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曾被质疑不如鸡蛋、牛奶优质，是收割消费者“智障税”的商品。怎奈时至今日，燕窝这个极具争议的商品，却喊着要上市了。

前不久，国内知名燕窝品牌厦门燕之屋生物工程股份有限公司（简称：燕之屋）递交了招股书，拟向上交所主板发起冲击。随后，暴走的燕窝市场，再次引起了大众的广泛关注。

就在4月22日，证监会官网披露了多达57条关于燕之屋首次公开发行股票申请文件的反馈意见，其中矛头直指燕窝的营养价值等问题。

不如鸡蛋、牛奶优质

自燕窝大行其道以来，市场上有关燕窝的营养价值之争，一直不绝于耳。

中国第四军医大学营养与食品卫生教研室主任王枫曾对外表示，以蛋白质为例，燕窝不如鸡蛋、牛奶优质。

日本也有研究数据表明，一枚乌鸡蛋含有唾液酸200毫克以上，一天吃两个堪比燕窝，价格还便宜得多。

360百科资料显示，燕窝现代医学研究发现，燕窝主要成分有：水溶性蛋白质、碳水化合物；微量元素：钙、磷、铁、钠、钾以及对促进人体活力起重要作用的氨基酸。

燕窝的蛋白质含量很高，但低于豆腐皮和猪皮。而且一些研究显示，燕窝中的蛋白并没有囊括所有种类的必需氨基酸，不能算是优质蛋白。其实对于人类来说，最优质的蛋白质就存在于日常的食物中，比如牛奶和鸡蛋。

面对悠悠之口，证监会针对燕之屋要借燕窝上市一事，发出了灵魂拷问。

证监会提出，请发行人补充说明，关于燕窝的营养价值介绍等相关材料、数据来源，是否有权威出处。

此外，是否存在类似媒体广告：燕之屋先前的代言人刘嘉玲曾表示自己保养的秘诀是“吃燕窝只选燕之屋碗燕”，称自己“每天吃一碗燕之屋的碗燕”。

而在一些宣传燕之屋燕窝的软文广告中也曾写到，清朝的皇帝因食用燕窝而长寿，慈禧太后也靠燕窝进行滋补，使得太后年过六旬容颜依旧……暗示燕之屋燕窝延年益寿功效。

证监会对此要求公司具体列表说明，公司广告等相关宣传材料的具体宣传口径，相关宣传是否存在虚假宣传等合规风险，公司是否因此受到行政处罚。

每碗燕窝超90%是纯净水和冰糖？

燕之屋业绩增长背后，离不开用钱狠砸，消费者购买成本大头也在营销费用中。

2019至2021年，燕之屋实现营收分别为9.51亿元、12.99亿元和14.99亿元；归母净利润分别为0.79亿元、1.20亿元和1.67亿元。

同期，公司销售费用（未执行新收入准则）分别为3.08亿元、3.83亿元和4.51亿元，分别占当期营收的32.40%、29.50%和30.08%。

其中，广告宣传费分别为1.87亿元、2.37亿元和2.67亿元，分别占当期销售费用（执行新收入准则）的60.84%、74.93%和68.37%。

据了解，燕之屋先后邀请刘嘉玲、林志玲等女星代言，近来又签约了赵丽颖，将年轻消费群体定位为重要增量人群。

就此现状，监管部门发出质疑。要求说明公司的业务驱动模式、竞争策略，是否通过降低产品单价促销、大量广告营销支撑业绩。

然而，一碗燕窝的成本到底是多少？

招股书显示，2019至2021年，燕之屋主要原材料食用燕窝的采购均价分别为12.54元/克、11.90元/克、10.85元/克，整体呈下降趋势。

讽刺的是，彼时燕之屋毛利率却在攀升。2019-2021年，燕之屋的综合毛利率分别为48.55%、48.65%和52.67%。

查询官方资料显示，燕之屋180g碗燕礼盒（10碗装·经典款）价格为3980元。也就是说，一碗碗燕价格就高达398元。

配料表显示，每碗食用燕窝投料量为≥5.6g，如果按照5.6g算，也就意味着燕之屋每碗碗燕的成本为60.76元（10.85*5.6）。

以此类推，每碗碗燕的规格为180g，而如果按照5.6g每碗食用燕窝投料量来计算，每碗燕窝含量占比则低至3.11%，而剩余96.89%为纯净水和冰糖。

如此看来，消费者每买一碗燕之屋的燕窝，买回来的大部分其实不过是纯净水和冰糖。但价格相对市面上的纯净水和冰糖而言，可一点也不便宜。

从数据来看，研发也并非燕之屋发展的重心。

2019至2021年，燕之屋研发费用投入分别为1874.24万元、1766.42万元和1894.64万元，仅占公司总营收的1.97%、1.36%和1.26%。

不难看出，燕之屋就是一个销售主导型公司。

吃相难看的大额分红

暴利之下，燕之屋的股东们，自然赚得盆满钵满。

2019年至2021年，燕之屋共分红5次，累计分红2.5亿元。同期，燕之屋累计归母净利润才3.66亿元。换句话说，燕之屋将68%的利润都分了。

有意思的是，分完2.5亿后，燕之屋却要从市场募资1.9亿补血。招股书显示，燕之屋本次上市募集资金将有1.9亿元用于补充流动资金。

对于这样的事情，证监会自然看不下去。

在本次反馈意见中，要求公司说明，报告期内利润分配的详细情况，现金分红政策是否稳定、可预期，是否发生突击分红、大额分红等情况，是否可能影响公司持续经营。请保荐机构、会计师核查，并发表明确意见。

事实上，此次并非燕之屋第一次冲击IPO，早在2011年和2021年，燕之屋就曾两次拟赴港上市，可惜最后都无疾而终。

急于上市的燕之屋，背后签下了不少对赌协议。

其中包括2014年12月1日，公司控股股东双丹马、黄健等与光耀天祥公司签署《关于厦门燕之屋生物工程发展有限公司之股权转让协议》，约定双丹马将其持有的燕之屋有限10.00%股权转让给光耀天祥公司，转让价格为1500万元，该协议约定了关于调整转让对价的对赌条款。

2016年8月1日，公司控股股东双丹马又与阳明康怡签署《厦门燕之屋生物工程发展有限公司股权转让协议》，约定双丹马将其持有的公司7.50%股权以3000万元的价格转让给阳明康怡。

同日，阳明康怡、双丹马、黄健与燕之屋签订《厦门燕之屋生物工程发展有限公司股权转让之补充协议》，协议中约定了对赌条款，且存在股份回购权、股份转让优先权、股权调整及防稀释权、优先清偿权等投资人特殊权利安排。

值得思考的是，如果IPO被否，会对燕之屋造成什么样的影响，承诺人是否有相应的完成对赌或回购的能力？

招股书显示，燕之屋实控人黄健存在约1.5亿元的个人负债，借款利率高达12%-18%。如果上市失败，阳明康怡、 双丹马、黄健与燕之屋签订的对赌条款中的股权回购，能否顺利执行，显然值得关注。

当然了，如果燕窝属于收割“智障税”的商品，那么燕之屋真的适合上市吗？监管部门又是否该为这样的企业放行？