作者：丁一

出品：全球财说

终于，分拆自万科A的物业管理公司万物云赴港上市传出新进展。

4月1日，万众期待或是说姗姗来迟，万物云终于正式向港交所提交招股书，联席保荐人包括中信证券、花旗和高盛。

“活下去”倍显艰难 上市背后的含义须深思

万物云之所以备受关注，一是作为万科的物业公司经营数据全方位公开披露，更关键在于选择的时间节点让市场充满猜测。

毕竟不足一年前，在2021年6月30日的万科2020年股东大会上，对于万物云的上市时间郁亮仍回答暧昧。

“如果只是传统意义上的物业管理服务，我觉得多一家上市公司、少一家上市公司并不重要，但如果我们是一个城市服务商，我觉得会变得很重要”。

随后不足半年的11月5日，万科A突然发布公告称拟分拆所属子公司万物云空间科技服务股份有限公司到香港联合交易所上市。

有趣的是，2022年4月1日万物云正式递交招股书当天，诸多内房股及物管企业由于无法在港交所规定最后期限披露年报，被迫停牌。

这其中就包括了融创中国、佳兆业集团、世茂集团、中国奥园、当代置业、花样年控股、彩生活、阳光100中国等，物管企业包括恒大物业、奥园健康、荣万家等。

上述上市公司延迟发布年报的房企给出理由主要分为两种，一是临时更换审计师导致审计延发， 二是受新冠疫情影响。

但是也有不少房企除上述两点原因外，还叠加了流动性危机等深层次问题。年报未能如期发布的房企均存在或轻或重的流动性危机，大部分仍在处理债务问题，经营具有较大不确定性。

再往前一日即3月31日，万科A刚刚举行线上业绩发布会。郁亮在业绩发布会开始前花费将近20分钟的时间向全体股东检讨、解释业绩表现不佳的原因。

同时，郁亮还自愿放弃其2021年度全部奖金，并称已经取消了集团合伙人的层级，万科每个人都要下沉到前线去干活。

在房地产行业的凛冬时刻，万科A突然选择分拆物业上市，用意究竟是什么让市场多了几分猜测。

以目前的情况看，依靠减少拿地硬撑过冬很难实现“活下去”的目标，如何转向提速实现弯道超车才是重中之重。

资料显示，早在2014年万科便提出要做“城市配套服务商”，其中万物云便是重要一环。

此前的官网信息显示，万物云包含Space（空间）、Tech（科技）和Grow（成长）三大模块，三大模块并立而行，并在细分为万物梁行、万科物业、朴邻发展、万睿科技、第五空间、万物云城、万物成长七大业务板块。

在招股书最开始万物云便将三大模块展示出来，但目前来看住宅空间、商企城市空间处于并立关系，科技板块则侧重为提供解决方案。

图片来源：万物云招股说明书

其中“空间”主要为万科物业、朴邻发展的社区服务，万物梁行的商企服务，万物云城则主打城市服务概念，从始至终“空间”模块也是万物云的最核心业务。

虽然，万物云要讲的故事已经从城市服务商上升至空间科技服务，并且可以从三大模块七大业务板块中拆分出更多上市可能，但以目前情况而言万物云的业务仍是平平凡凡普普通通的“物业管理”。

无法跳脱出“物业管理”，换种说法便是模式与行业其他公司相差不大，以下多个数据便能说明问题。

“第一规模物管公司即将上市”期许落空

先来通过几个关键数据，来窥得万物云的大致情况。

2021年，万物云实现营业收入237.04亿元人民币，毛利40.2亿元，净利润为17.14亿元。

但从上述三项数据，万物云均不及碧桂园服务，营收规模未能录得第一，居内地物业服务公司第二位。

值得注意的是，2019年、2020年万物云分别实现营业收入139.27亿元、181.45亿元，同期均高出碧桂园服务较多。

但随着碧桂园服务不停买买买扩大规模，在2021年反超万物云成为行业第一，也让彼时万物云“第一规模物管公司即将上市”的期许落空。

同时，截至2021年12月31日，万物云在管住宅及商企物业建筑面积约7.85亿平方米。

其中，住宅物业在管面积占比最高，管理住宅物业达到2823个，在管建筑面积约6.6亿平方米，合约建筑面积约8.78亿平方米。

而碧桂园服务同期不含三供一业的合同面积约为14.4亿平米，在管面积7.7亿平米，在管项目数5041个，可以说通过扩张对所有物管企业实现了绝对碾压。

在2021年的一年时间中，碧桂园服务分别斥资72.25亿元、100亿元、33亿元分别收购蓝光嘉宝服务94.62%股权、富力物业100%股权以及彩生活邻里乐100%股权。

克而瑞数据显示，2021年共有29家上市物企发起53项并购，并购交易总额达355.88亿元，收并购力度最大的物管企业均为已上市且资金充足的龙头企业。

部分房企为缓解流动性压力选择出售旗下优质的物业资产，所以手握现金至关重要。

在这个“鱼吃鱼”的时代，收并购将持续进行，资金、资源、机会等多方面必将倾向于资金实力雄厚的龙头企业，万物云上市募资也正是出于此考虑。

招股书显示，IPO的募资用途主要可以概括为“全国范围内扩张、扩大业务底盘、实现规模经济、创造新业务机会”4个主要核心。

值得注意的是，在碧桂园服务业绩会上首席财务官黄鹏表示“大规模收并购阶段已经结束”，下半场的“神仙打架”如何进行，还需要拭目以待。

“云”与“服务”并无差别 员工成本高企，毛利率颇低

虽然，万物云并不希望自己所讲的故事仅停留在物管公司，而是希冀上升至空间科技服务。

并且万物云董事会主席朱保全曾公开表示“物业是我们最早的初心业务，云是我们期望的未来”，并表示“将把科技、云服务作为我们未来重仓投资的方向”。

可惜现实终究骨感，从招股书数据看物管业务仍是万物云的主要收入来源。

招股书显示，2021年万物云实现的240.4亿元营业收入中，社区空间服务收入134.6亿元，占比56.0%；商企和城市空间服务收入87.2亿元，占比36.2%；AIoT及BPaaS解决方案服务收入18.6亿元，占比7.8%。

通过32年时间，万科不断摸索物业发展趋势，但仍难以打破传统模式。从招股书的言辞中可以感到，万物云将社区、商企和城市空间称为独一无二的“三驾马车”，如何让马车飞奔，将是万物云以后的重点。

万物云指出，自身一直致力于实现空间服务的标准化、数字化和智能化，以科技手段为高品质服务保驾护航。并且，通过AIoT和BPaaS解决方案在空间里实现了远程和混合运营，进而为客户提升空间服务效率。

简而言之，就是通过科技板块提升效率，从而降低对人力劳动的依赖，但事实真的是这样吗?

招股书显示，目前万物云维持或提升现有盈利能力水平仍取决于能否控制经营成本，尤其是员工成本。万物云的员工成本至2021年为72.35亿元。

2019年-2021年，万物云员工成本与分包成本合计占销售成本比例为77.5%、80.7%、80.1%，人工成本并未出现显著减少。

图片来源：万物云招股说明书

同时，万物云的整体毛利率呈现出逐年走低的趋势。

2019年-2021年，万物云整体毛利率约为17.7%、18.5%、17.0%。

其中，社区空间居住消费服务三年毛利率分别为16.1%、18.7%、15.8%；商企和城市空间综合服务分别为20.5%、17.2%、15.9%。

朱保全表示，从分析师的报告看15%是一个合理区间，并称物业服务是民生行业，信任关系远比毛利率重要。

碧桂园服务最新财报显示，2020年、2021年其整体毛利率分别为34.0%、30.7%。雅生活服务、绿城服务、保利物业的毛利率也分别达到27.5%、18.5%、18.68%。

如此来看，万物云的概念确实是与其他公司别无二致，“云”与“服务”没有区别，仍属于传统物管行业。

突击派息接近3年利润 千亿市值梦想道阻且长

值得肯定的是，万物云来自第三方收入的占比较为可观，报告期内分别为84.6%、 81.4%、80.8%；来自万科集团及其合营企业或联营企业的收入占总营收比重分别约15.4%、18.5%、19.2%。

但即便如此，万物云必然与万科有着“剪不断”的关系。

股权结构方面，万科直接持有6亿股内资股，持股占比57.12%，万科通过各全资附属公司万倾、 万斛、万马争先、盈达投资基金、万殊之妙及万斛泉源拥有的合共6060万股股内资股，持股占比5.77%。

由此计算，万科拥有权益并有权行使合共约为62.89%的投票权。

资料显示，2016年万科物业引入两家战略投资者博裕资本和58集团，博裕资本以其管理的基金认购25%股权，58集团以其下属公司认购5%股权。

博裕资本、姚劲波在万物云蛰伏超过5年，但还未上市就已经收获颇丰。

值得注意的是，2021年11月万科宣布分拆万物云拟赴港上市后，博裕资本将7.6%股权转给瑞轩、睿达第三有限公司、珠海达丰，总对价69.96亿元；58同城姚劲波向海南云胜转让2.14%的股权，对价19.91亿元。

还未上市，上述两大股东便通过突击股权交易收获90亿元，这笔买卖颇为合适。

目前，博裕资本通过Radiant Sunbeam Limited持股17.14%，58同城姚劲波持股4.76%，公司董事局主席朱保全则持股8.57%。

招股书显示，2019年-2021年万物云分别宣派股息2.47亿元、3.18亿元、35.37亿元，共计分派超过41亿元，而这三年万物云的利润仅为42.7亿元。

尤其是2021年，上市前夕一下宣派超35亿元股息，也让市场震惊。以万科62.89%的持股计算，三年共分得25.78亿元。

从万科高层的公开言论可以看出，无疑是对万物云寄予厚望。郁亮曾表示万物云“有望达成千亿市值”。

目前来看，碧桂园服务的最新市值为1113.67亿港元，换算成人民币并不足千亿，而雅生活服务、绿城服务等市值都徘徊在一两百亿元。

叠加已错过物管企业上市的黄金时期，万物云的千亿市值，道阻且长。