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《蓝筹企业评论》出品

摘要：

惠泉啤酒曾是福建省啤酒龙头，2003年上市被燕京收购后陷入近20年的增长停滞状态，二十年前收入8.80亿元、利润1152.35万元，二十年后收入6.13亿元、利润3984.83万元。惠泉如它翻版的母公司燕京啤酒，2010年收入102亿元、利润7.70亿元，十三年后收入132亿元、利润3.52亿元。它曾经“三国杀”的竞品青岛啤酒同期的两组对比数据是收入198.98亿元、利润15.20亿元与收入321.72亿元、37.11亿元。惠泉啤酒亦不增不减、不生不灭。只是这个财务健康的小市值公司具备优秀的壳的“基因”，风起而漾，于是成了坊间“壳”的传闻。至于怎么评价它，还得燕京拿主意。

阅读指引：

一，惠泉始创于1938年，2001年之前稳坐福建省啤酒龙头，2003年上市被燕京收购，之后陷入近20年的增长停滞状态。2022年收入6.13亿元，净利润3985万元不及上市前，啤酒销量21.69万千升仅为2003年上市时二分之一。

惠泉啤酒前身为生产白酒作坊，始创于1938年，解放后对私改造为地方国营惠安酒厂。1983年，公司率先全省同行引进啤酒露天发酵新技术转产啤酒，生产出泉州市第一支本地啤酒，由此驶入快速发展轨道。

2001年起，随着青岛啤酒进驻福建市场，以及本土企业“雪津”的崛起，惠泉啤酒丧失了福建啤酒业龙头位置。2003年2月惠泉啤酒在上交所挂牌上市，成为中国啤酒行业第6家、福建省唯一啤酒上市公司。上市当年，惠京啤酒产销量43.25万千升，收入8.8亿元，净利润1152.35万元同比下滑83.43%。

2003年，燕京啤酒34.28亿元、利润2.42亿元，青岛啤酒收入75.08亿元、利润2.54亿元。彼时燕京啤酒急需开拓华东市场，与青岛啤酒抗衡。于是2003年、2004年通过两次并购完成对惠泉啤酒52.37%控股权，成为第一大股东。

收购看似强强联合，惠泉啤酒却没能迎来全国市场开花，经营业绩也持续低迷。惠泉啤酒2004年营业额8.09亿元，维持5年小幅增长后，惠泉啤酒在2009年开始销量、营收、利润直线下滑，2012年首次出现亏损7200万元，到2022年收入只有6.13亿元，18年来不增反降。反观燕京啤酒2004年收入46.71亿元，到2022年已经增长到132.02亿元。

2022年，惠泉啤酒收入6.13亿元，同比增加5.39%；净利润3985万元，同比增加28.41%。啤酒销量21.69万千升，同比增长3.75%，仅为2003年上市时二分之一。公司拥有惠安总部、福建福鼎、江西抚州三个啤酒生产基地，总生产规模设计年产能力80万吨。第一大股东北京燕京啤酒拥有惠泉啤酒50.08%的股份。

二，通过对产品的高端优化升级布局，惠泉啤酒净利润连续三年两位数增长，2023年一季度持续增长。公司财务状况健康，截至2022年底，账上货币资金9.62亿元，无有息负债，经营性现金流稳定。

2020-2022年惠泉啤酒净利润2867.08万元、3103.18万元、3984.83万元，同比增长44.66%、8.24%、28.41%。2023 年一季度收入1.37亿元，同比增长7.04%；净利润89.81万元，同比扭亏为盈，去年同期亏损171.45万元。

业绩增长主要原因得益于公司中高档产品占比持续提高。近年来公司一直按节奏有序推进高端化进程，目前已形成以“一麦”、“小鲜”系列和易拉罐类中高端产品为主力阵营的产品结构。高端产品有惠泉小鲜啤酒、欧骑士啤酒、黑爵士啤酒和初念精酿啤酒。

2022年，“一麦”系列产品销量增长，其中餐饮渠道销量实现9%增长；易拉罐产品销量增长10.66%，占比提升3.53个百分点，基地“鲜”系列易拉罐产品销量增长34%。

从财务方面看，2022年底，惠泉啤酒总资产为14.09亿元，货币资金9.62亿元，负债合计1.89亿元，有息负债为0；经营活动产生的现金流量净额为1.38亿元，净利润现金含量为345.87%。

从经营层面看，惠泉啤酒2022年销售费用2570.34万元，同比减少5.63%，占比总收入4.19%。其中广告费仅82.4万元，这也是限制惠泉啤酒品牌全国化的重要原因。对比之下，燕京啤酒广告费6.04亿元。

三，为避免同业竞争，燕京啤酒主体不参与惠泉啤酒产地福建市场竞争，其产品在福建地区均通过惠泉啤酒网络销售，且在江西省抚州、萍乡、赣州、鹰潭均以惠泉为主进行运作。

见证了惠泉从巅峰跌落，更多人相信，燕京影响了惠泉。

2003年，燕京收购惠泉啤酒之时，双方曾签订了《不竞争承诺函》，燕京表示将在福建等惠泉主要市场避开竞争，不销售与惠泉啤酒同档次低于惠泉啤酒价格的产品，并且销售的中高档啤酒均通过惠泉啤酒的销售网络来进行，从而避免相互冲突。

2006年，燕京啤酒承诺将在福建省和江西省抚州市、萍乡市、赣州市、鹰潭市市场以惠泉为主进行运作。并将燕京啤酒（赣州）有限责任公司、福建燕京啤酒有限公司通过委托经营或其他方式由惠泉啤酒进行管理。目前，两家公司在福建销售工作由惠泉统一管理，已不再独立生产和销售啤酒，2021年、2022年收到托管费用60万元、56.6万元。

包括燕京爆款产品“U8”，惠泉表示，在福建市场销售的燕京U8及其他燕京啤酒产品均是由惠泉生产销售及调拔销售，燕京不直接在福建区域销售，2022年公司生产的燕京品牌啤酒不到公司年产量的2%。近期公司表明未投入专门生产U8设备。

即便签订了区域性的《不竞争承诺函》，“隐形”同业竞争的问题仍不可避免。2023年，惠泉表示将通过电商渠道来开拓全国市场。目前已开通京东、天猫、拼多多惠泉啤酒官方旗舰店，董事长刘翔宇多次走进品牌直播间推介产品，引流带货。

除了燕京啤酒，青岛、百威同样给了惠泉足够的压力。近年来燕京啤酒不断做大，惠泉啤酒却始终局限在福建、江西市场。2018-2022年5年来，惠泉啤酒省内市场收入始终没能突破5亿元，省外市场也不到1.5亿元。

这是因为除了惠泉，福建省内还有银城、雪津两大啤酒企业，分别于2001年、2006年被青岛、百威收购，雪津通过品牌升级、营销创新等系列措施，近年来牢牢占据福建、江西市场头把交椅，并大幅度扩产，目前产能达到200万吨，惠泉啤酒在福建省的市场份额正被百威不断蚕食。

四，惠泉啤酒二十年发展停滞，只是这个财务健康的小市值公司具备优秀的壳的“基因”，风起而漾，于是成了坊间“壳”的传闻。至于怎么评价它，还得燕京拿主意。

国企改革三年行动方案里明确提出的：完全竞争行业，国资持股50%以上的，积极引入战略投资者。惠泉啤酒大股东北京燕京啤酒股份有限公司持股50.08%，正好满足此条件。

2022年11月25日，惠泉啤酒新增“国企改革”概念，然而过去三年，惠泉啤酒却在国资改革行动中却没有任何动作，并没有引入战略投资者意思。反而是在近年董事会换届中，不断引入燕京啤酒高层。

截至2023年1季度，惠泉啤酒股东户数17703户，对比2021年底减少近1万户。作为一个市值不到30亿元的小市值公司，财务稳健，无负债压力，股东户数少，惠泉啤酒具备一个优秀的壳的基因。

近年来，惠泉啤酒借壳重组的话题被反复提及，大型国企北控集团作为燕京啤酒的大股东，间接控股惠泉啤酒，惠泉这个壳资源一直被北控集团牢牢占有。市场传闻“习酒”借壳惠泉啤酒，一度让惠泉涨停。

五，有投资人很认真建议惠泉啤酒更名为“泉州啤酒”，公司还是认为“惠泉啤酒”好，因为它有很深历史渊源。

公司表示，“惠泉”历来有香醴之意。唐礼部尚书、华盖殿大学士李东阳有诗作“惠泉春酒送如泉，都下如今已盛传”；明文学家袁宏道“一瓶暖储惠泉酒，过得层变日又低”；北宋米芾“懒倾惠泉酒、点尽壑源茶”。公司命名“惠泉”，有“惠风和畅，醴泉长流”之意。

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来源：蓝筹企业评论（ID:bluechip808）