据港交所消息，在日前完成全球发售后，子不语(02402.HK)预计将于明日（11月11日）上午九时正(香港时间)开始在香港联交所买卖。公司拟全球发售2925 万股股份，其中香港公开发售占10%，国际发售占90%，另有15%超额配股权。每股7.86-9.42港元，每手500股，入场费4757.48港元。

公开信息显示，子不语成立于2011年，主营业务为通过第三方电商平台进行服饰和鞋履产品销售，自2016年起连续六年获颁发「最佳跨境电商品牌奖」，是中国最大的跨境电商公司之一。

乘着跨境电商的风口，子不语在2022年加速冲刺IPO。公司具体成色如何？在众多资本进入新风口的跨境电商行业之下有多大的发展潜力？

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收入稳步增长 ，毛利持续提升

自2011年成立以来，子不语主要专注于在全球范围内销售各种自主设计的服饰、鞋履及其他产品。集团自选定的OEM供应商处采购根据集团的设计并按OEM基准生产的产品，其后通过第三方电商平台及集团的自营网站向全球的客户销售有关产品。由于利用充分整合及高效的供应链，集团为客户提供的产品价格极具竞争力。

从财务状况来看，子不语2019年至2021年及2022年H1的收入分别为14.29亿元、18.98亿元、23.47亿元和12.8亿元，2019年至2021年的复合年增长率为28.2%，2022H1的营收同比增长16.06%；毛利分别为9.98亿元、13.78亿元、17.66亿元、9.69亿元，2019年至2021年复合年增长率为33%，2022年H1的毛利较去年同期增长16.2%。

（数据来源：子不语招股书）

招股书显示，毛利率增加主要是由于公司将战略重点更多地放在拓展通过亚马逊进行的销售，而亚马逊主要定位于消费能力较强的高端客户；同时，子不语拓展及提高自营网站业务效率，由于公司透过自营网站的销售主要定位于中端客户，而销售予中端客户的产品价格往往较高，使得公司通过自营网站赚取相对较高的毛利。

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费用成本上涨，业务高度第三方电商平台

在收入持续上升的同时，公司净利润在2022年与2021年相比却近乎“腰斩”。子不语2019年至2021年及2022年H1的净利润分别为0.81亿元、1.14亿元、2亿元、0.61亿元，2019年至2021年的复合年增长率为57.13%，2022年上半年净利润较去年同期下降46.3%。

（数据来源：子不语招股书）

子不语分析了他们2022年上半年利润下滑的4大原因，分别是：

第一2022年上半年美国通胀高企、利率不断上升，对客户的消费能力和购买习惯产生了负面影响，导致消费更加保守，子不语通过亚马逊平台的销售退货率出现上升，进而导致他们的收入增长率放缓；

第二就是营销及广告费用增加，主要由于更多卖家有意根据广告竞价机制在亚马逊投放广告导致广告价格上涨；

第三是计入销售开支及分销成本项下的货运及保险成本增加，主要由于2022年初以来FBA模式下的境外运输价格上涨，公司表示这与弗若斯特沙利文预测趋势一样。

此外，公司物流成本的上涨也给公司的盈利造成压力，自2018年起销往美国的产品全部须缴纳附加关税，公司的单位物流成本也从由2019年的25.9元进一步增加至2022H1的50.2元，几乎翻倍；

第四是计入销售开支及分销成本以及一般行政开支项下的雇员福利开支增加，具体来说就是子不语的员工人数增加。

值得注意的是，子不语的业务十分依赖亚马逊、Wish、eBay和全球速卖通等第三方电商平台，过去3年半的时间里，他们的第三方电商平台销售额分别占其总收入的91.9%、79.3%、87.4%和94%。其中2022年上半年子不语在亚马逊平台的销售收入为11.57亿元，占其总营收的比例高达90.6%。子不语的跨境电商业务高度集中于亚马逊平台。

（图片来源：子不语招股书）

但是，不断变化的国际形势正在将这种依赖推向一个不利的境地，过度依赖海外市场，也为未来发展增添不确定性。

去年4月，亚马逊封停了大量中国卖家账号，引发跨境电商行业巨震。据披露，亚马逊在5个月内关闭了约600个中国品牌，涉及3000个卖家账号。

同时美国一直是子不语最大的终端市场，美国市场的销售额占比9成。因此，美国的宏观经济形势在很大程度上影响子不语的经营业绩。经济及政治形势的变动、总体市场情绪、流行病或自然灾害的影响、监管环境的变化、利率波动、消费者偏好及就业水平等宏观经济因素，都可能影响美国经济的整体表现，并可能导致消费者的消费模式或经营成本出现重大变动。

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跨境电商市场潜力巨大，子不语积极推动自营网站建设

跨境服装电商市场近年来快速扩张，且预计在未来几年仍将保持增长趋势。根据弗若斯特沙利文的资料，中国跨境出口B2C电商服饰行业市场规模由2017年的1220亿元增加至2021年的6079亿元，并预计于2026年前达到14863亿元，2021年至2026年的复合年增长率为19.6%。

如何在在众多资本进入新风口的跨境电商行业之下占的一席之地，子不语面临挑战。

尽管亚马逊、Wish等第三方电商平台仍为主要阵地，但公司似乎也意识到高度依赖第三平台的风险，因此公司在计划加速自营网站建设。目前子不语同步运营238家自营网站，向美国、澳洲等国家的客户销售产品。2019年至2022年上半年，独立站收入占比为7.68%、19.1%、11.0%、5.8%，贡献的业绩有限，但是可提升空间巨大。

子不语从2018年开始营运自营网站，以专注于鞋履产品销售并录得大幅增长。子不语自主设计服饰及鞋履，自OEM供应商处采购根据其设计的产品，而后销售这些产品。截至业绩记录期间，子不语已培育多个品牌，其中87个属于爆款品牌，每个品牌的年销售额均超过1000万元。公司能通过不断的技术创新，进一步提高公司开发和推出新产品的能力，以把握不断变化的客户需求。

关于IPO的募资意图，公司在招股书中表示，计划将其中约37.5%用于提升销售及品牌推广能力；约28.6%将用于完善供应链管理系统；约23.3%用于在专有网站上建立大型独立自营网站；约5.3%用于提升产品研发能力，约5.3%用于未来三年升级及购买IT基础设施。子不语计划进一步提升销售及品牌推广能力、升级IT系统和供应链管理系统，这也为扩大独立站业务奠定基础。

总体来看，近年，子不语的收入呈现快速增长的趋势，但由于业务高度依赖单一第三平台，增加公司的业务风险，同时重要的美国终端销售市场监管环境、经济等因素的变化，导致公司2022年上半年净利润在大幅下降。

为进一步提高公司的竞争力，在潜力巨大的跨境电商市场维续一席之地，子不语持续构建的差异化竞争优势，并在扩展第三方电商平台战略的同时，计划进一步建立大型独立自营网站的策略，这些措施将有利于公司降低集中度风险，助力其稳定发展。

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