务组合的优化将提高其盈利能力，并在未来12个月内将其EBITDA利息覆盖率保持在1.5倍以上。

标普下调中铝国际的评级，是因为该公司的财务业绩在2019年恶化后，不太可能在未来12个月内有显著改善。该公司2019年的业绩远低于标普的预期，主要原因是有色金属勘探与开发部门的收入和利润率下降，以及应收账款减值较高。

中铝国际在中国的基础设施建设项目扩张应能支持其2020年的增长。2019年，该公司实现收入311亿元人民币，EBITDA10亿元人民币。该公司还受益于母公司中国铝业股份有限公司 ( Aluminum Corp. of China Ltd.，简称“中国铝业”，02600.HK)的支持。

标普认为，中铝国际对业务组合的优化将带来适度的收入增长和更好的盈利能力。鉴于有色金属行业的需求疲软，标普预计该公司将继续在利润率较高的市政和高速公路工程建设市场扩张。2019年，中铝国际市政和高速公路工程建设部门收入分别增长40%和90%，毛利率分别为15%和25%。相比之下，整个工程建设部门的收入下降了3%，平均利润率为10.4%。标普预计，2020-2021年，市政和高速公路工程建设部门将分别占中铝国际收入的11%-15%，高于2019年的7%-11%。与此同时，该公司可能会继续缩减其利润率较低的交易业务。

因此，标普预计到2020-2021年，中铝国际的收入将增长5%-8%，毛利率将从2019年的10.9%提高到2020年的12.3%。由于COVID-19的影响，该公司在2020年第一季度的收入同比下降了33.9%。不过，标普预计中铝国际将在接下来的几个季度加快施工活动，以弥补延误。

中铝国际参与PPP项目将使其在2020-2021年保持较高的杠杆率。标普预计，该公司对弥玉高速(一个完全合并的PPP项目)的投资将对其现金流产生重大影响。由于2019年下半年弥玉项目开工，中铝国际的资本支出从2018年的2.55亿元人民币增至2019年的13亿元人民币。标普预计，未来三年，年度资本支出将达到62亿-65亿元人民币，远远超过政府补贴和小股东每年23亿-28亿元人民币的出资。

这笔巨额投资将导致中铝国际的自由现金流保持负值，并推高其借款。尽管中铝国际不断增长的利润将略微降低杠杆率，但标普估计，在2020-2021年期间，该公司的债务/EBITDA将保持在10倍以上。标普预计，2020-2021年，中铝国际的EBITDA利息覆盖率将提高至2倍。然而，项目执行或营运资金管理中的不确定性是关键风险。

中铝国际的经营规模较小，这可能会继续限制其在未来一到两年内获得大量新订单的能力。该公司的新订单在连续三年下降后，于2020年第一季度同比增长23%。标普认为，鉴于国内外该行业新开工或拆迁建设项目有限，中铝国际有色金属工程建设业务的增长前景不乐观。同时，该公司经营规模小，在赢得一般工程建设业务的大额新订单方面的竞争力不如大型央企。这一限制可能会限制中铝国际的增长，并使该公司在一些关键项目的建设或融资方面容易出现延误。

有担保票据的评级仍比发行人信用评级低一个子级。标普下调了中铝国际担保的高级永续票据的发行评级，以反映该证券的可递延特征。因此，该发行评级比中铝国际的发行人信用评级低一个子级。上述票据是由Chalieco Hong Kong Corp. Ltd发行。

稳定的展望反映了标普的观点，即在未来12至24个月内，中铝国际仍将是中国铝业具有重要战略意义的子公司。标普预计，中铝国际的杠杆率将保持高位，但由于公司业务结构和盈利能力的改善，在2020年至2021年将略有下降。标普估计，在此期间，公司的EBITDA利息覆盖率将保持在1.5倍以上。

如果中铝国际的EBITDA利息覆盖率在未来12至24个月内无法从2019年的水平上有所改善，标普可能会下调其评级。如发生以下情况，评级可能会被下调：

重大项目严重拖延;

该公司的PPP投资比标普预期的更为激进;

其积压的新合同继续减少;或

行业竞争加剧导致盈利能力下降或营运资金周转率显著下降。

如果标普预计中铝国际的EBITDA利息覆盖率将维持在2倍以上，标普可能会上调其评级。如发生以下情况，评级可能会被上调：(1)高速公路项目进展顺利，有效地提高了公司的收入和利润;(2)公司对营运资金的管理谨慎。