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《蓝筹企业评论》出品

摘要：

国内麦芽制造龙头公司“永顺泰”上市之初在457.33%大涨后，开始半年时间回归调整。其年85万吨产能亚洲第一、世界第五，市占率26.67%，IPO两个募投项目进一步扩产23万吨，产能扩增27%。与燕京啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒、百威啤酒、嘉士伯等合作超过20年，竞争力显著。汇兑损益是一个不可忽视的因素，企业的原材料大麦主要采购于境外，且以美元结算。2023年将是永顺泰的大丰年，这源于其产品麦芽去年三、四季度签订的长协价格比2022年增长15-20%，当时是原材料大麦的顶部，而当前大麦现货价格高点开始回落了5.57%。机构预测这家公司2023年净利润6.21亿元增长298.13%，2023Q1净利润3505.14万元增速215.15%。

阅读指引：

一，隶属广东国资委，控股股东粤海控股持股51.52%，2018年进行资产重组，2022年上市后连板上涨了457.33%，高光表现后沉积半年；2023Q1机构数量仅剩4家，新进6位自然人股东共235.75万股，机构与中小投资人背道而行，分歧严重。

广东国资委旗下永顺泰是中国最大麦芽制造商，2022年11月中旬登陆深交所中小板后开启连板模式，发行价格6.82元/股在15天内一路飙至最高31.19元，上涨457.33%，此后半年进入下行趋势。5月22日罕见涨停。

2018年粤海控股将旗下分散的麦芽产业进行资产重组划归永顺泰有限。控股股东粤海控股持股51.52%。粤顺壹号、粤顺贰号、粤顺叁号及粤顺肆号均为员工持股平台公司，永顺泰主要管理团队董事长高荣利、总经理罗健凯、副总经理张前、张力文及秦皇岛公司总经理陈平持股于粤顺壹号名下。

2023年一季报十大自然流通股股东，6位新进自然人共235.75万股，机构数量由2022年底290家减少至4家，机构持股比例减少4.08个百分点至1.31%，中央结算公司新进109.58万股，摩根银行（JPMORGAN）新进54.45万股。

二，永顺泰麦芽市占率26.67%，85万吨产能亚洲第一、世界第五，基本实现满产满销，产能利用率96.59%。IPO两个募投项目产能23万吨/年，产能提升27%。

永顺泰业务结构中94.13%是麦芽，以大麦麦芽为主，是啤酒酿造中不可替代的主体原材料，被称为“啤酒的骨架”。

麦芽产业的发展和啤酒产业的发展关系密切。改革开放后30多年，我国已是世界上啤酒产业增长最快、产销量最大和竞争最为激烈的国家。

2002年，我国啤酒产量2386.8万千升，超过美国，且至今都是世界第一。据国家统计局数据，2022年中国规模以上企业（年主营业务收入2000万元以上的工业企业）啤酒产量为3568.7万千升，20年复合增长率2.03%。2022年12月（单月），中国规模以上企业啤酒产量 254.3万千升，同比增长 8.5%。

同时麦芽行业也快速发展，目前我国麦芽行业呈现以永顺泰为首的“两超多强，地域性小公司并存”的竞争格局，另一超是中粮麦芽。中粮麦芽产业系由央企中粮集团有限公司旗下的中粮麦芽（大连）和中粮麦芽（江阴）组成，两家工厂单厂规模均在30万吨以上，2021 年共有产能66万吨，产量55万吨，市占份额16.67%，是永顺泰最主要竞争对手。

2021年，市占份额26.67%的永顺泰产能85万吨，产量88万吨，产能利用率96.59%。市场份额第三的大连兴泽2019年产能60万吨，2021年产量35万。

2022年永顺泰麦芽产能亚洲第一、世界第五，除现有85万吨/年的麦芽产能，之后将落地上市IPO两个募投项目（广麦4期扩建项目、年产13万吨中高档啤酒麦芽项目）合计产能23万吨/年，产能提升27%。目前公司产能已经饱和，除去必要的检修、清洗等程序外，生产维持着满负荷运转。

三，生产基地分布沿海地区，拥有区位优势；大麦清选，到浸麦、发芽、烘干全生产过程全自动化操作；下游客户燕京啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒，前五大客户销售额占收入比例67.84%；境外收入12.35亿元，占比29.47%。

近年，国内与国外的大麦在竞争中不断处于劣势，进口大麦在企业生产占比越来越大，所以国内麦芽产能也更多向港口周边地区集中。公司总部位于广州，生产基地分布于沿海港口。

目前拥有生产线11条，广东广州、浙江宁波、山东昌乐、河北秦皇岛、江苏宝应生产基地产能分别拥有30万吨、30万吨、8万吨、17万吨、6万吨，总产能85万吨。

永顺泰已全面实现自动化生产，从大麦清选，到浸麦、发芽、烘干等生产过程已实现全自动化操作；温度、湿度等关键指标均已实现自动监控，生产线工人只需在监控室观测指标，输入指令，即可控制生产线。

它与燕京啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒合作达30年，与百威啤酒、嘉士伯合作超过20年，与华润啤酒、喜力啤酒合作超10年，这些客户在中国啤酒市场中占有超过90%份额。2022年前五大客户百威英博、华润啤酒、燕京啤酒、嘉士伯、珠江啤酒占收入比例67.84%。

公司已为百威啤酒、华润啤酒、燕京啤酒等提供特殊工艺定制化麦芽，并提供结晶麦芽、焦香麦芽、黑麦芽等特种麦芽产品。

其麦芽外销至东南亚、日本、韩国等多个国家和地区。2022年，永顺泰境外销售收入12.35亿元，占收入比29.47%。宏全国际（台湾上市公司）是公司唯一经销商，其从事饮料包材生产和饮料填充代工，在中国台湾地区、菲律宾等地拥有较为丰富的客户资源，公司部分麦芽产品通过其向海外地区销售。　　

四，大麦源于进口，占营业成本80%，“双反”政策下放弃澳麦转向阿根廷大麦，副产品产出率上升；大麦现货价格高点回落，增速降低，2023年麦芽长协价格增速15~20%，麦芽、大麦价差走阔，这将带来丰厚利润。

永顺泰存货以原材料及库存商品为主。主要原材料大麦90%以上依靠进口，来源于加拿大、法国、阿根廷、澳大利亚，前五大供应商采购额占比近70%。采购上以美元结算，原材料占营业成本比例80%左右，大麦价格波动显著影响主营业务成本。

2018-2020年，永顺泰大麦原材料供应主要以澳大利亚和加拿大为主，各占60.87%、29.98%，55.17%、29.8%，48.47%、34.33。到2020年5月，国家商务部裁定原产于澳大利亚进口大麦存在倾销、补贴，决定自2020年5月19日起对进口大麦征收反倾销税、税率73.6%，征收反补贴税、税率6.9%，为期五年。

受此“双反”影响，国内啤酒厂已基本停止使用澳大利亚大麦作为原材料，永顺泰亦无法进口澳麦，因此原材料由以澳大利亚大麦为主变更为阿根廷大麦，阿根廷大麦主要为法国春麦品种，因南半球的季节与北半球相反，增加了原料供应的可选择性和稳定性，阿根廷大麦的产量约为350-420万吨，随阿根廷国内政策及价格的影响上下浮动。

2022年，永顺泰外购大麦价格同比涨幅较大，原因是全年干旱、强降雨等极端天气频发，加拿大遭百年难遇旱情大麦收成减少40%，，同时饲料养殖业企业因2021年玉米价格大涨，转而大量采购大麦，以及俄乌战争因素，很多大麦无法交货，只能从阿根廷、法国和加拿大替代进口。

另一方面，美国为抑制通胀对美元持续加息，而公司采购大麦主要以美元计价，因此导致以人民币计价的进口大麦价格上涨。

我国大麦进口平均单价从2017年9月份的192.06美元/吨一路上涨，2022年12月份触及历史高位410.42美元/吨。

目前，大麦现货价格已经较前期高点明显回落，同比增速大幅降低，截至3月份，价格距高点回落5.57%至387.57美元/吨。而2023年麦芽长协价格增速15-20%，使麦芽、大麦价差走阔，销售价格15-20%增长将显著提高永顺泰的利润水平。

过去五年，永顺泰净利率从6.60%一直下滑至3.72%，在大麦价格下跌5.57%且产品价格增长15%-20%因素下，净利率极可能创造历史记录。因此，有机构将永顺泰2023年盈利预期到6.20亿元。

五，2023Q1净利润3505.14万元，增速215.15%，永顺泰2023预测净利润6.21亿元，增速298.13%。公司目标“打造世界一流的麦芽供应商”。

2018年至2022年，永顺泰收入24.32亿元至41.92亿元，增幅72.37%，净利润1.61亿元至1.56亿元，下滑3.1%。

2022年，永顺泰收入41.92亿元，增速38.58%，净利润1.56亿元，增速4.76%，扣非净利润1.14亿元，受汇率波动产生汇兑损失下滑23.17%。毛利率9.25%，净利率3.72%。

货币资金8.66亿元，同比增幅303.27%；应收票据及应收账款8.66亿元（基本属于一年内），同比增加35.3%；存货15.92亿元，同比增加46.11%，其中原材料11.53亿元，占存货72.42%。

短期借款5.74亿元（全部为贸易融资，贸易融资是银行对进口商或出口商提供的与进出口贸易结算相关的短期融资或信用便利），同比增加137.97%；长期借款3154.12万元，同比下降36.25%。资产负债率26.88%，速动比率1.33。

2023年Q1收入10.75亿元，增速23.31%，净利润3505.14万元同比增加215.15%。申港证券预测永顺泰2023年收入43.4亿元，增速3.53%，净利润6.21亿元，增速298.13%。　

永顺泰目标是“打造世界一流的麦芽供应商”，产量方面，力争将总产量提升至接近或超过目前世界第四的水平。

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来源：蓝筹企业评论