独立 稀缺 穿透

白刃血拼、一日千里

作者:王赤耳

编辑:陈默 李翔

风品:蓝湛

来源:铑财-铑财研究院

念念不忘,终有回响。

8月12日,创业板上市委公告,深圳市豪恩汽车电子装备股份有限公司(简称“豪恩汽电”)首发获通过。

一度中止审核、三轮问询,豪恩汽电IPO之路不算漫长却不乏波折,云开见月可喜可贺,但尽然稳了么?

根据审核公告,上市委进行现场问询,问题主要涉及新能源汽车占比较低、向控股股东承租房产等两方面。

没错,过会仅是一个开始。即使跻身上市公司,也是价值马拉松的第一步。

01

净利变脸 警惕波动 新能源隐忧

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聚光灯下,基本面是价值取舍的关键。

公开信息显示,豪恩汽电成立于2010年,是一家专注于汽车智能驾驶感知系统研发、设计、制造和销售的国家高新技术企业,主要产品包括车载摄像系统、车载视频行驶记录系统和超声波雷达系统等。

看看如火如荼的新能源车市、智能化大势,豪恩汽电想低调也难。

2018年,公司营收6.755亿元,净利-2429.58万元;2019年-2021年,营收6.382亿元、7.187亿元和9.806亿元,增幅12.61%和36.44%;净利1895.52万元、6755.37万元和9670.16万元,增幅256.39%和43.15%。

不难看出,2019年是盈亏分水岭,近三年公司营收净利皆有高增。

然进入2022年,净利突然变脸。

2022年1-3月,营收2.34亿元,同比增长26.38%;扣非后归母净利1119.65万元,同比下滑18.33%。

2022年上半年,营收5.02亿元,同比增长11.78%,净利4850.57万元,同比下降1.13%。

此前几轮问询中,这亦是一个关注焦点。深交所要求豪恩汽电说明:业绩下滑原因,及是否存在季节性亏损。

对此,豪恩汽电归因于受新冠影响,公司2022年4月经营业绩有所下降。

的确,疫情是个客观因素。然新能源车市蓬勃喷涌,也是不争事实。

乘联会数据显示,2022上半年,我国新能源乘用车批发246.7万辆,同比增长122.9%。连续六个月同比增长,增速远超燃油车。

不禁疑问,豪恩汽电为啥没水大鱼大?自身有无症结呢?

值得注意的是,虽头顶智能驾驶感知光环,但豪恩产品主要应用于乘用车领域。申报材料显示,豪恩汽电产品配套车型中新能源汽车占比较低。

过会现场问询显示,上市委要求豪恩汽电结合新能源汽车对传统燃油车替代情况及行业政策变化、产品应用于新能源汽车的可行性等,说明新能源汽车占比较低的情况是否会对持续经营能力造成重大不利影响。

主要产品的收入波动性,也值警惕。

车载摄像头系统、超声波雷达系统、车载视频行驶记录系统为公司三大产品。前两者收入不乏波动性。

2018-2020年,车载摄像系统是妥妥主力,营收分别为3.27亿元、3.49亿元和3.33亿元,占总营收比为48.47%、54.78%和46.53%。2020年下降,2021年提至4.89亿元。

第二主力超声波雷达系统,营收连续两年减少,分别为2.57亿元、2.17亿元和2.14亿元。2021年则涨至2.62亿元。

唯有车载视频形式记录系统一直保持上涨,从0.71亿元涨至2.61亿元。

豪恩汽电表示,“2019 年,公司超声波雷达系统销售收入较上年减少3676.46 万元,下降比例为14.81%,系当年下游乘用车市场销售情况整体回落所致。”

依然是外因。

只是,超声波雷达主件的平均单价也在逐年下降,毛利占比由2019年的21.11%降至2021年的14.33%,相关产品毛利率也低于可比公司同类产品。

在解释与上富股份同类产品毛利率间差异时,豪恩汽电曾提到,公司向上汽大众销售的超声波雷达系统产品的毛利率至今仍为负数,主要原因为维系上汽大众的战略客户地位。

2021年,车载摄像系统毛利率同样有所下降。由2020年27.98%降至23.09%。

2021年,豪恩汽电列出来的十大主要产品中,有8个毛利率相较2020年有所下滑。多与年降政策下产品销售单价的下降有关。

2021年,豪恩汽电综合毛利率为22.17%,2020年为22.57%。

看看白刃市场,也有无奈与急迫。除了博世、大陆、德尔福等外资巨头,德赛西威、欧菲光等国内一线企业亦杀入赛道,可谓虎狼环伺。

行业分析师郝瑞表示,如今不少新兴车企出于降成本及整合系统考虑,开始直接在前视ADAS摄像头中进行视频贮存,由此DMS(前装)车载摄像(记录议)系统市场空间将越来越小,剩余空间会由对价格十分敏感的DVR(后装市场)瓜分。在DVR领域,全球各种方案供应商超100家,代工厂超1000家,豪恩汽电有多少核心优势呢。

02

应收账款2.6亿

三年坏账准备超亿元

多项数据低于同业平均水平

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言语犀利,也有良苦用心。

看看高企的应收账款,三年坏账计提准备金超亿元,不算多夸言。

2019年至2021年,豪恩应收账款账面余额2.04亿元、2.32亿元、2.60亿元,持续高企且呈增长趋势。对应上述报告期末,应收账款账面余额占营收比为31.92%、32.32%和26.47%。应收账款周转率,也低于同业可比公司平均水平。

同期,应收账款坏账准备金为3252.31万元、3353.32万元和3487.70万元,3年合计超亿元。

且存在因陷入财务困境而被公司专项全额计提坏账的,如北汽银翔、重庆比速等,报告期内,对该等客户的应收账款累计计提坏账准备2307.33万元。

豪恩汽电坦言:“未来随着豪恩汽电经营规模的不断扩大,年末应收账款余额将逐步增加,若对大客户管理以及应收账款管理不到位,出现应收账款不能按期收回或无法收回发生坏账的情况。”

不过,相较同业可比公司,豪恩汽电整体的坏账计提比例仍明显较低,由此净利成色,递延所得税资产及所得税费用有无失真就值考量。

经交易所问询,豪恩汽电表示,若按可比公司平均坏账计提比例测算,相关坏账准备对报告期净利润影响分别为-125.98万元、-156.21万元和-176.10万元,占净利比例为-6.65%、-2.31%和-1.82%。

同样低于同业平均水平的,还有短期偿债能力。2018年-2021年,豪恩汽电流动比率分别为0.97、0.98、1.11和1.17,同行可比公司的平均值为2.25、1.93、1.99、1.98。

同期,豪恩汽电速动比率分别为0.74、0.73、0.85和0.85,同行可比公司平均值为1.82、1.55、1.56、1.47。

当然,也有高于同业的。

2018年-2021年,同行可比公司的合并资产负债率均值为45.88%、50.68%、40.37%、41.20%,而豪恩汽电为86.36%、81.23%、77.33%、67.27%,虽然逐年降低,但仍居高位。

之所以高企,主要系豪恩汽电向银行借款所致。要知道,本次IPO募资有8000万元用于偿还中长期借款,降低公司资产负债率。

行业分析师李晨表示,应收账款高企且坏账增长,加之负债率较高,豪恩汽电资金链压力不可不察。若不能获得足够资金,可能加重流动性风险,对日常经营造成不利影响。

03

大客户集中、变动风险

原材占成本超八成

上下游困题待解

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表面看,豪恩汽电在汽车智能驾驶感知领域深耕多年,目前已与上汽大众、长安福特、东风日产、吉利汽车等建立合作关系,客户资源众多。

然深入观,客户集中度较高,且存大客户变动风险。

2019年-2021年,豪恩汽电向前五大客户的销售收入占同期营收比为57.38%、59.30%、55.32%。集中度肉眼可见,若丧失关键大客户将会业绩产生不小影响。

担忧并不算多余。往期看,稳定住大客户不算容易。

2019年-2021年,该公司新增的前五大客户有六位,其中,长城汽车、PO集团、伟速达(中国)汽车安全系统有限公司为2021年新增的前五大客户;Nippon集团和东风日产集团为2020年度新增的前五客户。

2020年,东风日产集团一跃跻身第一大客户,收入金额达1.67亿元,同比增长2461.20%。而2019年第一大客户吉利集团,2020年成为第二大客户,2021年则已不在前五之列。

更深一度,细观大客户名单,均集中在传统汽车厂商领域,国内新兴势力基本看不到踪影,这也是上述问询的重要原因。

从部分传统厂商近年销售明显下滑、行业整体出现势微看,如果豪恩汽电未来无法获得更多新能源车厂商订单,业绩成长性、发展稳健力则不可不察。

行业分析师于盛梅表示,华为、大众、百度、英伟达等头部科技企业已陆续向车企提供集成度且先进程度更好的车舱综合操作系统。先机就是战机,随着双方合作日益紧密,留给后浪豪恩汽电的入局空间将愈发狭小、入局成本将愈发提升。

看看上游把控力,不算苛求。其主要原料是芯片、电容电阻、镜头、线材、探芯、五金、PCB板、模具、塑胶等。

2019年至2021年,豪恩汽电直接材料成本分别为4.38亿元、4.89亿元、6.75亿元,占同期主营业务成本的比重分别为86.51%、88.29%和88.69%,占比较高且逐年增长。

受全球芯片供应链紧张影响,叠加公司采购芯片种类变化,豪恩汽电2020年、2021年芯片采购均价涨幅不小,达18.24%、12.57%。

2022上半年,芯片采购平均单价较2021年上涨37.31%。

不止是芯片,镜头、线材、五金等也涨姿明显。2021年上述三种原材单价变动比为4.44%、8.64%、14.58%。

同时,豪恩汽电产品所需的芯片等电子元器件部分依赖从美国、韩国、荷兰、日本等国进口,国际局势、贸易政策、海外新冠疫情等因素影响也需警惕。

上下游皆有挤压,豪恩汽电的发展确定性、抗风险力几何?成长多少隐忧呢?

04

管理疏漏

承租房质疑

大有可为

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行业一日千里,挑战多多。想行稳致远,自然更验企业综合运管能力。除了战略前瞻,内控风控品控力也是关键。

上文提到,吉利集团曾为公司主要客户,为何失去呢?

2018年、2019年,豪恩支付产品质量保证金1859.19万元、1670.17万元。原来其研发的吉利品牌礼宾车摄像头因研发周期短(正常周期为 1.5-2 年,公司研发周期为 5 个月),销售后出现进水问题、发生大额索赔。

2020年6月8日,豪恩汽电曾有新建项目所提供的环境影响报告表存在建设性质有误;“建设项目基本情况”、“建设项目所在地自然环境简况”“建设项目工程分析”章节分析不充分等问题,被深圳市生态环境局龙华管理局驳回审批。

2016年7月30日至2019年7月29日期间,海关申报中因漏报运杂费导致漏缴税款13.72万元,被罚2.06万元。

截至2022年6月,公司作为当事人一方的尚未了结的且争议金额超50万元的诉讼案件共5件。

截至2021年底,豪恩汽电向控股股东豪恩集团承租房产的面积占自有及租赁房产总面积比65.08%。上市委要求其说明:向控股股东承租大部分生产和办公用房的必要性和合理性,是否能保证经营的独立性。

一番梳理,风光过会背后,豪恩汽电冰面下的隐忧仍不少。

当然,能够扣关A股,一些价值点同样不容忽视。

如研发方面,2019-2021年,研发投入分别为5327.71万元、5747.99万元和7978.3万元,占营收的8.35%、8%和8.14%。

截至2021年12月31日,公司拥有软件著作权43项,拥有各类国内专利153项,其中发明专利15项,实用新型专利78项,外观设计专利60项。

且豪恩汽电还是《汽车用摄像头》行业标准和《车载视频行驶记录系统》、《汽车用超声波传感器总成》国标的主笔单位,并参与其他多项有关超声波、毫米波和流媒体后视镜等的有关国标起草。

另外,豪恩汽电的销售费用率及管理费用率,低于同行业可比公司。2019~2021年,前者为5.00%、2.06%和1.92%,后者为2.72%、2.00%和1.98%。

如数据无误,企业的精细化运营水平值得圈点。

上升到行业赛道,汽车电子产业的智能化、网联网、集成化是大趋势,对传感器等关键零部件的需求仍处爆发前夜。

无需赘言,叠加上市加持,长远计豪恩汽电仍大有可为。

但还是那句话,好生意能否真正做好,打铁自身硬。

风光过会又如何,挑战刚刚开始。白刃血拼、一日千里的汽车产业,正在风雨历练中快速成熟快速崛起。能分多少羹,强上游把控力,稳下游话语权,内塑风控品控,外强特色竞争力......

豪恩汽电考题多多,时不我待。

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