宽松政策预期再次校正，预计下半年稳增长更重落实而非加码，经济社会恢复的斜率开始逐渐放缓，政策以及预期校正后经济和企业经营盈利能力预测或依次修正，机构仓位步入高位，基金二季报披露后可能会需要加大心理压力波动诱发调仓。

首先，在经济具有多重扰动下，政策依旧保持了定力，预计月底政治局会议会延续此前基调抓落实，进一步加码空间有限。其次，地产修复节奏开始出现放缓，信心全面恢复仍需时间，上市公司资产盈利分析预测可能在中报季中后段面临下修。海外加息仍有一些可能超预期，明年步入衰退的概率继续加大。最后，公募基金仓位近15年最高，活跃私募仓位也步入中高水位，机构持仓行业资源分布情况进一步提高集中度，高持仓占比行业对于短期面临调仓博弈。配置上，建议继续坚持成长过程中制造、医药和消费结构均衡合理配置，短期健康成长制造更偏向半导体及军工。

预期的是，对宽松政策的预期再次修订

下半年稳增长会比加码更落实。

1)在多重经济干扰下，政策保持定力。自7月以来，中国分散的疫情继续扰乱经济，房地产行业也发生了一些事件，部分影响了信心的恢复，但政策仍然坚定。7月19日，国务院总理李克强在世界经济论坛全球企业家特别视频对话会上表示，不会为过高的增长目标推出“超大规模刺激措施、超发货币和提前未来”，同时强调“要坚持实事求是、量力而行”，“一揽子稳增长政策措施仍有相当大的发挥空间”。7月21日，国务院常务会议也指出，三季度重点是促进稳定经济的一揽子政策进一步发挥效果。相比5、6月份增量政策的密集出台，目前的政策信号传递的是落实多于加码。此外，监管机构对近期部分“断贷”的处理仍是基于市场化处置原则，并未因局部问题而在全球范围内放松。7月以来，央行逆回购操作也不断释放抑制资金空转和被动收水降准的信号。

2）预计月底政治局会议会延续此前的基调，进一步加码空间有限。7月末召开的中央政治局会议预计将以主抓政策实施落地与稳定市场预期结果作为一个未来经济重心，在对世界经济的定调上与7月21日国常会一致，强调三季度实现经济开始复苏关键时点的重要性，高效统筹疫情防控与经济建设社会主义发展，大力推动稳经济一揽子货币政策进一步生效。2022年专项债已基本在6月发行完毕，后续将加快完善相关服务项目落地进度，同时学生在下半年时间可能扩容专项债规模以支持基建投资。其中，新能源基建有望使用政府债券融资，风光装机天花板或可增加。整体情况而言，我们无法预计月底政治局会议在经济层面会延续此前的重点抓落实的基调，在局部应用领域都有可能导致会有更清晰的政策目标指引和表态，但整体结构继续加码稳增长的政策环境空间利用有限。

政策预期表明，复苏的斜率开始放缓

调整后的经济和公司收益预测或连续修正

1)房地产修复步伐开始放缓，信心完全恢复仍需时日。中信证券研究部地产组跟踪的Wind数据显示，7月初样本城市新房销售量为5.9万套，同比下降45.2%。此前的6月和5月分别同比下降11.2%和45.9%；样本城市二手房销售量为2万套，同比下降14.4%，相比之前的6月和5月分别同比下降2.0%和19.7%。综合来看，6月底开发商集中推货，全国各地疫情分散，部分地方延迟交房，都导致7月份以来房屋销售数据明显走弱，房地产修复步伐放缓。RealData的数据显示，6月份，其监测的103个重点城市主流首套房贷利率和二套房贷利率分别为4.42%和5.09%，较5月份分别下降49个和23个基点，已跌至历史低位，平均放款周期为29天。中信证券研究部地产组预测，目前首套房房贷利率仍远未达到4.25%的理论下限，而LPR有下调空间，下浮基点也有拓展空间。

虽然房贷支持力度仍在加大，房地产市场仍处于复苏通道，但短期内复苏步伐有所放缓。预计房地产领域的明显好转要到年底才会出现。

2）上市管理公司进行盈利能力预测在中报季中后段面临下修。截至7月23日全部中国A股中约1805家公司披露了中报预告，披露率为38％接近去年同期；同时也是其中“预喜”公司员工数量占比仅为41％，远低于往年发展水平。过去四周，从披露工作业绩预告的公司在预告日后第二天的股价表现形式来看，相对中信二级教师行业社会平均超额收益率分别为2.2％、1.8％、-0.3％和0.9％，整体结构呈现递减变化趋势。在经历过4月份调整后，市场环境整体对二季度我国经济和企业经营盈利质量情况分析极为谨慎，6月下旬一部分学习优秀文化公司的业绩预告增强了金融市场缺乏信心，但也不能同时抬高了产品市场达到预期，因此在过去两周业绩预告披露后，股价的表现就相对弱于之前。

考虑到新的信批规则教育对于中报预告的强制披露制度要求不断降低，中期业绩不理想的公司未来可能会因此选择避免披露预告，中报季后半段业绩不达预期的比例关系可能会有所帮助提高，届时市场需求可能会重新下修盈利模式预测。

3. 海外加息仍有可能超出预期，明年进入衰退的概率将继续增加。 美国6月份cpi数据发布后，7月份CME利率期货定价上调100个基点的概率一度超过50%，但目前已降至30%左右。 中信证券研究部海外宏观组数据显示，美联储7月份加息75个基点的概率较高，但不排除加息100个基点的可能性；7月份欧洲央行较预期加息50个基点，并宣布提前退出负利率政策。 预计欧洲央行将继续大幅加息50个基点。 在巨大的海外通胀压力下，央行被迫采取持续加息、借贷成本上升、金融环境趋紧等应对措施，导致海外需求进一步放缓，以及俄乌冲突和欧洲能源问题的不确定性。 海外经济体明年上半年进入衰退的可能性继续增大，这一阶段可能对中国出口产生负面影响。

机构头寸转入高位，这是该基金第二季度的表现

公开后可能会增加心理波动，诱发调仓。

1）公募仓位近15年最高，活跃私募仓位也步入社会中高水位。截至2Q22，主动进行权益类公募产品企业整体行业平均仓位为84.6％，较1Q22的81.8％提高约2.8个百分点，超过了去年四季度（83.6％）的历史以及峰值，是2006年以来的仓位最高管理水平。中小型私募仓位在没有达到一个历史发展中高位置后开始不断出现高位波动的迹象，我们可以根据对中信银行证券市场渠道分析调研学生了解到中小型私募仓位最新一周的仓位为78.0％，较之前需要一周略有下滑，但依然能够保持在75~85％的高位水平。中小型私募加仓带来的资金投资流入是5月迄今反弹过程中通过增量成本资金的主要来源之一，随着仓位步入中高技术水平，预计短期内增量部分资金活动流入增长速度也会有所放缓。

2. 持仓行业进一步集中，持仓比例高的行业面临短期头寸调仓博弈。 公共基金二季度报告显示，上游周期、增长与制造业、房地产建设、新旧基础设施项目、白酒生产等部分消费行业的头寸处于历史高位，而制药行业的头寸为25%。 是主要板块中最低的。 5月以来，行业中公募基金持仓数量越多，平均增幅越大。 如历史持仓量百分比最高的行业组目前持仓量为78.6%，5月份以来反弹的平均累计增幅为23.5%，而持仓量百分比最低的行业组。 目前，占公募基金历史持仓的0.4%，平均增幅仅为12.6%。 头寸分布的集中度和高头寸在行业短期增长中所占比例较大，以及制药等一些具有长期增长潜力的传统行业的头寸相对较低，可能会促使投资者在短期内调整头寸。 增加市场波动性。

坚持生产、药品、消费均衡分配

短期发展成长中国制造更偏向半导体及军工

具体产品品种进行选择上建议关注：①成长发展制造技术领域相关建议国家重点研究关注国产化率不断学习提升的半导体（车规半导体、材料），经营管理改善、业绩持续兑现的军工（军工电子、材料），渗透率持续有效提升、智能化、国产化趋势可以加速的智能控制汽车（智能系统硬件、造车新势力），以及中国内外需共振、共识度最高的光伏和风电；中报季中后段，预计成长制造市场行情可能更偏向半导体及军工。②医药物流行业受政策环境影响关系缓和，或迎来一个阶段性估值修复行情，建议工作重点问题关注创新药、医疗器械、CXO、医疗卫生服务。③消费金融板块依旧需要关注两条主线，一是由于前期疫情受损行业的修复（航空、酒店、餐饮、旅游），二是在局部疫情背景下仍然能够维持高景气的细分不同行业（白酒、小家电、美妆产业链、人力资本资源信息服务）。

风险因素

局部爆发一再超出预期，中美科技贸易金融摩擦加剧，国内政策和经济复苏不如预期，国内外宏观流动性收紧超出预期，俄乌冲突升级。