大家好，我是初善君。

初善君一直说风电、风电，终于爆了，今天家具板块也暴涨，本质还是中游再涨。上周五油价大跌，整个中游迎来最大的利好，那就是原材料下降。

最近一段时间以来，初善君觉得投资还是要讲究大趋势，不要了为了三瓜两枣追涨、割肉或者止盈，要把握大趋势，把握大的上涨逻辑，才能赚到大钱。

今天把上个月分享的定制家具板块内容再跟大家分享一下。

1、行业规模稳定，市场集中度提升明显

2017年至2021年规模以上家具制造企业收入规模稳定在7000亿-8000亿，但是市场集中度不断提高，龙头企业的收入持续增长（后面详细分析）。

2、行业具有明显的周期性

定制家具属于可选消费品，宏观经济发展周期、地产销售周期、国民收入及消费者消费理念的变化等，均会对定制家居行业产生一定的周期性影响。尤其是地产周期对订制家具有多大影响，2022年地产销售暴跌之后，值得观察。

3、行业盈利质量不错

定制家具行业报表都不错，经营现金流优异，报表也比较健康：2021年行业经营现金流净额145.5亿元，归母净利润81亿元，净现比约1.8，这是非常优秀的数据。

市场规模稳定（不是增长）、行业有一定周期性、行业盈利质量好是典型的特征。

1、欧派家居

欧派是A股规模最大的家具企业，而且是最全面的家具企业。

欧派以厨卫为起点，自 2003年起新增卫浴、衣柜、木门、墙饰、沙发及床垫等业务。相较于其他家具企业自2010 年前后开始进行品类扩张，欧派抢先卡位，积极拓店，并利用橱柜在装修链条前端的优势向其余品类引流。

分业务来看，核心产品橱柜收入占比下滑，衣柜收入占比持续上升，2021年衣柜营业收入达到了102亿元，收入占比50%，橱柜收入约75亿元，收入占比37%。

甚至对比来看，2021年欧派家居衣柜收入达到了102亿元，大于以衣柜起家的索菲亚了，索菲亚2021年营业收入只有83亿元。欧派已经是橱柜与衣柜的双重老大了。

分渠道来看，欧派核心收入来源于经销店，贡献占比接近80%。

2018年至2021年，欧派家居的经营现金流净额分别为20亿、22亿、39亿和40亿，净现比在1.5左右，盈利质量非常高。截止2022年Q1，公司货币资金余额高达85亿，交易性金融资产5亿，一年以上定期存款约25亿，在手现金差不多115亿。同时，短期借款41亿，主要是这三年新增借款，长期借款很少，整体看有息负债增加可能是疫情下的准备。同时利润表显示，财务费用一直是负数，利息收入大于利息费用，此外应收账款只有12亿元左右，预收账款加上合同负债差不多是20亿（同比几乎零增长）。

整体评价盈利质量80分，报表质量80分。

2、金牌橱柜

金牌厨柜创立于1999年，总部位于厦门，深耕橱柜20余年，是国内领先的中高端定制家居品牌。公司2016年切入衣柜，2017年主板上市，2018年进军木门并推出智能家居品牌“智小金”，目前成为产品矩阵多元、成长路径清晰的二线定制家居龙头。

金牌橱柜刚上市时，有个大V买了很多，买进前十大股东，是当年的雪球热门股之一。回头看，这家企业没问题，问题是当年估值太高。金牌橱柜上市至今，收入、利润都保持非常不错的增长，目前估值算是消化的差不多了。

分项来看，橱柜、衣柜都保持不错的增速，尤其是衣柜，2021年营业收入达到了8亿元，收入占比约23%。

分渠道来看，金牌橱柜的大宗业务毛利率只有13%，核心收入渠道也是经销店和大宗业务。

2018年至2021年，金牌橱柜的经营现金流净额分别为3.25亿、4.02亿、6.73亿和4.03亿，净现比在1.8左右，盈利质量非常高。截止2022年Q1，公司货币资金余额4.82亿，交易性金融资产7.01亿，在手现金差不多12亿。同时，短期借款3.95亿，也主要是这三年新增借款，没有其他有息负债。同时利润表显示，财务费用一直是负数，利息收入大于利息费用，此外应收账款只有1.97亿元，合同负债约3.03亿（同比减少1亿）。

整体评价盈利质量80分，报表质量80分。

3、志邦家居

志邦家居创立于1998年，总部位于安徽，中国厨柜行业的先行者，2015年切入衣柜，2017年在A股上市并推出全屋品牌IK，2018年进军木门，目前在“大定制”战略指引下多品类、多品牌、全渠道融合发展。

分业务收入来看，志邦家居的衣柜收入增速也非常高，2021年达到了17.6亿元，营业收入占比为34%。

分渠道来看，志邦家居大头收入是经销店和大宗业务，占比接近90%了。经销跟直营，大宗业务意味着什么就不需要多解释了。

2018年至2021年，志邦家居的经营现金流净额分别为3.7亿、3.44亿、6.49亿和4.96亿，净现比在1左右，盈利质量不错。截止2022年Q1，公司货币资金余额4.24亿，交易性金融资产2亿，理财产品0.4亿元，在手现金差不多6.64亿。同时，短期借款4.09亿，也主要是这三年新增借款，长期借款2亿元。同时利润表显示，财务费用基本盈亏平衡。此外应收账款只有2.35亿元，合同资产差不多有6.88亿元，本质是应收账款，也就是大宗业务收入形成的。合同负债约4.08亿（同比减少1.24亿）。

整体评价盈利质量70分，报表质量60分。

4、索菲亚

索菲亚我们介绍过了，衣柜老大，现在应该是老二了。

分渠道来看，经销商零售渠道收入占比80.33%，直营渠道收入占比3.29%，大宗业务渠道收入占比15.41%，差不多是16亿元。虽然索菲亚大宗业务占比不高，但是恰巧有个大客户是恒大。

2018年至2021年，索菲亚的经营现金流净额分别为11亿、13亿、11亿和14亿，净现比大于1，盈利质量不错。截止2022年Q1，公司货币资金余额20亿，交易性金融资产8亿，理财产品6亿元，在手现金差不多34亿。同时，短期借款10亿，长期借款13亿元。同时利润表显示，财务费用基本盈亏平衡。此外应收账款只有12亿元（去年计提了差不多10亿的减值）。合同负债约9.43亿（同比减少0.4亿）。

整体评价盈利质量80分，报表质量70分。

5、江山欧派

江山欧派成立于2006年，是国内首家木门上市公司，拥有浙江江山、河南、重庆等多个生产基地，基本形成全国化布局，目前设计产能接近390万樘，总量行业领先。

公司以木门为主，橱柜类收入占比比较低。而作为木门龙头企业，大宗业务比较多，2021年计提了比较大的减值。

2018年至2021年，江山欧派的经营现金流净额分别为2.04亿、3.24亿、2.39亿和-0.18亿，净现比小于1，对比其他几家公司，盈利质量差一些，这跟他大宗业务较多直接相关。截止2022年Q1，公司货币资金余额5.77亿，交易性金融资产1.7亿，在手现金差不多7.47亿。同时，短期借款1.02亿，长期借款6亿元（其中应付债券5.56亿元）。同时利润表显示，财务费用基本盈亏平衡。此外应收账款只有12亿元。合同负债约2.55亿（同比保持增长）。

整体评价盈利质量60分，报表质量60分。

6、尚品宅配

我的理解尚品宅配是整装企业，跟其他企业不一样，他的销售费用明显高于其他企业，结果是2019年至今营业收入没怎么增长，扣非净利润还亏损了。

7、好莱客

好莱客也是以衣柜起家，从2019年提出大家居战略，产品品类从衣柜逐步拓展增加橱柜、木门、成品配套等，以满足消费者全品类一站式购齐需求。

但是公司衣柜收入2018年至今几乎没有增长，2018年衣柜收入21亿，2021年还是21亿多。所以这几年股价表现很差。

8、顾家家居

顾家家居作为国内软体家居龙头企业，以沙发作为起点，拓展到软床、床垫、配套产品以及家装定制化产品。其中沙发类产品始终是顾家营收的核心，营业收入占比稳定在50%左右，同时软床和床垫业务快速增长，收入占比不断提升，2021年达到18%。公司自2016年才开始布局定制家具，计划快速扩大定制家居门店，在2022年突破1000家全屋定制门店，重磅发布“新一代全屋定制+”战略升级，推出全自制不拼凑的49800全屋套餐。从收入来看，2021年定制家具收入仅6.6亿元，占比还非常低。

上面一共介绍了八家家居企业，其中顾家家居是以沙发为主、江山欧派以木门为主、尚品宅配没有披露明细数据不好对比，其他五家企业里，索菲亚、好莱客是以衣柜开始发展全屋，欧派、金牌、志邦三家以橱柜开始发展全屋，我们对比一下看看。

五家公司里，可以明显感受到欧派的强势，2012年时欧派衣柜规模跟好莱客差不多，2021年已经是好莱客的五倍了。而同样是橱柜转衣柜的金牌和志邦，衣柜增长也很快，索菲亚也不错，但是好莱客明显掉队了。

从营业收入增长率拉看，好莱客和索菲亚明显不如欧派、志邦和金牌。

会不会是因为别人是新进入可以利用原有的门店快速扩张呢？

我们对比一下橱柜收入，橱柜收入上，欧派家居遥遥领先，志邦、欧派稳定增长，好莱客忽略不计，索菲亚后劲不足。

对比一下收入增长率，好莱客规模太小，增速高一些，索菲亚橱柜收入增速并没有明显高于其他公司。

对比一下很明显得出两个结论：一是新扩展品类可以利用原有的渠道，新品类增速会比较高；二是橱柜转衣柜确实比衣柜转橱柜更容易实现高增速，也意味着更容易成功。

因此我们更应该把关注度留给橱柜转衣柜的公司，也就是欧派、金牌和志邦，索菲亚也可以关注。