“今天黄金又涨了多少？”随着国际黄金和足金饰品价格屡创历史新高，黄金再次成为消费者追捧的新宠。目前，首饰金价已经超过720元/克，对黄金珠宝品牌而言，乘势而上的机会似乎唾手可得。

近日，梦金园黄金珠宝集团股份有限公司（简称“梦金园”）再次向港交所递表，中信证券为其独家保荐人。据贝多财经了解，这是梦金园在上市之路的第三次出击，此前曾于2020年9月、2023年9月分别递表。

或许恰逢金价飞升的这一次，会是梦金园离IPO成功最近的一次。

营收突破200亿元，一看毛利五点三

招股书显示，梦金园由王忠善、张秀芹夫妇创立于2000年，主营业务为“梦金园”品牌黄金珠宝首饰的设计研发、生产加工、批发零售及品牌加盟。产品以高纯度黄金首饰为主，兼营钻宝玉石镶嵌、K金、铂金等饰品。

据弗若斯特沙利文报告，按2022年黄金珠宝收益计算，梦金园为中国第五大黄金珠宝品牌，市场份额为3.8%，其中前四个品牌均为上市公司。

据贝多财经了解，梦金园创始人王忠善是山东省级非遗代表性项目金银细工制作技艺代表性传承人，曾于2016年先后创造两项吉尼斯世界纪录，一项是重达82.20千克的“世界最大金戒指”，另一项是通过纯度高达999.999‰的足金唐狮系列产品荣获的“最纯的黄金首饰”认证。

招股书称，自2018年至2022年，梦金园是唯一一家连续入围中国黄金协会“中国黄金首饰加工量十大企业”及“中国黄金珠宝销售收入十大企业”的黄金珠宝品牌。但媒体关注和行业殊荣并不意味着梦金园是“捞金大户”。

报告期内（2021年-2023年），梦金园的营收分别为168.71亿元、157.24亿元、202.09亿元，净利润分别为2.24亿元、1.81亿元、2.33亿元，毛利率分别为3.1%、4.8%、5.3%。

尽管据据弗若斯特沙利文数据，2022财年，中国五大黄金珠宝品牌的黄金珠宝收益共约1954亿元，占整个市场的47.7%。其中，梦金园排名第五，所占份额为3.8%。

但据贝多财经了解，早已上市的珠宝品牌周大福曾发布的财报显示，大福2021-2023年的毛利率分别为28.2%、23.4%、23.7%。对比同在港交所赶考的老铺黄金，其2020年至2023年上半年的毛利率分别为43.1%、41.2%、41.9%、41.7%。差距令人咂舌。

可见，这种叫好不叫座的情况并不止出现在电影行业，也出现在了黄金珠宝行业。

与黄金深度绑定，在下沉市场做加盟

针对一年狂捞200亿元但毛利率刚过百分之五的情况，梦金园在招股书进行了披露。

据贝多财经了解，在黄金珠宝行业中，黄金饰品的毛利率并没有想象中高，黄金珠宝商一般通过黄金交易所及会员单位、商业银行租赁黄金等方式采购，原材料采购成本几乎没有压缩空间，因此黄金饰品的毛利率大大低于镶钻珠宝。

招股书显示，2023年梦金园黄金产品的毛利率为4.6%，同期K金首饰、镶钻珠宝等产品的毛利率为27.5%，后者几乎是前者的六倍。而2023年，梦金园超过98%的收入都来源于黄金珠宝及其他产品，K金首饰、镶钻珠宝及其他产品仅贡献了1.1%的收入。

以此来看，梦金园把自己紧紧与“黄金”捆绑在一起，同风险共命运。

尽管金价的持续看涨带动了黄金珠宝消费，但对珠宝商来说，黄金采购成本也在不断上涨。

梦金园招股书坦言，“黄金产品收入的波动主要由于黄金价格波动及销售周期的时间差，我们通常能够将原材料价格波动转移给我们的客户，但原材料价格出现任何重大波动可能会对我们的收益及现金流造成影响。”

为了平抑采购成本，黄金珠宝品牌普遍选择通过黄金期货进行风险对冲。据了解，2021年至2023年，梦金园因做黄金期货对冲录得的大额亏损分别为8980万元、2.09亿元和3.7亿元。

早在冲刺深交所上市时，证监会就曾对梦金园主营业务收入主要来自加盟模式、以旧换新业务相关产品占营收比重较高、存货问题等提出过质疑。时过境迁，梦金园的情况依旧不变。

截至2023年12月31日，梦金园建立了超过2817家加盟店、35家自营店、7家直营服务中心及17家省代理及主流电商平台的线上商店的销售网络。其中，在2021年至2023年特许经营网络（加盟店、省级代理）渠道收入分别占总营收87.6%、94.4%、93.7%，同期自营店渠道收入占比则在2%左右。

同时，梦金园的存货问题凸显。2021年-2023年，梦金园存货金额分别为20.49亿元、16.89亿元、21.70亿元，其加盟模式下的管理问题难辞其咎。

招股书披露，在梦金园的特许经营网络中，一线城市加盟商收入占比为0.6%，二线城市为19.2%，三线及以下城市则为41%。数据上看，梦金园走的是“农村包围城市”的路，选择了深耕下沉市场。

据弗若斯特沙利文报告，在2022年，按三线及低线城市的黄金珠宝收益计算，梦金园为中国第三大品牌，市场份额达到6.1%。

低价赚吆喝，募资求发展

对黄金珠宝品牌而言，买金饰实际上是赚加工费的钱，因为选择了下沉市场，梦金园的黄金加工费也“诚意满满”。招股书显示，其黄金加工费定在20元/克，对比行业传统黄金加工费的20-50元/克，位于区间下沿。

似乎一切都说得通了，成本不断上涨，收入缺乏活力，加上加盟带来的侵权风险、管理漏洞，夹在中间的梦金园似乎左右为难。但梦金园仍表示，其计划到2026年将新设33家自营店，且植根于三线及以下城市。

虽然外部情况复杂，但经历多次IPO的梦金园内部股权结构经过洗牌后较为集中。截至2024年3月24日，创始人王忠善、王忠善妻子张秀芹、二人的子女王国鑫和王娜、以及三个员工持股平台共同作为控股股东，合计控制梦金园89.39%的股权。

同时，天津海泰集团通过天津海开信创持股4.37%；被聘为保荐机构的中信证券持有其1.82%的股份；山东矿机（002526.SZ）董事长赵笃学则持股1.75%；曾于2013至2020年担任梦金园代言人的著名演员黄怡（海清）持股1.53%；山东矿机前董事兼首席财务官张义贞持股1.00%；山东矿机前董事张建军持股0.15%。

能把昔日代言人吸纳为公司股东，梦金园应该是有两把刷子的。但事到如今，口袋空空才是现实。截至2024年2月29日，梦金园的现金及现金等价物为2.26亿元，其流动负债为22.80亿元，其中，借款为8.80亿元。

据贝多财经了解，本次冲刺上市，梦金园计划募资用于升级山东潍坊生产设施；开更多自营店；投资信息科技；建立研发中心；以及用于营运资金。这一次赴港赶考，梦金园更像是背水一战。

​