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20日，新的LPR如约而至！

中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2019年8月20日贷款市场报价利率(LPR)为：1年期LPR为4.25%，5年期以上LPR为4.85%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。

多位专家表示，此次新LPR符合市场预期。新的定价基准较之前分别小幅下降10bp、5bp，属于小幅下降。

图片来源：全国银行间同业拆借中心

改革推动实际利率降低

根据央行公告，新LPR形成机制改革主要有五方面的变化：

一是以公开市场利率（MLF）为基础报价生成，二是增加5年期品种，三是报价行范围扩大，四是报价频率由每日改为每月20日，五是计算方法由加权平均改为算术平均。

新LPR主要适用新增贷款，存量贷款仍按原合同约定执行。

《金融时报》专家委员会委员、兴业银行首席经济学家鲁政委认为，我国的LPR形成机制最终采用了“美国模式”，即在央行公开市场操作利率的基础上加点。

但与“美国模式”不同，我国LPR在公开市场操作利率基础上的加点幅度可以由商业银行自主决定。

这意味着，未来我国LPR利率的变动将来自两个方面：一是公开市场操作利率的变化；二是商业银行加点幅度的变化。这种模式在保障政策利率传导效力的同时，给予商业银行一定的自主裁量空间。

值得注意的是，完善LPR形成机制，提高LPR的市场化程度，目标就是发挥好LPR对贷款利率的引导作用，促进贷款利率“两轨合一轨”，提高利率传导效率，推动降低实体经济融资成本。

央行相关负责人在答记者问中表示，通过改革完善LPR形成机制，可以起到运用市场化改革办法推动降低贷款实际利率的效果。

天风证券固收分析师孙彬彬表示，LPR改革是央行进行利率市场化，特别是推进“两轨合一轨”的重要一步，最终目的就是为了降低实际利率。

此前，银行发放贷款时大多仍参照贷款基准利率定价，特别是个别银行通过协同行为，以贷款基准利率的一定倍数（如0.9倍）设定隐性下限，对市场利率向实体经济传导形成了阻碍。

这是市场利率下行明显但实体经济感受不足的一个重要原因，这是当前利率市场化改革需要迫切解决的核心问题。

“观察中国的各类利率走势，在2018年以来都有下降，但是降幅却大不相同。” 海通证券首席宏观分析师姜超表示，其中相对市场化的利率，降幅都在100个基点左右。

比如货币市场的7天回购利率R007，在2017年12月的均值高达3.7%，到2019年8月降至2.73%，降幅约100个基点。债券市场中的10年期国债利率在2017年12月的均值高达3.9%，而2019年8月降至3.05%，降幅也有85个基点。

姜超认为，在央行公布的各类贷款利率中，票据利率的市场化程度也很高，其降幅非常明显。2017年末，票据融资平均利率为5.23%，2019年第二季度末降至3.64%，降幅达到159个基点。但最重要的银行贷款平均利率，在同期降幅并不明显。

华泰证券固收研究团队表示，由于贷款利率参考LPR，而LPR改为“MLF+加点”的形式，因此央行一旦降低MLF利率，对贷款利率的下行引导作用将会更强。

从信贷定价习惯来看，传统信贷基准利率往往是双方讨价还价的“锚”，在信贷需求不畅背景下，“换锚”无疑会增强大企业议价能力，从而降低“实际融资成本”。

债券市场或将受益

从债券市场看，今年以来，全球债券收益率迭创新低，德国30年国债收益率早已进入负值，美国30年国债收益率跌破2.0%。与此同时，中国债券收益率也在逐步下行，并已经跌破年初低位，创年内新低，上周，10年期国债收益率更是一度降至3%以下。

在这样的背景下，央行改革完善LPR形成机制，对债市有何影响？

“本次贷款利率市场化的推进超出预期，预计会开启一段利率下行空间；后续也存在下调MLF操作利率、进一步引导利率下行的可能，估计会继续利多利率下行。”

中信证券研究所副所长明明表示，对债市而言，维持10年期国债收益率2.8%至3.2%的判断，随着利率并轨的进一步落地，预测10年期国债到期收益率将继续向2.8%靠近。

孙彬彬认为，降低贷款利率的同时，需要维持银行负债端的稳定，这对于债市是重要支撑，贷款收益率的下行也会提升债券的配置价值。

考虑到完善LPR定价的初衷，高等级信用债的信用利差可能会进一步收缩。虽然本次改革的重点在于降低风险溢价，但也不排除继续降低无风险利率（公开市场利率）的可能性，这将进一步打开利率下行空间。当前环境下，债市仍然安全，继续积极看多。

中信建投证券宏观分析师黄文涛认为，对于金融市场而言，利率并轨带来贷款利率下行预期，总体利好金融资产价格。

考虑到利率并轨后，央行可能下调公开市场利率以降低实体经济融资成本，银行间市场利率预期下行将对国债利率产生直接的影响，相对股市而言，利率并轨将更加利好债券市场。

黄文涛表示，对于债券市场而言，此前市场最大的担忧在于，短端利率下行似乎缺乏动力，从而限制了长端的空间。但随着降息预期的升温，长端利率也将顺势而下。

“单纯考虑此次的定价机制调整，对利率债影响为短多长空，对高评级信用债是利好。” 

江海证券首席经济学家屈庆分析认为，短期而言，一方面，这一政策会强化市场对公开市场利率下调的预期；另一方面，政策见效需要时间，经济下行压力下，短期内利率债的利率确实存在一定的下行空间。

但从中长期来看，政策意在降低实体经济融资成本，宽信用加码无疑有利于经济的企稳，对利率债形成利空。对信用债而言，由于此次定价机制调整最确定性的影响就是大企业的贷款利率有望进一步下降，这无疑有利于降低高评级信用主体的融资成本，高评级信用债利率也将大概率随之下行。

2018年1月至2019年6月主要货币市场利率走势图（来源：中国债券信息网 制图：欣然）

股市债市料“双赢”

“LPR机制调整对股票市场而言是较大利好。”华泰证券首席宏观分析师李超认为，通过推动利率市场化降息帮助企业降低融资成本，预计短期有助于提升市场风险偏好。

对债券市场而言是较大利好，预计随着“降息”操作落地，10年期国债收益率有望下行至2.8%。

新时代证券首席经济学家潘向东表示，未来定价能力较强的商业银行将会受益，看好风险能力较强的商业银行，随着资产负债表修复，迎来较好的配置价值。

同时，LPR新机制相当于一次非对称降息，有助于我国无风险利率进一步下行，打开了利率债的下行空间。

新的LPR形成机制不会使房贷利率下降

中国人民银行副行长刘国强在8月20日召开的国务院政策例行吹风会上透露，近期，人民银行将在充分调研的基础上发布关于个人住房贷款利率政策的公告。

他强调，新的LPR形成机制并不会使房贷利率下降。金融行业应当注意，“房住不炒”的定位不能偏离，同时避免把房地产工具化。

长期而言LPR定价参考将更丰富

当前新LPR报价方式改为按照公开市场操作利率加点形成，其中，公开市场操作利率主要指中期借贷便利利率。专家表示，长期来看，LPR绑定的利率需要更加符合市场化波动的特征。

民生银行首席研究员温彬表示，LPR定价未来也可以再考虑其他的政策利率，比如央行的逆回购利率。因为逆回购利率期限比较短，灵活性也比较大，可以形成更综合的利率市场化的机制。更重要的是，未来利率风险也会上升，所以要进一步完善利率风险的衍生品市场，更好的帮助银行和企业规避利率风险。

申万宏源证券宏观高级分析师秦泰表示，MLF具有波动较小的局限性。当前LPR绑定MLF的方式，并不能从根本上保证贷款利率持续跟随市场利率的下行而下行。要引导贷款利率进一步下行，LPR最终可能需要锚定一个更加市场化的利率，或者说，当前的MLF等货币政策操作工具利率的定价方式，可能将随之有所变化，更加接近市场利率水平。

此外，在中信建投证券宏观固收首席分析师黄文涛看来，利率并轨并非只是更改商业银行LPR报价基准利率、强化LPR市场化程度就可以顺利实现，其背后还需要商业银行、金融监管等其他方面的配套完善才能水到渠成。

黄文涛表示，商业银行脱离了官方公布锚定利率，必须加速完善内部资金转移定价(FTP)机制、资产负债管理与风险控制能力，以适应LPR机制引导的更市场化的利率环境，同时，有必要开放利率衍生管理工具来进一步对冲利率风险。

黄文涛认为，利率并轨过程当渐进式推进，遵循“先贷款后存款”、“先大额后小额”的做法分步骤实现，以尽量减少对金融系统稳定性的冲击。预计LPR取代贷款基准利率的做法会先从企业的大额贷款起步，逐步加大市场化强度。

利率市场化改革不能替代货币政策

8月20日，在国务院政策例行吹风会上，中国人民银行行长副行长刘国强表示，利率市场化改革就像修水渠，目的是更加畅通，让水更有效率更精准流到田间地头。因此，利率市场化改革有利于增强货币政策的效果，但不能替代货币政策，也不能替代其他的一些政策。

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