本文来源：时代周报 作者：丁布

9月22日深交所官网披露，江西百神药业股份有限公司（简称“百神药业”）撤回上市申请。这离百神药业8月31日第4次更新招股书还不到一个月。为上市走了10年漫漫长路的百神药业，再次铩羽而归。

对百神药业来说，在医药反腐大潮下，其高额的推广费用被摆到了聚光灯下，并受到监管层的重点问询。

2020年-2022年，百神药业销售费用分别为3.03亿、3.32亿、2.8亿，占营收比重分别是55.02%、53.03%和49.70%。但市场及学术推广费分别是2.6亿、2.9亿、2.4亿，占比销售费用均超过86%。

2022年底，证监会就百神药业的首发申请一口气提了48个问题，其中特别提到学术推广费、销售费用是否存在商业贿赂情形。

深交所在问询中也提到，百神药业开会频率远高于同行业可比公司均值，安徽夏达企业管理有限公司、山东聚倩商务咨询有限公司等2020年成立即成为公司当年第一大、第三大推广服务商。

9月22日深交所官网披露，江西百神药业股份有限公司（简称“百神药业”）撤回上市申请。

百神药业的撤回申请，让背后的投资机构获利退出之路充满了不确定性。

高特佳的两次对赌

在百神药业的前十大股东中，第四大股东江西省新兴产业投资基金（简称“新兴基金”）是通过股权转让的方式进入。出让方是百神药业实控人付诚的父亲付志高，付志高同时也是百神药业的创始人之一。

据招股书披露，新兴基金入股百神药业是和付志高签订了对赌协议，付志高承诺百神药业要在约定的时间点前完成上市，否则将无条件回购。

新兴基金背后的管理人，是知名投资机构高特佳。

2001年成立于深圳的高特佳，专注医疗健康产业投资，以战略性股权投资为主导，投资覆盖并购、PE、VC、天使等全阶段，拥有国内深度聚焦医疗健康赛道的专业投资团队，致力于成为具有全球影响力的医疗健康投资机构。

官网披露，高特佳目前管理35支医疗健康产业基金，资产管理规模超200亿，先后投资160余家企业（其中医疗健康企业90余家），并推动36家企业成功上市。成功案例包括博雅生物（300294）、维亚生物（01873.HK）、迈瑞医疗（300760）、复宏汉霖（02696.HK）、圣湘生物（688289）、热景生物（688068）等。

据百神药业招股书披露，新兴基金于2012年3月28日入股成为百神药业股东。当时付志高通过股权转让将持有的200万股以6.50元/股、总计1300万元转让给新兴基金。

在转让股份给新兴基金的时候，付志高还是公司实控人。

股权转让后的第二天也就是2012年3月29日，付志高和新兴基金签订《股权转让协议之补充协议》，约定的对赌条件之一是百神药业要在2014年6月30日之前完成上市，否则付志高要无条件接受新兴基金的回购申请，回购价格是新兴基金转让股权的投资本金，再加上每年8％的单利。如果付志高没有完成回购，还会有滞纳金。

一个多月后，也就是到2012年5月，百神药业开启上市路，由华林证券做上市辅导。

之后百神药业上市一事就变得悄无声息，2014年6月30日前上市也变成一句空话。

直到2020年8月，浙商证券在其官网发布公告，对百神药业首次公开发行并上市辅导备案信息公示。2022年7月1日，百神药业披露首份招股书。

招股书披露，付志高和新兴基金的股权转让协议是目前仍有效的对赌协议。

付志高具备回购履约能力

2022年4月28日，付志高与新兴基金签订《股权转让协议之补充协议（二）》，约定百神药业的上市申请没有在2022年6月30日前获证监会受理、上市申请未在2023年12月31日前获核准或注册、上市申请撤回或终止这三种情况，付志高要回购。

首次对赌后，付志高就让儿子付诚接班。

2013年12月，付志高将其持有的百神药业2372.80万股以1元/股的价格转让给儿子付诚。这部分股份占整体的42.18%，转让完成后付志高不再持有公司股份。

关于转让原因，按照百神药业的说法，2013年付志高已经年满55岁，精力与体力有所衰退，打算逐步淡出公司管理与经营事务，把公司交给儿子接班，2013年7月辞任董事长，12月把股份全部转让给儿子。因为是直系亲属关系，所以转让价1元/股。

付志高交接班后仍在百神药业任顾问，不参与公司的实际日常经营管理且不担任常任职务，但提供包括企业发展、市场销售等方面的咨询服务以供公司董事会、管理层及相关人员参考。

由此可见，百神药业2014年6月30日前上市的目标没有实现后，付志高不仅对赌失败，而且在公司没有股份，也不是实控人，但高特佳操盘的新兴基金非但没有要求付志高回购，还与付签订二次对赌。

深交所也要求百神药业做出合理解释。

百神药业解释称，因第一次对赌约定的部分事项可能会对上市造成影响，公司拟与新兴基金再次签订新的协议，尽管付志高只是顾问且并不能在公司重大事项的决策以及日常经营管理中发挥决定性作用，但考虑到付志高是“原协议”和“补充协议”的签署主体以及该协议约定的回购方，且新兴基金持有的股份均受让自付志高，因此经付志高与新兴基金双方同意，签订二次对赌。

某知名私募内部人士向时代周报记者表示，一般对赌失败都会要求回购，像高特佳这样对同一个项目连续两次对赌，或许是看中项目的前景，比如认为第二次能上市的机会大，可以博更高收益。“但还有另外一种可能，承诺方没有回购能力，即便打官司也捞不到好处，那还不如继续赌他还能上市，算是给双方一个缓冲机会。”对方表示，两次失败后再怎样也得有个了断，对赌三次不太常见。

深交所也在问询函中要求百神药业说明付志高是否有履约能力。

百神药业回复，以2023年12月31日为回购条件触发日进行计算，付志高届时回购金额合计约2322万元。根据付志高提供的不动产、金融资产等个人财产权属证明，具备履约能力。

高特佳方面向时代周报记者表示，2014年百神药业没有成功上市后没有立即启动回购，是因为非常看好公司的发展，所以百神药业二次启动上市就签了二次对赌。现在是否还会有第三次对赌，还是要求付志高回购？尚没有结论。