据港交所9月8日披露，国内最大鞋履零售商百丽国际旗下滔搏国际控股有限公司通过港交所上市聆讯，美林美银和摩根士丹利为其联席保荐人。这意味着，从百丽国际分拆出来的滔搏国际即将登陆港交所。

　　2017年7月，百丽顶着“一代鞋王”的光环离开港交所完成了私有化。此后，关于昔日鞋业巨头没落的讨论一度成为社交媒体焦点话题。现在，两年过去了，百丽又将以另一种方式进入资本市场。

　　昔日百丽

　　百丽创立于1991年，其前身为鞋类产品代工厂，之后凭借内地廉价的生产成本，将产品大量销往东南亚市场。之后，百丽香港设计师邓耀将百丽引入内地，针对内地市场重新包装定位，并与盛百椒合作，开始建立品牌生产销售渠道。2002年，百丽联合百丽各经销商，共同成立百丽投资，由百丽投资担当百丽集团独家经销商，这样公司顺利地从经销商手中接过渠道控制大权。2004年，百丽国际与阿迪达斯建立业务关系，并在同一年，成为耐克在中国的重要零售合作伙伴及客户。2007年5月23日，百丽国际成功在港交所上市，市值约510亿港元。

　　上市之后，借助资本的力量通过收购实现快速扩张期，2011年，百丽平均不到两天便会开出一家新店。靠着“香港品牌、内地生产”优势，百丽成为国内零售行业的巨无霸企业，其营收也从117亿元飙升到400亿元，成为响亮的“女鞋之王”。

　　但是，随着女鞋业务逐渐不景气，以及更多电商品牌和其他快时尚品牌的快速发展，百丽的核心女鞋业务开始下滑。2015年，在上市九年后，百丽国际的净利润首次出现大幅下滑。2014年-2016年，百丽国际的营业收入分别为504.74亿元、484.52亿元、470.83亿元港币，同期净利润分别为60.1亿元、34.85亿元、27.13亿元港币，两年时间净利润腰斩。

　　2017年7月27日，百丽宣布在港交所退市。由高瓴资本、鼎晖投资、百丽部分管理层组成的买方团以531亿港元的交易额完成了对百丽国际的私有化，创港股史上最大私有化记录。

　　滔搏国际

　　滔搏国际是百丽旗下的子公司，从1990年代开始涉足运动产品经营，拥有中国最大并且高度下沉的运动鞋服直营门店网络，覆盖了中国30个省份近270个城市。

　　在这其中，滔搏的自有门店以 TopSports 和 Foss 命名，分销代理包括阿迪达斯、耐克、彪马、匡威、万斯等多个国际知名的运动品牌。这些直营门店大部分由滔搏国际直接经营，余下部分则由独立第三方经营，而滔搏国际则会向由第三方经营联营费用(按销售额大小计算百分比)。

　　据咨询公司 Frost&Sullivan 的数据，以2018年零售额计算，滔搏国际目前是中国市场最大的运动鞋服经销商，市场份额达到15.9%。滔博也在招股书和官网提及，直营门店网络是其最核心的资产。

　　根据招股书显示，在2016至2019财年，公司的营业收入分别为216.9亿元、265.5亿元和325.6亿元，经调整年度利润分别为15.38亿元、18.10亿元和22.36亿元，总的来说，滔博收入增长率在20%左右，且利润增速还在上升。

　　不过，即使滔搏国际旗下囊括了几乎所有一线运动品牌，但对耐克和阿迪达斯这两大主力品牌的销售收入有着极大依赖。在2017年和2018年，这两大品牌销售分別占销售收入总额的90.0%、89.4%和87.4%。

　　从数据能看出来，滔搏国际在逐渐减弱对耐克和阿迪达斯这两家品牌的依赖程度，但从目前的成果来看还不尽如人意，未来随着行业竞争加剧以及消费者喜好和消费模式的变动，可能会对滔博国际带来盈利能力的潜在下滑。

　　高瓴资本

　　在高瓴资本领衔百丽私有化近两年后，其又重新开始筹划回归资本市场。2019年6月27日晚间，百丽国际旗下运动业务滔搏国际正式向香港联交所提交上市申请。从高瓴资本创始人张磊的言论看，私有化是看中了百丽庞大的线下流量。在线上流量越来越贵的当下，线下似乎成了资本争夺流量的新入口。同时，张磊也曾表达过PE服务实体战略，私有化后再分拆上市，可能也是实施上述战略的一部分。

　　百丽国际能够分拆滔搏国际赴港上市，与私募基金高瓴资本的运作分不开。高瓴资本原是国内知名互联网创投基金，腾讯、京东、蔚来和优信等互联网公司背后，都有着高瓴资本的身影。2017年，长期专注创投的高瓴资本，却突然干起了并购基金的活儿。当年7月，高瓴资本牵头完成国内“女鞋之王”百丽的私有化。

　　从高瓴资本张磊后来的言论看，私有化该机构一方面看中线下连锁零售的未来，另一方面也是为了实施其PE服务实体经济战略，从而发挥优化市场资源配置的重要职能。若滔搏国际成功赴港上市，或将证明高瓴资本的战略是成功的。

　　根据弗若斯特沙利文，中国体育相关用品及服务方面的消费总额由2014年的2777亿元人民币增长至2018年的4050亿元人民币，年复合增长率为9.9%，且预计于2023年将达到6101亿元人民币，自2018年起复合增长率预计为8.5%。

　　因此，私有化百丽不久，高瓴资本就着手把滔博国际从百丽分拆改造，包括品牌更新、提升运营效率等。比如开始涉足虚拟运动竞技，成立TOP电竞俱乐部等。

　　根据其招股书可知，高瓴资本的分拆运作似乎取得一定成效。2017财年至2019财年(截至2月28日止年度)，滔搏国际收入分别为216.90亿元、265.50亿元、325.64亿元，毛利分别为93.8亿、110.4亿、136.1亿元，经调整后年度利润分别为15.38亿元、18.10亿元、22.36亿元。

　　从业绩增速上看，滔搏国际截至2018年2月28日的年度收入，相较上年同期增加22.4%;截至2019年2月28日年度收入，较上年同期增加22.7%。相较于上文所示体育相关行业9.9%的年复合增长，滔搏国际的业绩表现显然更佳。

　　服务实体

　　高瓴资本是国内资深的创投基金，并购基金业务却很少涉及，高瓴资本领头的百丽私有化，还是令业界始料未及。彼时，品牌老化的百丽已经在很多投资人心中被判了死刑。或许，高瓴资本创始人张磊有他的筹划。

　　2017年7月25日百丽国际正式私有化，从港股退市。发起收购的要约方分别是高瓴集团、鼎晖投资以及百丽的执行董事于武和盛放组成的财团。双方以协议安排的方式收购百丽国际全部已发行股份，收购总价531亿港元，是港交所历史上金额最大的私有化交易。

　　交易完成后，高瓴资本持有百丽集团56.81%的股份，鼎晖投资持有12.06%，于武及盛放在内的集团管理层持股31.13%。随着私有化的完成，一代鞋王百丽在香港联交所退市，此时距离其上市正好十年。

　　实际上，百丽在私有化之前的业绩表现并不是很差。数据显示，百丽退市钱收入仍达417亿元，利润也高达35.55亿元。对于私有化，百丽创始人邓耀表示，这是因为“品牌形象老化、产品更新周期过长、设计感不足、性价比降低等诸多问题”。

　　一方面，百丽品牌老化，成了负担，另一方面，张磊却在筹划线下连锁零售布局，以及实施“服务实体”战略。

　　高瓴资本熟稔互联网创投，深知线上流量越来越贵，互联网创业的难度越来越高。与此同时，线下流量的性价比显现出来。私有化时，百丽拥有13000家女鞋店铺以及7000家运动服饰店。拥有超过2万家线下门店，可能是世界上零售企业中少有的。高瓴资本做过测算，百丽国际光是直营门店，单日进店人数就超过600万。按照互联网的说法，这就是600万日活跃用户。

　　可以见得，张磊带领高瓴资本私有化百丽国家，还是按照流量思维来思考的。此外，高瓴资本的行为似乎也是在实施其PE服务实体战略。

　　2019年3月，张磊在《清华金融评论》撰文表示，私募股权投资(以下简称PE投资)作为一项重要的金融创新和重要的融资手段，其创立的首要目的就是服务实体经济。今天，在新一轮技术和产业变革加速演进过程中，迫切需要通过PE投资进一步推动产业结构调整和国家创新战略实施，切实服务实体经济高质量发展。

　　百丽作为国内线下零售的代表，张磊参与其私有化，可能也是出于“服务实体”的战略考量。

　　门店堪忧

　　截至2019年4月30日，滔搏国际流动负债净额为人民币10亿元，该变化主要是由于滔搏国际的季节性销售模式导致库存增加，部分被贸易应付款项及短期借款的增加所抵销。

　　根据统计，滔博国际在全国拥有8000多家直营门店。据招股书披露，截至2019年2月28日，滔博国际在全国30个省份268座城市开设了8343家直营门店及1880家由公司下游零售商经营的门店。

　　当然，开设新门店带来的就是租赁成本的增加。2017-2019财年各期末，滔搏国际门店租赁开支分别为24.18亿元、25.62亿元和29.72亿港元，占总收入的比例分别12.6%、10.9%和10.4%，而租赁负债从4.45亿元上升到了8.82亿元。

　　不能忽视的一点是，滔博国际在2017年关店数超过新开门店数量的一半，为817家;2018年关店数量增加了125家，新开店净增长仅76家。截至2019年2月28日，滔搏国际新开设门店1415家，关店数量竟达到1374家，与新开门店数量几乎持平。

　　与此同时，滔搏国际也在“另辟蹊径”。为了接触并吸引潜在消费者，并实行新的服务以满足消费者不断变化的兴趣，滔搏运动还涉足到了虚拟运动竞技，比如建立电子竞技俱乐部，还获得了英雄联盟职业联赛和王者荣耀职业联赛的永久席位等，在国内建立了广泛活跃的粉丝群。

　　“滔搏国际正通过多个场景参与消费者运动需求的各个环节，提供多样的运动服务，切入运动服务市场的赛道。

　　百丽归来

　　随着滔搏运动的上市，其背后的投资人以及所属的百丽集团也再度站到了“镁光灯”下。

　　事实上，早在2018年5月，彭博社就曾援引消息人士信息称，高瓴资本和鼎晖投资考虑将百丽集团旗下运动业务拆分，单独赴港上市。为何是这两家投资公司?背后还有另一个“故事”。

　　2017年4月底，百丽发布公告，宣布由高瓴资本集团、鼎晖投资以及百丽国际执行董事组成的财团，向其提出私有化要约，总收购价531亿港元。彼时，百丽国际两大创始人董事长邓耀和首席执行官盛百椒均表态不参与此次私有化，将出售手中全部持有百丽股份，这一举措也被外界解读为“套现离场”。

　　百丽首席执行官兼执行董事盛百椒曾在业绩会议上表示，私有化是为了给公司“找一个出路”，公司现时急需转型，需要抓住“时间窗口”，转型需要新资源和新人才。

　　目前，百丽曾经“引以为傲”的女鞋行业仍处于低迷状态。以达芙妮为例，仅仅在2018年，其就净关闭了1016个销售点，折算来看，其日均关店近2.8家。

　　而运动领域的形势并不一样。在经历了多年的复苏后，获得政策支持的本土运动行业正迎来又一个发展阶段。来自安信证券的研报显示，2018年中国运动鞋服零售市场的零售总额达到2357亿元，四年复合年增长率为12.8%，预计2023年达到3923亿元。

　　业内人士表示，在百丽私有化前，滔搏作为百丽集团旗下的运动业务部门，其发展情况已经较好，运动销售占比也是逐年转升。“滔搏的业务与百丽其他业务处于不同的发展阶段，采用不同的商业模式。经过近两年的发展，目前滔搏已经在科技化和数字化转型中已初见成效，整体经营状况更是优于私有化前，整体发展更成熟稳健。目前上市将进一步提升公司状态，吸引更多的人才、商业伙伴及战略投资者，可以说目前上市既是业务发展的需要，也是对市场有利的契机。”

　　高瓴资本合伙人张磊曾在私有化百丽国际后说，外界现在看到的可能是百丽当下的一些问题，但从高瓴的角度看，百丽却有很多宝藏。随着滔搏运动后续登陆资本市场，高瓴等投资方无疑会成为受益者之一。

　　业内人士指出，投资方是逐利的，其资金也是有成本的。“这次投资方走的是退一步进两步策略，把缺乏市场想象空间剥离，然后重新做一个组合实现未来的资本增值和退出。对于滔搏运动来说，它也无需被其他东西拖累。过去百丽上市的时候是希望把盘子做得更大，现在是术业有专攻，这也是未来的趋势。”