母公司身兼大客户、供应商

应收账款高企 警惕现金流压力

不着急不行了。

2022年8月《科技部关于支持建设新一代人工智能示范应用场景的通知》就提到，要“针对常见病、慢性病、多发病等诊疗需求，基于医疗领域数据库知识库的规模化构建、大规模医疗人工智能模型训练等智能医疗基础设施，运用人工智能循证诊疗决策医疗关键技术，建立人工智能赋能医疗服务新模式”。

2023年，国务院发布《关于进一步完善医疗卫生服务体系的意见》，以加快互联网、人工智能、云计算和大数据在医疗领域的应用，建立并加强医疗大数据的共享、交换和保障体系建设。

在政策、需求红利加持下，市场逐年增长。弗若斯特沙利文数据显示，从2018年至2022年，我国医疗人工智能行业规模由18亿元增至68亿元，年复合增长率达到39.1%。预计到2032年规模增至3110亿元，2022-2032年复合增长率高达46.6%。

鉴于此，2023年1月以来，多家互联网龙头加快下场速度、竞相推出覆盖医疗领域的AI大模型，例如百度与东软医疗、启灏医疗等合作，开发加速产业智慧升级的ChatGPT模式；腾讯健康与圆心科技联合，为惠民保等商业健康服务提供辅助决策与管理；华为云则与万达信息、金域医学等共建城市医疗服务解决方案......

作为“AI第一股”科大讯飞子公司，讯飞医疗自然不例外。2023年5月，科大讯飞推出了“星火认知大模型”，10月讯飞星火医疗大模型便出炉了，并发布“讯飞晓医”APP。

足够热闹繁华、足够雄心勃勃。可放眼行业，目前为止并没一家可称为成熟的医疗大模型，市场也仍在培育期。高特佳投资副总经理于建林所曾直言，“即便AI在医疗领域的渗透已经是确定性的趋势，有着广大的前景，但当下中国的AI医疗仍处于低谷期，要突破这个局面，关键还是看谁能掌握数据。”

对此，讯飞医疗心知肚明。报告期内分别投入研发费1.6亿元、2.42亿元、1.96亿元，当期营收占比为42.9%、51.2%、60.3%。销售费0.9亿元、1.6亿元、1.3亿元，费用率24.3%、33.9%、39.7%。虽“烧钱”扩大了营收，却也挤压了利润空间。

2021年-2023年前三季，公司净利-7973.23万元、-2.04亿元、-1.7亿元，不到三年累亏4.54亿元。

以2023年前三季为例，讯飞医疗收入仅占当期母公司收入的2.5%，却以1.7亿元的亏损额拖累母公司整体业绩。基于此，有业内观点称科大讯飞分拆讯飞医疗有“甩包袱”之意。

科大讯飞曾提到，讯飞医疗分拆上市有助其进一步拓宽融资渠道，进而提高上市公司整体融资效率，降低资产负债率。

的确，企业不能停止投入，据钛媒体，招股书数据及推算，讯飞医疗对对基层医疗机构的覆盖率约5%，对医院的渗透率不足1%。

庞大的市场空白，意味着市场争夺依然激烈，后续持续投入仍将让利润承压。讯飞医疗招股书也坦言，由于人工智能的技术变革与创新较迅速，公司仍需在研发投入大量投资。预计2023年、2024年公司或将持续亏损。

问题在于，自我造血困难、现金流紧张，钱从哪里来？一味融资补血，可是良方又能持续多久？

实际上，这已是业内共同面临的难题。

据财经·大健康，2020年左右，头部医疗AI公司正值融资的黄金期。彼时，刚获三类证的数坤科技，6月完成2亿元B1轮融资，仅隔两月再获2亿元资本注入；推想医疗则在2021年完成D轮融资，总金额近9亿元。

资本热度撩人、叠加自身亏血，由此助推了医疗AI公司的赴港上市潮。

讯飞医疗也不例外，早在2021年8月，科大讯飞就曾发布关于筹划控股子公司分拆上市的提示性公告，表示鉴于讯飞医疗业务的健康良好发展，为推动讯飞医疗加快产品和服务的开发迭代......拟实施讯飞医疗分拆上市。

酝酿上市前后，讯飞医疗迎来多家机构“保驾护航”。据招股书，2020年2月及8月。科讯创投将讯飞医疗总股本的3%和1%分别转让给天正投资及共青城汇智，总代价为6000万元以及2000万元；2021年11月，科讯创投再将总注册股本的0.7143%及1.6571%分别转让给天正投资和淄博集智，代价为5000万和1.16亿元；此外科大讯飞创始人之一的胡国平也将讯飞医疗总股本的0.7143%、0.7143%及0.2857%分别转让给合肥同创、讯飞海河、科讯连山，总代价为5000万元、5000万元、2000万元。

紧接着2021年12月，讯飞医疗改制为股份有限公司，同日与科大讯飞、上海水遥企业管理咨询服务有限责任公司、深圳市国科瑞华三期股权投资基金合伙企业（有限合伙）签订了投资协议，分别出资2.5亿元、1亿元和5000万元，认购3.38%、1.35%和0.68%股份。

2023年12月，科大讯飞、上海顾屿南歌科技发展中心（有限合伙）分别为1.8亿元、3000元认购讯飞医疗2.14%、0.36%新增股本；胡国平将所持1.189%注册资本以1亿元的价格转让给安徽言知；科讯创投将注册资本的0.1784%以0.15亿元转让给讯飞海河。一番腾挪进出，讯飞医疗估值增长至约84亿元。

2021年-2023年前三季，企业融资活动所用现金净额分别为4.45亿元、-6.4亿元、6.69亿元，意味着在难以造血时，所用资金多源于外部融资。

另一厢，虽2023年高调宣传星火大模型，以及该大模型的商用落地情况，但科大讯飞的核心盈利能力较2022年并无明显改善。

2024年1月29日，科大讯飞2023年业绩预告披露，净利润在6.45亿元-7.3亿元，同比增长15%-30%，扣非净利却仅8000万-1.2亿元之间，同比大滑71%-81%。

往期看，政府补贴等非经常性损益给科大讯飞盈利“撑了大场面”，常年亏损的讯飞医疗则被质疑为“拖累”。2023年虽净利双位数增长，可这是建立在可比基数低基础上的，2022年科大讯飞净利仅5.6亿元，同比大滑63%，若相比2021年的15.6亿仍有较大差距，而扣非净利的超7成下降，提醒企业需警惕核心盈利能力成色。

2023年三季度末，科大讯飞总资产352.14亿元，较2019年末增长约75%；负债184.95亿元，较2019年末涨幅约121%，负债率达到近10年来高点的52.52%。经营性现金流-11.72亿元，同比下滑15.8%。好在毛利率同比微增0.12个百分点至40.3%，可净利率0.36%同比减少了2.56个百分点。

多重因素叠加，分拆就是趋势所向，讯飞医疗上市“找钱”已箭在弦上、好似一场不能输的战争。

当然，讯飞医疗也有秀肌肉的资本。

受益于科大讯飞20余年积累的领先技术优势，基于对医疗业的深刻理解，企业已建立了围绕深度神经网络、深度学习和医学知识图谱的核心技术框架，以及语音识别、图像识别及自然语言理解在医疗领域应用的专有核心技术。特别自然语言理解，是其通过非监督模式学习临床指南、专家共识来拓宽医学知识图谱的关键。

据弗若斯特沙利文资料，截至最后实际可行日期，讯飞医疗智医助理是全球首个且是唯一一个通过国家执业医师资格考试（综合笔试）的智能解决方案。按收入计，2022年在中国基层医疗机构临床决策支持系统（CDSS）市场中排名第一，市场份额76.6%；2023年在第一届全国数字健康创新应用大赛医学人工智能主题赛中荣获一等奖。

截至2021年-2023年前三季，除影像云平台及智能硬件、助听器客户外，公司已分别累计服务438名、639名以及914名客户。据弗若斯特沙利文，按销售额计，其助听器2023年中国两大电商平台京东及天猫“618购物节”的同类产品中排名第一。

独立开发了讯飞星火医疗大模型，所载参数量达到万亿级。根据中国STI进行的第三方测试数据，讯飞星火医疗大模型已进行严格评测，并从专家级医学知识图谱问答、临床语言理解等多医学场景中的NLP任务维度超越GPT。

毋庸置疑，背靠科大讯飞，讯飞医疗有足够的先发优势、基本面并不差。只是，如何把这些优势变成胜势、转化成实在业绩，仍是一道急迫考题。

在香颂资本董事沈萌看来，港股目前对医疗板块，相对上市标准较弹性，所以上市难度不大，不过作为一个未盈利企业，如未来成长前景不够清晰和乐观，那么上市后的估值和流动性或许不会太好。

没错，一句话，打铁还需自身硬。尤其面对监管趋严、资本降温、母公司业绩压力、自身亏态、关联交易等内外痛点，“单飞”做好准备了吗？分拆后能否一别两宽、博个好估值？

根深才能叶茂！如何讲好AI医疗故事，违规点名是一个警钟也是一记号角。

本文为铑财原创