《金证研》南方资本中心 熙玥/作者 汀鹭 西洲/风控

2008年4月，丁泉军创立了常州市鼎智机电有限公司（江苏鼎智智能控制科技股份有限公司的前身，以下统称为“鼎智机电”）。历经十余年，鼎智科技转入上市公司江苏雷利电机股份有限公司（以下简称“江苏雷利”）的“麾下”。2023年4月13日，以30.6元/股的价格登陆北交所，截至4月17日收盘价为50.22元/股。

观其背后，控股股东江苏雷利为解决同业竞争问题，将HB混合步进电机相关资产转至第三方。但实际上，该第三方系由江苏雷利多名离职员工，于江苏雷利宣布启动资产剥离当月设立。并且，该家由江苏雷利多名昔日员工设立的企业，在承接江苏雷利的剥离业务后，旋即成为鼎智科技的前五大供应商，采购内容正是混合步进电机。不仅如此，清理同业竞争背后，控股股东江苏雷利官网至今或仍在售混合式步进电机产品。

一、控股股东员工离职并承接存同业竞争的业务，“转身”成鼎智科技前五供应商

同业竞争问题，始终是上市审查的关注重点。

早在新三板时期，为清理同业竞争，鼎智科技控股股东江苏雷利将HB混合步进电机相关资产转让予第三方鼎方电机科技（常州）有限公司（以下简称“鼎方电机”）。实际上，鼎方电机是由江苏雷利HB混合步进电机业务线的昔日员工设立，并以承接相关转让业务的企业。值得关注的是，鼎方电机在承接混合步进电机业务后，即成为鼎智科技前第五大供应商。

1.1 2019年8月，江苏雷利收购鼎智科技70%的股权成为控股股东

据签署日为2023年1月31日的招股说明书（以下简称“2023年1月招股书”）、签署日为2023年3月23日的招股说明书（以下简称“招股书”），2019年初，丁泉军为鼎智科技第一大股东，直接持有72.3%的股权，合计持有72.3%的表决权，因此被认定为鼎智科技控股股东、实际控制人。

2019年8月27日，江苏雷利通过收购鼎智科技70%股权成为其控股股东，鼎智科技的实际控制人变更为苏建国、苏达。本次收购完成后至招股书签署日2023年3月23日，鼎智科技的控股股东、实际控制人未发生变化。

即2019年8月起，鼎智科技的控股股东由自然人股东丁泉军变更为法人股东江苏雷利。至今，江苏雷利仍为鼎智科技的控股股东。

次年，鼎智科技拟挂牌新三板，但在此之前，鼎智科技与控股股东江苏雷利的同业竞争情形仍待清除。

1.2 2020年12月，控股股东拟将存竞争关系的混合步进电机业务对外转让

据招股书以及出具日为2022年12月9日的《关于江苏鼎智智能控制科技股份有限公司公开发行股票并在北交所上市申请文件的审核问询函的回复》（以下简称“首轮问询回复”），鼎智科技主要从事线性执行器、混合式步进电机、直流电机、音圈电机等产品的设计、研发、生产和销售。

2019年8月27日，控股股东、实际控制人变更完成后，鼎智科技与江苏雷利在HB混合步进电机方面存在重合，构成同业竞争。

2020年12月，为解决同业竞争，控股股东江苏雷利启动HB混合步进电机业务剥离工作。

需要指出的是，上述重合业务并非转让至鼎智科技，而是交由江苏雷利混合步进电机产线相关离职人员“接手”。

1.3 同月，江苏雷利员工离职设立鼎方电机以承接混合式步进电机业务

据首轮问询回复，2021年1月20日，江苏雷利与鼎方电机签署了《资产转让协议》，江苏雷利将29套混合式步进电机模具资产以及81套混合式步进电机固定资产以147.34万元（含税）价格售出，相关固定资产在2021年4月前已经完成全部资产和对价的交付。同时，江苏雷利将相关零部件、半成品、以及成品库存出售给鼎方电机。

人员方面，江苏雷利HB混合步进电机产线相关人员中，有技术人员2人，生产人员15人。其中，技术人员王晔入职到鼎智科技，剩余人员均已从江苏雷利离职。

截至2021年4月，江苏雷利HB混合步进电机有关资产、人员均已剥离，同业竞争情形消除。

然而，作为业务承接方的鼎方电机，系由江苏雷利的原混合步进电机业务人员组建。

据首轮问询回复，部分原江苏雷利混合式步进电机业务相关人员仍有意愿继续从事混合式步进电机相关业务，因此该部分人员从江苏雷利离职，组建鼎方电机继续从事混合式步进电机业务。鼎方电机由范小芳、程伟芳、郭乃英于2020年12月29日共同出资设立，主要从事混合式电机等产品的研发、生产及销售。

即是说，鼎方电机实际系由江苏雷利HB混合步进电机业务的离职员工设立。

时间来到2021年6月3日，鼎智科技正式挂牌新三板。

可见，作为前述竞争业务的受让方，鼎方电机是由鼎智科技控股股东江苏雷利的前员工组建。

问题仍在继续。在鼎智科技挂牌当年，鼎方电机即“跻身”鼎智科技前五供应商行列。

1.4 鼎方电机成立即跻身前五大供应商，采购内容为混合步进电机

据招股书，2021年，鼎方电机系鼎智科技的第五大原材料供应商，鼎智科技向鼎方电机采购金额为379.41万元，采购的产品类型为混合式步进电机。

而结合鼎方电机的成立时间可知，鼎方电机刚成立即成为鼎智科技前五大供应商。

至此，“故事”才刚刚开始。

二、向控股股东昔日员工创立的公司采购，交易价格低于第三方

供应商作为企业重要的外部利益者，其交易的公允性不言而喻。2021年，鼎智科技超三成混合步进电机业务，由上述控股股东前员工设立的鼎方电机代工，且采购均价均低于非关联第三方报价。

2.1 仅将部分客户资源转移至鼎智科技，但未转移机器设备合理性遭问询

据首轮问询回复，北交所要求鼎智科技就在其需要采购混合式步进电机的背景下，由鼎方电机承接控股股东江苏雷利的机器设备、未由鼎智科技承接的商业合理性等方面，论证鼎智科技是否存在关联交易非关联化的情况作出回复。

对此，鼎智科技回复称，江苏雷利将混合式步进电机的部分客户资源转移至鼎智科技，由鼎智科技承接该部分客户的后续业务。

2.2 称混合式步进电机的附加值较低，委托鼎方电机生产有助于提高效率

对于承接江苏雷利的部分混合式步进电机客户相关业务，鼎智科技向具备相关产品制造经验的鼎方电机进行采购后销售至相关客户，主要原因为：一方面，鼎智科技混合式步进电机、直流电机产品规格型号繁多，加之单一客户的产品订单规模相对较小，综合各因素确定采用自制、外购电机并进行部分工序加工或OEM模式。

另一方面，鼎智科技称，报告期内业务规模快速扩张，鼎智科技将产能优先规划用于线性执行器、音圈电机等高附加值产品的生产。因此，鼎智科技选择将附加值较低的混合式步进电机和直流电机委托鼎方电机等第三方生产，有助于提高生产及管理效率。

简言之，控股股东江苏雷利在解决同业竞争问题时，仅将部分客户资源转移给鼎智科技，鼎智科技为提高生产及管理效率等原因，未承接相关机器设备。

但具体看鼎智科技与鼎方电机的合作情况，个中或存蹊跷。

2.3 2021年，向鼎方电机采购混合步进电机量占外购产量比例超三成

据2023年1月招股书及招股书，2019-2022年，鼎智科技的混合式步进电机的产量分别为15.71万台、28.79万台、41.86万台、56.27万台。其中，自制产量分别为3.83万台、12.23万台、7.06万台、12万台；外购产量分别为11.8万台、16.57万台、34.8万台、44.28万台。

经测算，2019-2022年，鼎智科技混合式步进电机的外购产量占总产量的比重分别为75.11%、57.55%、83.13%、78.69%，整体呈上升态势。

值得注意的是，在鼎智科技混合式步进电机的外购产量中，三成以上来自鼎方电机。

据首轮问询回复，2021年起，鼎智科技开始向鼎方电机采购，主要采购内容为混合式步进电机、减速箱、齿轮箱。其中，2021年采购的电机数量为11.4万台。

经测算，2021年，鼎智科技向鼎方电机采购的混合式步进电机数量，占外购量的比重为32.76%。换言之，鼎方电机承接鼎智科技控股股东剥离业务，随即也承担了鼎智科技“代工厂”的职能。

《金证研》南方资本中心进一步研究发现，鼎方电机或为鼎智科技“低价”代工。

2.4 合作期间，鼎智科技向鼎方电机的采购单价均低于非关联供应商

据首轮问询回复，2021年，鼎智科技向鼎方电机采购的型号为1.03.05.2266的单价为24.79元/台，非关联供应商报价为25.66元/台；型号为1.03.05.2263的采购单价为23.5元/台，非关联供应商报价为24.34元/台；型号为1.03.09.0231的采购单价为143.13元/台，非关联供应商报价为144.5元/台；型号为1.03.06.1181的采购单价为36.84元/台，非关联供应商报价为39.01元/台；型号为1.03.06.1336的采购单价为82.09元/台；非关联供应商报价为84.07元/台。

2022年1-9月，智科技向鼎方电机采购的型号为1.03.05.2263的单价为26.31元/台，非关联供应商报价为26.55元/台；型号为2.030.2000的采购单价为507.03元/台，非关联供应商报价为508.85元/台；型号为1.03.05.2266的采购单价为25.26元/台，非关联供应商报价为26.11元/台；型号为1.03.06.1181的采购单价为38.24元/台，非关联供应商报价为39.82元/台；型号为1.03.09.0312的采购单价为147元/台，非关联供应商报价为148.67元/台。

显然，2021年及2022年1-9月，智科技向鼎方电机采购的各类产品单价，均低于向非关联方采购的产品单价，差额介于0.24-2.17元/台。

通过梳理上述情形可知，2020年底，鼎智科技控股股东江苏雷利离职人员成立了鼎方电机，以承接江苏雷利剥离的HB混合式步进电机业务，仅将部分客户资源转移至鼎智科技。而蹊跷的是，2021年，在鼎智科技混合式步进电机的外购产量中，三成以上来自鼎方电机，即鼎方电机为鼎智科技“代工”产品，而鼎方电机为鼎智科技的代工价格，低于同类产品非关联供应商报价。

问题并未结束。

三、称控股股东避免同业竞争背后，控股股东官网列示的产品或存“重叠”

值得关注的是，控股股东江苏雷利自HB混合步进电机业务剥离完成后，承诺不再开展与鼎智科技相同或相似的业务。令人费解的是，截至查询日2023年4月15日，江苏雷利官网仍列示着混合式步进电机产品。

3.1 鼎智科技自翊业务独立，控股股东承诺不开展相同或相似业务

据首轮问询回复，为规范同业竞争，控股股东江苏雷利、实际控制人苏建国和苏达已出具了《关于避免同业竞争的承诺函》，包括其未有与鼎智科技及其子公司构成同业竞争的情形；其控制或间接控制的经营实体现时及将来均不开展与鼎智科技及其子公司相同或类似的业务，现时及将来均不新设或收购经营与鼎智科技及其子公司相同或类似业务的经营实体，现时及将来均不在境内或境外成立、经营、发展或协助成立、经营、发展任何与鼎智科技及其子公司业务可能存在竞争的业务、项目或其他任何活动，以避免对鼎智科技及其子公司的生产经营构成新的、可能的直接或间接的业务竞争。

同时，鼎智科技亦表示，其具有独立的生产经营场所以及独立的采购、销售系统，业务独立于江苏雷利及其控制的其他企业，公司独立对外签署所有合同，具备直接面向市场的独立经营能力，不存在业务环节依赖控股股东的情况，其在业务、资产、人员、财务、机构、技术等方面完全独立。

3.2 江苏雷利官网产品中，仍包含与鼎智科技应用领域重叠的混合式步进电机

上文提及，鼎智科技的控股股东江苏雷利于2020年启动混合式步进电机业务剥离工作的同时，已停止了承接该业务订单。

然而江苏雷利官网仍旧列示混合式步进电机，并以此获客。

据江苏雷利官网公开信息，截至查询日2023年4月15日，江苏雷利的产品分类中包括永磁步进减速电机、PM步进电机以及混合式步进电机等。

而在混合式步进电机下，江苏雷利公示了“混合式步进电机 20BYG”、“混合式步进电机28BYGH”、“混合式步进电机 35BYG”等10种型号的产品。

其中一款型号为“混合式步进电机 57BYGH”的“产品介绍”显示，混合式步进电机或HB步进电机，是可变磁阻步进电机和永磁步进电机特性的组合，混合式步进电机通过控制脉冲个数来控制角位移量，从而达到准确定位的目的。

同时，该产品的应用领域为工业领域与运动健康领域。其中，工业领域包括监控器、OA金融设备、衡器、舞台灯光，而运动健康领域则为医疗器械。

而上述混合式步进电机产品的应用领域，或与鼎智科技的下游领域“不谋而合”。

据招股书，鼎智科技的混合式步进电机的下游应用领域为医疗领域、工业自动化领域，主要的应用终端产品为体外诊断设备、工业设备等。

显然，截至查询日2023年4月15日，江苏雷利官网列示的混合式步进电机产品，与鼎智科技的主要产品混合式步进电机，应用领域存在重叠，或构成竞争关系。

3.3 上述官网产品界面还附有“立即咨询”按钮，点击后会跳转至获客表单页面

值得一提的是，江苏雷利官网产品界面还附有“立即咨询”按钮，点击后会跳转至一项表单填写界面。表单中需填写项包括主题、内容、姓名、邮箱、验证码。而上方附有“请填写下面的表单，我们收到反馈后会尽快与您联系”的说明。

上述情形或意味着，该表单系为江苏雷利获取客户联系方式之用。

至此不难发现，截至查询日2023年4月15日，控股股东江苏雷利在官网列示的产品，与鼎智科技产品混合式步进电机应用领域重叠，并附有“立即咨询”按钮以及客户资源收集选项。

需要说明的是，控股股东江苏雷利官网展示的混合式步进电机，并非系鼎智科技的产品。

3.4 江苏雷利官网公示的混合式步进电机，并非系鼎智科技的相关产品

前述可知，江苏雷利于2019年8月27日鼎智科技的成为控股股东。

据招股书，收购前，江苏雷利与鼎智科技并无关联关系。收购当年，江苏雷利与鼎智科技无关联采购或关联销售。

而通过Internet archive回溯网页功能，2018年6月20日，江苏雷利官网列示的产品分类中的混合式步进电机，已包含型号为86BYG、42BYGH30、57BYG、39BYG、35BYG、28BYG等产品。

而截至查询日2023年4月15日，型号为86BYG、42BYGH30、57BYG的混合式步进电机，仍列示在江苏雷利官网产品中。

上述异象是否表明，江苏雷利官网展示的混合式步进电机产品，或非是以集团“身份”为旗下公司进行宣传或销售，而是控股股东江苏雷利的自营业务、自产产品？

在此情况下，江苏雷利作为鼎智科技控股股东，其官网或仍销售混合式步进电机，且列示的产品的应用领域与鼎智科技存重叠。这或意味着，江苏雷利混合式步进电机业务或并未完全剥离。基于此，江苏雷利官网列示的混合步进电机产品是否来自于鼎方电机？江苏雷利员工离职后组建的鼎方电机，是否实际仍由江苏雷利控制？控股股东规避同业竞争的承诺是否为“摆设”？尚待解答。

百虑输一忘，百巧输一诚。控股股东为其“保驾护航”背后，鼎智科技又能否独自“绽放”？