Z链特约研究员｜lvy 编辑｜ZL

作为中国民营汽车业的代表，长城汽车2011年上市以来的财务表现中，毛利水平高一直是它得意的地方。

数据来源：公司年报

可以看到2016年前，这个数字维持在25%水平附近，同行业绝大部分对标车企毛利率低于20%。

这就让这家没什么“背景”的地方民企赢得了会赚钱的名声。简单说来，长城汽车的高毛利主要因为在企业成长初期执行了“正确的选型策略”，从少有人问津的“皮卡”，到放弃轿车项目后专注SUV车型。

2017年后，中国的汽车市场进入了一轮收缩周期，全行业连续三年产量、销量双降。由于销量下滑导致的收入下降对毛利水平的打压是这一阶段整个行业的典型特征，长城汽车所受影响同样巨大。2019年后，产销量双双回升。

数据来源：公司年报

产品价格方面，长城汽车在困难时期表现同样不好，2018年-2020年单车成本跟随售价下降，但幅度更小拖累赢利能力显著降低。引人瞩目的是，2021年后，长城汽车的销量、销售收入、甚至车单价都出现了显著回升，但单车毛利却没有重回往日高点。

数据来源：公司年报

这与长城汽车过往给人的“赚钱”印象相去甚远，与近两年市值明显跃升也不相符。

睿蓝特约研究员特对此情况跟进研究。研究发现，长城汽车毛利下降的原因中产能利用率不足需要引起“乐观投资者”重视。

首先，我们注意到，根据长城汽车的官方数据，2011年上市以来公司对占整车厂90%以上的钢材、零部件在内的直接材料的成本控制一直较好。

图片来源：企业招股书

随后由于公司主力车型发动机等重要零部件自产率提升，长城汽车全产业链的发展，成本端变动更为平稳。

其次，长城汽车的综合产能利用率，从16年的104.2%下降了近20个百分点，在2018年，跌至85.58%。2019年回升、2020年又低于85%。

2021年产能利用率刚到90%，公司又开始从地方政府手中购入一些准备出售的弱势工厂，比如汉腾汽车上饶工厂和汉龙汽车大冶工厂等。

显然，长城汽车对产能扩张进行了超常安排，目的就是实现2025年全球年销量400万辆、80%为新能源汽车的目标。

是不是可以这样理解，产能利用率不但反映出公司成本端、毛利水平的变动情况，更提醒人们关注长城汽车产品是否大卖的重要性。公司为提升“交付”能力而下的注，最终还是要从消费者那里得到回报。

令人担心的是，从公司各类产品过往的市占率来看，只有皮卡业务保持一家独大的高位，明星SUV产品近年来有微小的下调，新能源汽车虽然上升趋势强劲，但市占率尚不足5%。

数据来源：公司年报、CEIC、网络资料

注：皮卡销量数据摘自不同网络渠道，可能存在微小的误差

数据来源：公司年报、CEIC

注：此处新能源车包括纯电动、插电式混合动力以及普通混合动力三种；虚线为业内人士预测数据。

长城汽车的一众产品到底会让公司的产能利用率达到何种水平，本身就是一个艰难的课题。比我们研究更艰难的，应该是魏建军和他的团队如何兑现。

睿蓝财讯出品

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来源：蓝筹企业评论