大家好,我是初善君。

不论是左侧交易还是右侧交易,初善君都喜欢那种股价跌透了的公司,尤其是股价下跌与企业发展无关的下跌,事实上很多周期股的下跌均是如此。

这种机会经常在新股或者周期股中出现。


比如三美股份,2019年4月上市,新股给了非常高的溢价。然而上市后,刚好遇到行业不景气,公司毛利率、净利率下滑,公司股价下跌了超过了60%。但是实话实说,公司产能产量持续提升,行业竞争力不降反增。然后就是7月以来,受益于PVDF概念和制冷剂涨价,公司股价两个月翻倍。当然,初善君也在第一时间提示了公司的右侧机会。

这种机会的前提是公司竞争力越发强大,但是因为行业问题导致了盈利的下滑。今天我们在看一家企业,是否反转还不一定,但是安全边际已经很不错了。

暴跌70%

这家公司叫立华股份,2019年2月上市,上市后股价最高到了94元,然后就是长期的价值回归之路,最低跌到25元,股价跌去了70%。

你们一定很奇怪,是谁给了他94元的股价,是市场吗,那么市场是由谁决定的呢,有可能是你,有可能是他,有可能是我。总之,这就是市场有意思的地方。

当然,股价下跌一般是盈利下滑,公司2019年上市那年,扣非净利润达到了18.62亿,而2020年下滑至1.98亿,2021年上半年下滑至-2.98亿元。可见股价与盈利一起大跌。

很明显,这是一家周期性行业里的周期公司。

黄羽鸡老二

立华股份是国内第二大黄羽肉鸡生产企业,2018年至2020年公司商品鸡出栏量分别为2.65亿只、2.94亿只和3.29亿只,根据中国畜牧业协会禽业分会的统计,我国黄羽肉鸡的出栏量分别为39.63亿只、45.59亿只和44.32亿只,这意味着公司出栏市占率分别为6.69%、6.45%和7.42%。

同时2021年上半年公司销售商品肉鸡1.74亿只,同比增长24.61%,市场份额继续提高。当然,黄羽鸡行业的王者是温氏股份,2020年出栏10.37亿只,市占率达到了23%,是立华股份的三倍。

此外,跟温氏股份股份一样,公司也涉足养猪业务。

而且立华股份的成长性明显优于温氏股份,甚至优于圣农发展。公司2011年成立宿迁市立华牧业有限公司,进军养猪产业。2013年1月,公司首批商品猪上市,目前年规模差不多50-100万头,

立华股份的发展方向有两个,一个是扩大黄羽鸡和商品猪养殖规模,一个是往下游黄羽鸡屠宰加工发展。

立华股份2019年IPO募集资金,投资项目包括安庆立华年出栏1750万羽一体化养鸡建设项目、扬州立华年出栏1750万羽一体化养鸡建设项目、自贡立华年产18万吨鸡饲料加工项目、阜阳立华年产36万吨饲料加工项目、阜阳立华年出栏100万头优质肉猪养殖基地项目一期30万头、连云港年存栏种猪1万头建设项目,合计新增3500万黄鸡产能和30万头生猪产能。

立华股份目前正发行可转债,发行规模高达20亿,投向包括1.05亿羽黄羽鸡养殖项目,和1亿羽黄羽鸡屠宰项目。

从现金流量表来看,公司这几年的投资现金流明显增加,2019年至2021年上半年构建固定资产等的现金流分别为15亿、23亿和14亿,力度非常大。

立华股份在各种场合都表示,公司将继续保持10%以上的年出栏增长目标。

换言之,公司股价的暴跌个更多的是行业遇到问题,而非企业遇到问题。企业的养鸡规模持续增长,市场占有率稳步提高。

黄羽鸡行业

养鸡是典型的周期行业,而且周期比养猪还短。

黄羽鸡价格变动过程如下:供不应求——黄羽鸡价格上涨——黄羽鸡养殖规模扩大——供过于求——黄羽鸡价格下降——黄羽鸡养殖规模缩小——供不应求。

2011年以来,黄羽鸡价格在14元每KG波动,禽流感和突发事件会影响黄羽鸡价格,甚至跌破企业的养殖成本。

从立华股份的月报来看,2020年H1至2021年H1销售均价分别为10.6元、11.5元和13元,今年上半年有所好转。但是其实二季度以来,均价就有所下降,7月只有10.6元,8月只有11.9元。

更加雪上加霜的是,原材料价格也维持高位。要知道,公司饲料成本占比约70~75%,主要是玉米、豆粕、小麦等。原料价格自2020年下半年以来持续走高,2020年,公司玉米、小麦采购均价较2019年度分别上涨12.49%和13.25%,2021年继续上涨,原材料压力非常大。

公司商品肉鸡的单位成本由2019年10.07元/千克增长至2020年10.48元/千克,2021年上半年持续提高,预计已经超过售价,单月已经亏损。公司Q2单季度已经亏损超过6亿了(这里资产减值超过3亿,养猪亏损较大,养鸡基本盈亏平衡)。

整体看,养鸡并不算是非常好的行业,上下游一起挤压,行情不好的时候就是微利,甚至亏损。

立华股份股价反转的关键是鸡价,尤其是黄羽鸡的价格。

黄羽鸡、白羽鸡和猪

但是想搞清楚黄羽鸡的价格有点高,他不仅跟自身的供需有关,还与白羽鸡供需、养猪供需有关。

首先黄羽鸡和白羽鸡可以互相替代。虽然黄羽鸡和白羽鸡销售渠道不同,黄羽鸡以饭店及家庭消费为主体,而白羽鸡更偏向快餐行业及食品加工等,但是黄羽鸡价格与白羽鸡价格有一定的相关性,而且相关性很难准确把握。同时黄羽鸡品种较多,品种之间价差大,且地域间价格差异性较大。

其次猪价与鸡价格也有关系。鸡肉与猪肉均可以互相部分替代, 这也是为什么2019年猪价大涨之后,鸡价也有非常好的表现,养鸡企业盈利非常好。2019年圣农发展益生股份、立华股份、民和股份仙坛股份净利润分别为41亿、22亿、20亿、16亿和10亿。

因此在目前猪价如此低迷的情况下,鸡价想有非常好的反转,难度也非常大。

养殖模式

其实立华股份与温氏股份很像,养殖模式也很像。

公司在黄羽鸡及肉鹅养殖业务上推行紧密型的“公司+合作社+农户”的合作养殖模式:公司与农户签订养殖合同,公司向农户统一提供饲料、苗鸡、苗鹅、药品、疫苗及相关技术指导,在养殖周期结束后按照约定的内部价格回收农户合作养殖的产品、结算农户养殖收入;农户负责按照公司要求进行黄羽鸡养殖,并在养殖周期结束将产品交付给公司。农户进苗需缴纳一定保证金,以防范农户道德风险。

这种模式报表上有个明显的特点,就是其他应付款余额非常高,且迅速增长。可以看到2019年至2021年上半年,其他应付款余额分别为8.3亿、9.56亿和10.12亿。

目前公司合作农户的养殖费为3元/只左右,会根据鸡价水平进行微调。

公司在生猪养殖业务上采用“公司+基地+农户”的合作养殖模式,即公司统一进行饲料生产、仔猪繁育、猪舍建设等工作,将商品猪仔猪交予农户在公司自建养殖场进行封闭式养殖;农户按公司养殖流程接受饲料供应、防疫、技术指导和封闭管理;养殖周期结束,公司按农户养殖成果结算农户养殖收入。

这里,重资产都是公司投入的,所以这几年公司固定资产大幅增长。2018年底14亿,2021年上半年末达到了32亿。

这是一个比较大的担心点。

估值

无~~~

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